Ставка дисконтирования понятие. Экспертная оценка и иные методы расчета. Определение ставки дисконта
Ставка дисконтирования (ставка сравнения, норма дохода) — это стоимость привлеченного капитала, т.е. ставка ожидаемого дохода, при котором владелец капитала согласен инвестировать. Доходность депозитов или других ценных бумаг, инфляция и другие подобные финансовые показатели являются только косвенными данными, на основе которых можно принимать решение о приемлемом для инвестора доходе на вложенный капитал.
Существует несколько способов расчета ставки дисконтирования. Выделяют кумулятивный и укрупненный метод оценки ставки дисконтирования.
Укрупненный метод расчета ставки дисконтирования.
Наиболее часто при расчетах инвестиционных проектов ставка дисконтирования определяется как средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital — WACC ), которая учитывает стоимость собственного (акционерного) капитала и стоимость заемных средств.
WACC= R e (E/V) + R d (D/V)(1 — t c),
где R e — ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, как правило, с использованием модели САРМ;
V = E + D — суммарная рыночная стоимость займов компании и ее акционерного капитала;
Для определения стоимости собственного капитала применяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model — CAPM ).
Ставка дисконтирования (ставка доходности) собственного капитала (Re) рассчитывается по формуле:
R e = R f + β(R m — R f),
где R f — безрисковая ставка дохода;
β — коэффициент, определяющий изменение цены на акции компании по сравнению с изменением цен на акции по всем компаниям данного сегмента рынка;
(R m — R f) — премия за рыночный риск;
R m — среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.
Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (R f). В качестве безрисковых активов (то есть активов, вложения в которые характеризуются нулевым риском) рассматриваются обычно государственные ценные бумаги.
Коэффициент β. Этот коэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной компании к изменению рыночного (систематического) риска. Если β = 1, то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынка в целом. Если β = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке стоимость акций этой компании будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. И наоборот, в случае общего падения стоимость ее акций будет снижаться на 20% быстрее рынка в целом.
Премия за рыночный риск (R m — R f). Это величина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке превышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительного времени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премиях за продолжительный период.
Описанный выше подход для расчета ставки дисконтирования могут использовать не все предприятия. Во-первых, этот подход не применим по отношению к компаниям, которые не являются открытыми акционерными обществами, следовательно, их акциями не торгуют на фондовых рынках. Во-вторых, этот метод не смогут применить и фирмы, у которых нет достаточной статистики для расчета своего β-коэффициента, а также не имеющие возможности найти предприятие-аналог, чей β-коэффициент они могли бы использовать в собственных расчетах. Для определения ставки дисконтирования таким компаниям следует использовать иные методы расчета или усовершенствовать методику в своих нуждах. Также следует отметить, что методика оценки средневзвешанной стоимости капитала не учитывает долю и стоимость (чаще всего нулевую) кредиторской задолженности в структуре пассивов .
Кумулятивный метод оценки ставки дисконтирования определяется исходя из следующей формулы :
d = E min + I + r,
где d — ставка дисконтирования (номинальная);
E min — минимальная реальная ставка дисконтирования;
I — темп инфляции;
r — коэффициент, учитывающий уровень инвестиционного риска (премия за риск).
Как правило, за минимальную реальную ставку дисконтирования принимают 30-летние гособлигации США.
Основным недостатком данной методики расчета является то, что она не учитывает конкретную стоимость капитала компании. По сути этот показатель заменен на инфляцию и минимальную доходность сопоставимую с государственными долгосрочными облигациями, что никак не связано с рентабельностью деятельности компании, средневзвешанной процентной ставкой (по кредитам и / или облигациям) и структурой ее пассивов.
Как видно оба способа подразумевают использование премии за риск. Премия за риск может быть определена разными способами:
- страновой риск;
- риск ненадежности участников проекта;
- риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Страновой риск можно узнать из различных рейтингов, составляемых рейтинговыми агентствами и консалтинговыми фирмами (например, специализирующейся на этом немецкой фирмой BERI). Размер премии за риск, характеризующий ненадежность участников проекта, согласно Методическим рекомендациям не должен быть выше 5%. Поправку на риск неполучения предусмотренных проектом доходов рекомендуется устанавливать в зависимости от цели проекта.
Многие компоненты данной методики оцениваются достаточно субъективно, отсутствует привязка рисковой премии к специфичным рискам проекта и учету текущей деятельности компании.
2. Компания «Альт-Инвест» (разработчик одноименного программного продукта) рекомендует использовать следующую шкалу ставок на базу укрупненного метода расчета ставки дисконтирования (с использованием WACC) :
Таблица 1. Методика определения премии за риск используемая «Альт-Инвест»
|
Характеристика источника риска проекта |
Премия за риск |
WACC + премия за риск |
|
Проект, поддерживающий производство: | ||
|
расширение производства: | ||
|
выход на новые рынки: | ||
|
смежные области бизнеса (новый продукт): | ||
|
новые отрасли: |
3. Другой пример шкалы рисковых премий — методика, изложенная в «Положении об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации» (утверждено Постановлением Правительства РФ №1470 от 22.11.97) .
Таблица 2. Методика определения премии за риск используемая при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации
Следует, однако, учитывать то, что в данной методике в качестве стоимости капитала была взята ставка рефинансирования ЦБ РФ (методика ориентирована на анализ государственных инвестиций). Для коммерческих предприятий следует ожидать, что ставка дисконтирования без учета риска проекта будет выше, а рисковые премии — ниже, таким образом применение методики ограничено осуществлением государственных инвестиций и не подходит для применения в бизнес среде.
Таблица 3. Влияние отдельных факторов на величину премии за риск
|
Факторы и их градация |
Прирост премии за риск, % |
|
1. Необходимость проведения НИОКР (с заранее неизвестными результатами) силами специализированных научно-исследовательских и (или) проектных организаций: | |
|
| |
|
| |
|
а) НИОКР выполняется силами одной специализированнойорганизации | |
|
б) НИОКР носит комплексный характер и выполняется силами нескольких специализированных организаций | |
|
2. Характеристика применяемой технологии: | |
|
| |
|
| |
|
3. Неопределенность объемов спроса и цен на производимую продукцию: | |
|
| |
|
| |
|
4. Нестабильность (цикличность, сезонность) производства и спроса | |
|
5. Неопределенность внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т.п.) | |
|
6. Неопределенность процесса освоения применяемой техники или технологии. Наличие у участников возможности обеспечить соблюдение технологической дисциплины |
В данной таблице отражены преимущественно риски, так или иначе связанные с разработкой новой техники. Однако в ней присутствуют и такие факторы риска, которые не имеют статистической закономерности проявления и, следовательно, не поддаются прогнозированию. Их влияние на эффективность инвестиционного проекта неправомерно включать в норму дохода. Учет таких рисков в инвестиционном проектировании осуществляется с помощью иных методов: анализа чувствительности проекта, сценарном, расчете точки безубыточности и др. Также важно отметить, что максимальный размер премии за риск составляет 47%, что по мнению автора является слишком высокой величиной даже с учетом специфики инновационной деятельности.
5. Я. Хонко использует экспертный метод для определения агрегированной рисковой премии, т.е. при ее установлении сразу целиком. Для выяснения возможного диапазона дифференциации рисковой премии по проектам в зависимости от их целевой направленности, которая непосредственно связана с уровнем применяемой техники, ее новизны и сложенности, можно воспользоваться обобщениями, приведенными им. Были выделены следующие классы инвестиций, для которых возможно использование различных значений нормативной ставки дохода :
1) вынужденные инвестиции — требования к норме дохода отсутствуют;
2) вложения с целью сохранения позиции на рынке — 6%;
3) инвестиции на обновление основных фондов — 12%;
4) вложения с целью экономии текущих затрат — 15%;
5) вложения с целью увеличения доходов (для новых проектов на стабильном рынке) — 20%;
6) вложения в инновационные проекты — венчурные инвестиции (базирующиеся на новых технологиях, новых подходах и т.п.) — 25%.
Важно обратить внимание на то, что перечисленные классы инвестиционных задач отличаются одним признаком — целью, которую преследует компания, что предполагает использование техники разной сложности и уровня. Приведенные данные позволяют подойти к оценке размера рисковой премии, которая была заложена инвесторами в норму дохода по указанным направлениям. Учитывая, что уровень минимально приемлемой (безрисковой) нормы дохода за рубежом составляет приблизительно 5% (ориентир — доходность 30-летнего государственного займа правительства США), можно определить размер рисковой премии по перечисленным классам инвестиций, вычитая из соответствующего значения нормы дохода величину безрисковой составляющей (табл. 4):
- Вынужденные инвестиции: размер рисковой премии равен 0.
- Вложения с целью сохранения позиций на рынке (сюда обычно относят инвестиции, направленные на повышение качества продукции, в рекламу): 6-5 = 1%.
- Инвестиции на обновление основных фондов (имеется в виду, что внедряется следующее поколение техники при неизменной технологии): 12 — 5 = 7%.
- Вложения с целью экономии текущих затрат (эта задача обычно решается на базе новых технологических решений и соответствующей системы машин): 15 — 5 = 10%.
- Вложения с целью увеличения доходов (здесь имеются в виду вложения, направленные на расширение производства на новой технологической основе): 20 — 5 = 15%.
- Венчурные инвестиции: 25 — 5 = 20%.
Таблица 4. Определение величины рисковой премии в зависимости от класса инвестиций
|
Класс инвестиций |
Норма дохода,% |
Размер рисковой премии,% |
|
3 (гр. 2 — 5%) |
||
|
1. Вынужденные инвестиции |
Требования отсутствуют | |
|
2. Вложения с целью сохранения позиций на рынке (в повышение качества продукции, рекламу) | ||
|
3. Инвестиции на обновление основных фондов | ||
|
4. Инвестиции с целью экономии текущих затрат (на базе новых технологических решений) | ||
|
5. Вложения с целью увеличения доходов (для проектов, направленных на расширение производства на новой технологической основе) | ||
|
6. Венчурные инвестиции (в инновационные проекты) |
Важно отметить, что ставки по рисковым премиям были получены путем расчета из нормы дохода. При этом сама норма может быть нулевой или требования к ней могут отсутствовать в случае вынужденных инвестиций, что, по мнению автора, является неверным, так как не учитывается стоимость капитала компании.
Вне зависимости от выбора методики премии за риск, если расчет проекта ведется с учетом инфляции, т.е. все денежные потоки моделируются именно в тех суммах, которые реально будут получаться в каждом этапе проекта, то в ставке дисконтирования используется номинальная стоимость капитала, без поправок.
Если проект рассчитывается в постоянных ценах, то из ставки дисконтирования необходимо исключить уровень инфляции.
Потому что, рассчитывая проект в постоянных ценах, занижается доходность на величину инфляции, вычитаем из этой смоделированной доходности часть, которая в реальной жизни создавалась бы за счет общего инфляционного роста. Между тем, номинальная ставка дисконтирования представляет собой требование к доходности инвестированных средств, рассчитанной для полностью реальных денежных потоков, включающих, в числе прочего, и инфляцию.
При расчете проекта в постоянных ценах необходимо от номинальной ставки дисконтирования перейти к реальной ставке. Величина реальной ставки дисконтирования может быть рассчитана по формуле:
R реал. = ((1+R ном.) / (1+Ур. инфл.)) -1,
где R реал. — реальная ставка дисконтирования,
R ном. — номинальная ставка дисконтирования,
Ур. инфл – уровень инфляции.
В качестве упрощенного варианта расчета можно применять и такую формулу:
R реал. = R ном. - Ур. инфл.
Следует обратить внимание на то, что расчет в постоянных ценах не повредит правильной оценке эффективности проекта при условии учета инфляции в ставке дисконтирования .
Проанализировав методы расчета ставки дисконтирования (нормы дохода или ставки сравнения), автор предлагает дополнить методику оценки ставки дисконтирования через средневзвешанную стоимость капитала (WACC) с учетом премии за риск для оценки ставки дисконтирования для планирования инвестиционных проектов в предпринимательской деятельности следующим образом:
WACC= R e (E/B) + R d (D/B)(1 — t c) + R k (K/B),
где R e — ставка доходности собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, с использованием модели САРМ или как рентабельность собственного капитала (чистая прибыль по отношению к средней величине собственного капитала за отчетный период, выраженная в процентах);
E — рыночная стоимость собственного капитала (акционерного капитала). Рассчитывается как произведение общего количества обыкновенных акций компании и цены одной акции;
D — рыночная стоимость заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерской отчетности как сумма займов компании. Если эти данные получить невозможно, то используется доступная информация о соотношении собственного и заемного капиталов аналогичных компаний;
K — объем кредиторской задолженности. Здесь учитывается задолженность перед поставщиками и подрядчиками, перед персоналом организации, внебюджетными фондами, по налогам и сборам, задолженность перед прочими кредиторами.
B = E + D + K — валюта баланса;
R d — ставка доходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемного капитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковским кредитам и корпоративным облигациям компании. При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль;
t c — ставка налога на прибыль.
R k - стоимость использования кредиторской задолженности. Чаще всего равна нулю. В случае платности товарного кредита, оплаты пени и штрафов за просрочку платежа необходим учет данных платежей за отчетный период по отношению к средней величине кредиторской задолженности за отчетный период, выраженная в процентах.
Таким образом, можно отметить, что предложенные автором изменения методики расчета ставки дисконтирования посредством средневзвешанной стоимости капитала позволяют устранить имеющиеся неточности в расчете показателя, а также апробировать его в значительно большем объеме, прежде всего за счет возможности использования для непубличных компаний.
Синадский В. Расчет ставки дисконтирования // «Финансовый директор» № 4, 2003.
Об оценке эффективности инвестиционных проектов: Методические рекомендации. Утверждено 21.06.1999 г., Минэкономики, Минфином, Госстроем России. Официальное издание. М.: Экономика, 2000.
Комплект методических материалов по теме «Практика коммерческой оценки и экспертизы инвестиционных проектов в промышленности». ООО «Альт-Инвест», Москва, 2006, С. 71.
Касатов А.Д. Развитие экономических методов управления интегрированными корпоративными структурами в промышленности: инвестиционный аспект. М.: Изд. Дом «Экономическая газета», 2010. 324 с.
Касатов А.Д. Развитие экономических методов управления интегрированными корпоративными структурами в промышленности: инвестиционный аспект. М.: Изд. Дом «Экономическая газета», 2010. 324 с.
Комплект методических материалов по теме «Практика коммерческой оценки и экспертизы инвестиционных проектов в промышленности». ООО «Альт-Инвест», Москва, 2006, С. 71.
Разумовская Наталия
к. э. н. заместитель директора департамента международного аудита и консалтинга АО «ДЕЛОВОЙ ПРОФИЛЬ»
Журнал «Корпоративная финансовая отчетность. Международные стандарты» №1 за 2017 год
Эффективная ставка процента для дисконтирования
Дисконтированная стоимость определяется по формуле:
FV n = PV (1 + r) n ,
где FV n - будущая стоимость
через n лет (Future Value);
PV - современная, приведенная или текущая стоимость (Present Value);
r - годовая ставка процентов (эффективная ставка);
n - срок дисконтирования.
Отсюда текущая стоимость :
PV = FV / (1 + r) n .
Наиболее интересный и спорный момент в этой формуле - эффективная ставка. Необходимо отметить, что не существует единого подхода к расчету эффективной ставки процента для дисконтирования. Специалисты используют различные методы для ее расчета.
Кумулятивный метод
Данный метод представляет собой корректировку (увеличение) безрисковой ставки на риски, присущие стране, рынку, компании и т. д. Для этого метода компании необходимо установить влияние отдельных факторов на величину премии за риск, то есть разработать шкалу рисковых премий.
d = R + I + r + m + n,
R - безрисковая ставка доходности (%);
I - страновой риск;
r - отраслевой риск;
m - риск ненадежности участников проекта;
n - риск неполучения предусмотренных проектом доходов.
Безрисковая ставка - это норма прибыли, которая может быть получена по финансовому инструменту, кредитный риск которого равен нулю. Самым надежным инвестиционным инструментом в мире считаются 30-летние государственные облигации США. Если сравнить аналогичный инструмент в той же валюте, на тот же срок, на тех же условиях в России, ставки будут отличаться на страновой риск . Если мы возьмем облигации с аналогичными условиями, номинированные в рублях, и сравним с предыдущими бумагами, получим влияние валютного риска .
Модель средневзвешенной стоимости капитала для организации (WAСС)
Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается как сумма доходности собственного капитала и заемного капитала, взвешенных по их удельной доле в структуре капитала.
Вычисляется по следующей формуле:
WACC = Ks x Ws + Kd x Wd x (1 – T),
где Ks - стоимость собственного капитала;
Ws - доля собственного капитала (%) (по балансу);
Kd - стоимость заемного капитала;
Wd - доля заемного капитала (%) (по балансу);
T - ставка налога на прибыль (%).
Модель оценки капитальных активов (CAPM)
При эффективном рынке капитала предполагается, что на будущую доходность акции повлияют только рыночные (системные) риски. Другими словами, будущую доходность акции определит общее настроение рынка.
Rs = R + b x (Rm – R) + x + y + f,
где Rs - реальная ставка дисконтирования;
R - безрисковая ставка доходности (%);
Rm - среднерыночная доходность (%);
b - коэффициент бета, измеряющий уровень рисков, вносящий коррективы и поправки;
x - премия за риски, связанные с недостаточной платежеспособностью (%);
y - премия за риски закрытой компании, связанные с недоступностью информации о финансовом состоянии и решениях менеджмента (%);
f - премия за страновой риск (%).
Также для получения данных о ставках можно обратиться к открытым источникам информации . В частности, можно использовать Бюллетень банковской статистики ЦБ РФ, где представлена помесячно информация об уровне процентных ставок в разбивке по юридическим и физическим лицам, по валютам и по срокам заемных обязательств.
Дисконтирование в МСФО
Применения дисконтирования требует целый ряд международных стандартов финансовой отчетности.
- Согласно МСФО (IAS) 18 «Выручка» нужно применить дисконтирование, если оплата товаров происходит значительно позже их поставки, то есть, по сути, это товарный кредит. Необходимо будет исключить из выручки финансовые расходы при признании и признавать их в течение периода рассрочки (аналогично в IFRS 15 «Выручка по договорам с клиентами»).
- МСФО (IAS) 17 «Аренда» устанавливает, что активы, полученные в лизинг, принимаются к учету по наименьшей из двух величин: дисконтированной стоимости минимальных арендных платежей или справедливой стоимости полученного имущества.
- МСФО (IAS) 36 «Обесценение активов» требует при наличии признаков обесценения проводить тест на обесценение. Определяется возмещаемая стоимость актива, которая рассчитывается как наибольшая величина из справедливой стоимости и ценности использования актива. Ценность использования актива рассчитывается как дисконтированная стоимость будущих денежных потоков, связанных с этим активом, чаще всего дисконтированных по ставке средневзвешенной стоимости капитала.
- МСФО (IAS) 37 «Оценочные обязательства, условные обязательства и условные активы» гласит, что в случае создания долгосрочных резервов сумма обязательств должна быть продисконтирована.
Пример 1
Приобретена скважина за 20 000 тыс. руб. Срок службы аналогичной скважины - 20 лет. Согласно законодательству при выводе скважины из эксплуатации необходимо провести восстановительные работы (рекультивацию земель). Оценочная стоимость этих работ составит 3000 тыс. руб. Эффективная ставка - 9 %.
Согласно стандарту МСФО (IAS) 16 стоимость работ на ликвидацию должна быть включена в стоимость основного средства. В данном случае оценочное обязательство должно быть приведено к текущей стоимости:
3 000 000 / (1 + 0,09)20 = 535 293 руб.
Таким образом, будет сформирована первоначальная стоимость основного средства 20 535 293 руб. и резерв. Сумма 535 293 руб. является дисконтом. Каждый отчетный период оценочное обязательство будет увеличиваться на сумму признаваемых финансовых расходов, рассчитанных с использованием эффективной ставки.
- Согласно МСФО (IAS) 2 «Запасы», МСФО (IAS) 16 «Основные средства» и МСФО (IAS) 38 «Нематериальные активы», если оплата актива осуществляется с отсрочкой платежа, требуется исключить финансовые расходы из стоимости актива при его признании и признавать расходы в течение периода рассрочки.
Пример 2
Приобретены запасы по договору на сумму 15 000 руб. с отсрочкой платежа на 12 месяцев. Рыночная процентная ставка составляет 8 %. При отражении в учете запасы и обязательство признаются в сумме дисконтированного будущего потока: 15 000 / (1 + 0,08) 1 = 13 888 руб.
Сумма 1112 руб. - плата за отсрочку, которая в течение года будет признана в составе финансовых расходов и уменьшит стоимость запасов.
- Применять дисконтирование требует и МСФО (IAS) 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка». Учет и оценка финансовых инструментов в соответствии с этим стандартом производится до 31 декабря 2017 года. С 1 января 2018 года будет действовать новый стандарт МСФО (IFRS) 9 «Финансовые инструменты», досрочное применение которого разрешается.
Новый МСФО (IFRS) 9 «Финансовые инструменты»
Введение нового стандарта МСФО (IFRS) 9«Финансовые инструменты» внесло некоторые изменения в расчет и признание обесценения по сравнению с МСФО (IAS) 39 «Финансовые инструменты: признание и оценка».
Первоначально финансовые инструменты признаются по справедливой стоимости на дату сделки за минусом/плюсом затрат по сделке, независимо от того, по какой модели в дальнейшем будет учитываться финансовый инструмент.
Финансовый актив признается в сумме, соответствующей фактической сумме денежных средств или других видов возмещения, уплаченных, подлежащих уплате, либо в сумме возникших прав требования плюс затраты, непосредственно относящиеся к сделке.
Финансовые обязательства первоначально признаются в сумме, соответствующей сумме полученных денежных средств или других видов возмещения, за вычетом затрат, непосредственно относящихся к осуществлению сделки.
Справедливая стоимость активов и обязательств в момент признания может отличаться от суммы полученных средств и полученного возмещения, например при наличии временной отсрочки платежей. В таком случае необходимо дисконтировать будущие потоки с использованием рыночной ставки, чтобы исключить плату за отсрочку.
Существенным отличием стандарта IFRS 9 от стандарта IAS 39 является то, что на момент признания компания должна не только отразить справедливую стоимость, но и оценить ожидаемые возможные риски и создать резерв при первоначальном признании финансовых активов в учете:
- активов по амортизированной стоимости;
- активов, учитываемых по справедливой стоимости через прочий совокупный доход;
- дебиторской задолженности по аренде;
- ряда других финансовых инструментов.
Первоначально компания должна оценить и признать ожидаемые кредитные убытки для периода в 12 месяцев исходя из вероятности наступления неблагоприятных событий.
Для торговой дебиторской задолженности и дебиторской задолженности по аренде ожидаемые кредитные риски оцениваются и признаются за весь период владения инструментом.
На каждую отчетную дату нужно оценивать, как изменяются ожидаемые кредитные риски, и в случае их значительного увеличения необходимо создать резерв на всю сумму ожидаемых потерь за период владения. Значительное увеличение риска происходит, например, в случае просрочки платежа или неблагоприятных событий у заемщика.
Состояние заемщика может исправиться, и он начнет осуществлять платежи в соответствии с договором. Тогда, оценив уменьшение рисков, можно вернуться к оценке будущих рисков на 12 месяцев.
Поскольку в вышеперечисленных случаях реального обесценения нет, следует продолжать начисление финансового дохода исходя из балансовой суммы актива и эффективной ставки процента.
В случае, когда на отчетную дату присутствуют характерные признаки обесценения (такие как, например, просрочка более чем на 90 дней), необходимо оценить сумму, которую реально возможно получить по договору, и продисконтировать ее с учетом первоначальной эффективной процентной ставки. Разница между балансовой суммой и новой суммой дисконтированного потока является кредитными убытками , на них нужно создать резерв. При наличии явных признаков обесценения процентные доходы начисляются только с той суммы, которую возможно получить от клиента, поэтому эффективную ставку следует умножать на разницу между балансовой суммой и резервом.
Рассмотрим разницу в дисконтировании на примере.
Пример 3
Компания 15.12.2016 выдала заем на сумму 200 000 руб. сроком на три года.
Срок возврата - 15.12.2019. Ставка по договору - 11 % годовых. Оплата процентов происходит ежегодно 31 декабря. Проценты начисляются ежемесячно. Эффективная рыночная ставка - 14,12 %.
Согласно разработанным правилам для данного вида займов (без явных признаков риска неплатежа) вероятность наступления дефолта оценена в 1 %.
Известно, что на 31.12.2017 заемщик задержал платеж на 45 дней, по таким займам вероятность наступления дефолта оценена в 4,0 %.
30.12.2018 стало известно, что у заемщика финансовые трудности и платежи не будут осуществлены в полном объеме. По расчетам, компания сможет получить только 191 036 руб.
Сравнительная информация по отражению финансовых активов согласно IAS 39 и IFRS 9 (в руб.):
| Проводки | По МСФО 39 | По МСФО 9 | |
| Момент признания 15.12.2016 | Дт «Финансовый актив» (ФА) (отчет о финансовом положении, ОФП) Кт «Денежные средства» (ОФП) Дт «Прибыли и убытки» (отчет о прибылях и убытке, ОФР) Кт «Финансовый актив» (ОФП) |
200 000 200 000 |
200 000 200 000 |
| Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
- - |
1856 1856 |
|
| Отчетный период 31.12.2016 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
2 2 |
|
| Дт «ФА» (ОФП) |
1149 1149 |
1149 1149 |
|
| Отчетный период 31.12.2017 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
5745 5745 |
|
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 239 26 239 |
26 239 26 239 |
|
| Отчетный период 31.12.2018 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
30 000 30 000 |
14 093 14 093 |
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 837 26 837 |
23 774 23 774 |
|
| Отчетный период 31.12.2019 | Дт «Прибыли и убытки» (ОФР) Кт «Обесценение ФА» (ОФП) |
- - |
8304 8304 |
| Дт «ФА» (ОФП) Кт «Финансовый доход» (ОФР) |
26 131 26 131 |
29 195 29 195 |
Движение задолженности также можно представить в виде таблицы.
| Период | Задол- женность на начало или дату признания |
Проценты, начисленные за год | Задол- женность с процентами |
Выплаты | Балансовая стоимость ФА на 31 декабря | ||
| 2016 год | 185 643 | 1149 | 186 792 | 964 | 185 828 | ||
| 2017 год | 185 828 | 26 239 | 212 06 | 22 000 | 190 067 | ||
| 2018 год | 190 067 | 26 837 | 216 904 | 22 000 | 30 000 | 194 904 | |
| 2019 год | 194 904 | 26 131 | 221 036 | 191 036 | 30 000 | 0 | |
| Период | Задолженность на начало или дату признания | Задолженность после дисконтирования ожидаемых потоков с учетом кредитных потерь | Резерв при поступлении ФИ | Проценты, начисленные за год | Задолженность с процентами | Выплаты | Резерв на обесценение на конец | Балансовая стоимость ФА на 31 декабря без учета резерва |
| 2016 год | 185 643 | 1856 | 1149 | 186 792 | ?964 | 1858 | 185 828 | |
| 2017 год | 185 828 | 26 239 | 212 067 | ?22 000 | 7603 | 190 067 | ||
| 2018 год | 190 067 | 168 371 | 23 774 | 192 145 | ?22 000 | 21 696 | 191 841 | |
| 2019 год | 191 841 | 191 036 | 29 195 | 221 03 | ?191 036 | 30 000 | 0 |
Решение
1. Расчеты в момент признания финансового актива 15.12.2016
1.1. Определяем справедливую стоимость ФА на 15.12.2016, поскольку проценты платятся неравномерно и номинальная ставка отличается от эффективной:
| Дата выплаты | Сумма выплат по договору | Формула дисконтирования | |
| 31.12.2016 | 964 | = 964 / (1 + 0,1412) ^ (16 / 365) | 959 |
| 31.12.2017 | 22 000 | = 22 000 / (1 + 0,1412) ^ (381 / 365) | 19 167 |
| 31.12.2018 | 22 000 | = 22 000 / (1 + 0,1412) ^ (746 / 365) | 16 795 |
| 31.12.2019 | 221 036 | = 221 036 / (1 + 0,1412) ^ (1095 / 365) | 148 723 |
| Итого | 266 000 | 185 643 |
1.2. Скорректируем балансовую стоимость до справедливой стоимости:
200 000 x 185 643 = 14 357 руб.
Признаем разницу в расходах.
1.3. Начисляем резерв по оцененным финансовым рискам на 12 месяцев:
185 643 x 1 % = 1856 руб.
2. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2016
2.1. Оцениваем будущий кредитный риск на 31.12.2016. Значительного увеличения кредитного риска не произошло. Создаем резерв на 12 месяцев исходя из новой суммы задолженности. Сумма задолженности:
185 643 + (185 643 x 14,12 % x 16 / 365) – 964 = 185 828 руб.
Резерв на 31.12.2016: 185 828 руб. x 1 % = 1858 руб.
Изменение резерва в ОФР: 1858 руб. - 1856 руб. = 2 руб.
2.2. Начисляем и признаем финансовый доход по эффективной ставке от балансовой стоимости:
185 643 x 14,12 % x 16 / 365 = 1149 руб.
3. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2017
3.1. Оцениваем будущий кредитный риск на 31.12.2017. Произошло значительное увеличение кредитного риска. Создаем резерв из расчета всего периода владения активом исходя из новой суммы задолженности:
185 828 + (185 828 x 14,12 % x 1) - 22 000 = 190 067 руб.
190 067 руб. x 4,0 % = 7603 руб.
Изменение резерва в ОФР:
7603 руб. - 1858 руб. = 5745 руб.
3.2. Начисляется и признается финансовый доход по эффективной ставке от балансовой стоимости:
185 828 x 14,12 % x 1 = 26 239 руб.
4. Расчеты на конец отчетного периода 31.12.2018
4.1. Имеются признаки обесценения финансового актива на 31.12.2018.
На 31.12.2018 оцениваем стоимость будущих денежных потоков, дисконтированных по первоначальной эффективной ставке с учетом нового потока денежных средств:
| Дата выплаты | Сумма выплат по договору | Формула дисконтирования | Приведенная (текущая) стоимость денежных потоков |
| 15.12.2019 | 191 036 | = 191 036 / (1 + 0,1412) ^ ((349) / 365) | 168 371 |
| Итого | 191 036 | 168 371 |
4.2. Ожидаемые кредитные потери составляют:
190 067 - 168 371 = 21 696 руб.
С учетом уже начисленной суммы резерва в ОФР признаем обесценение согласно IFRS 9:
21 696 - 7603 = 14 093 руб.
Резерв по IAS 39: 30 000 руб. в ОФР.
4.3. Начисляется и признается финансовый доход по эффективной ставке за 2018 год:
- от балансовой стоимости по IAS 39 : 190 067 x 14,12 % x 1 = 26 837 руб.
- от балансовой стоимости за минусом кредитных потерь по IFRS 9: (190 067 - 21 696) x 14,12 % x 1 = 23 774 руб.
5. Расчеты на момент выбытия финансового актива 16.12.2019
5.1. На момент погашения займа 15.12.2018 сумма признанного резерва составит 30 000 руб.
В ОФР отражается доначисление кредитных потерь до 30 000 руб.:
30 000 - 21 696 = 8304 руб.
5.2. Сумма процентных доходов рассчитывается как сальдирующая, необходимая для закрытия договора с учетом фактической оплаты и резерва. В нашем случае это 29 195 руб.
Таким образом, кроме вопроса о методе расчета эффективной ставки для дисконтирования, введение IFRS 9 «Финансовые инструменты» внесло дополнительные случаи, при которых используется дисконтирование, и определило новый порядок расчета кредитных потерь.
Для людей, не имеющих экономического образования, термин «дисконтирование» скорее всего даже не знаком. Более того — при расчете ставки дисконтирования в оценке денежных потоков требуется использование специальных формул, так что на первый взгляд понятие выглядит довольно сложным. Однако у ставки дисконтирования есть определенная экономическая суть и для ее понимания специальных формул не требуется. Попробуем поговорить о дисконтировании и ставке дисконтирования простыми словами.
Законы экономики гласят: деньгам свойственно обесцениваться. Так было не всегда — но с 1930-х деньги стали терять статус постоянной ценности, подвергаясь постоянной инфляции. Именно поэтому инвестору важно понимать, что его ждет в будущем, есть ли смысл вкладывать свой капитал в определенный актив — насколько это выгодно или, напротив, рискованно. Для оценки вклада и прибегают к вычислению ставки дисконтирования, которая нужна для переоценки стоимости будущего капитала на текущий момент.
Звучит не очень просто, но можно привести такую аналогию: 1000 рублей сегодня это не те же 1000 рублей через пять лет, поскольку на них в результате можно будет купить меньшее количество товара. Т.е. стоимость денег будет падать на определенную величину, причем скорее всего разную, если разделить пять лет на годовые промежутки. Эта величина и есть ставка дисконтирования. Дисконтированная стоимость в свою очередь показывает, какими средствами нужно владеть (вложить), чтобы при известной ставке получить в будущем некоторую известную сумму Х.
Что это такое — ставка дисконтирования и денежный поток?
В инвестиционном контексте ставка дисконтирования показывает уровень ожидаемой доходности от произведенных инвестиций. Производя расчет ставки, инвестор сопоставит будущую стоимость объекта, оценивая ее относительно настоящего времени. Из этого следует, что ставка дисконтирования становится отправной точкой для расчета эффективности капиталовложения. Некоторые экономисты отзываются о методе дисконтирования, как о процессе, в ходе которого сопоставляются денежные потоки — т.е. средства, оставшиеся в распоряжении компании после того, как были оплачены все текущие расходы и сделаны необходимые вложения.
Суть методики дисконтирования на бумаге достаточно проста. Во-первых, следует спрогнозировать денежные потоки компании в диапазоне 5-10 лет. Данный период будет называться прогнозным. Далее, с использованием специальной формулы, нужно рассчитать ставку дисконтирования для каждого периода. Итоговые результаты нужно суммировать и получить значение, которое будет обозначать вероятный уровень доходности компании в ближайшие годы.
Проще всего подобный расчет сделать там, где доходность известна заранее — т.е. на примере банковского депозита или выплат по облигациям. Для начала приведем расчетную формулу, которая соответствует формуле сложного процента:
PV(t 0) — дисконтированная стоимость в начальный момент времени
FV(t) — будущая сумма в момент времени t
i — ставка дисконтирования
Пример . Если взять банковский депозит с доходностью в 5% годовых (соответствующей ставке дисконтирования) с конечной суммой в 1000 рублей, то дисконтированная стоимость будет равна 1000 / (1 + 0.05)¹ ≈ 952.4 рубля. Если же сумма в 1000 рублей при той же ставке появляется через два года, то дисконтированная стоимость вычисляется как 1000 / (1 + 0.05)² ≈ 907 рублей. Однако покупательная способность денег за год уменьшится. Если инфляция составила 4%, то в случае годового вклада имеем: 1000 / 1.04 ≈ 961.5 рубля. Т.е. в реальности покупательная способность наших денег по окончании срока вклада увеличилась только на 961.5 – 952.4 ≈ 9 рублей (а могла и уменьшится, если бы инфляция превысила бы 5%).
В случае облигации в течение года нередко производится несколько выплат (каждый квартал) — следовательно, в этом случае уместнее говорить о дисконтированной стоимости потока платежей. Формула для расчета при этом очень похожа на написанную выше:
где CF(t) — это платеж в момент времени t, что для облигации может быть квартальным купонным доходом. Возьмем доходность облигации 5% годовых, как в прошлом случае у депозита. Тогда для годовой облигации стоимостью 1000 рублей выплаты равны 12.5, 12.5, 12.5 и 1012.5 рублей с общей суммой 1050 рублей. Теперь примем ставку дисконтирования 4% в виде ожидаемой инфляции и проведем дисконтирование денежного потока:
Итого, реальная ценность нашей инвестиции по окончании срока действия облигации соответствует 1010.33 рубля в сегодняшних ценах (если инфляция действительно составила 4% годовых). Как мы видим из написанного, ставка дисконтирования и денежный поток являются важными показателями методики дисконтирования и их вычисление является обязательным во время проведения экономических расчетов. Отдельная статья про расчет рыночной доходности .
Наконец, рассмотрим простой пример с акциями компаний. Предположим, выплата некоторой акции при текущей стоимости 1000 рублей составила 15% годовых, т.е. 150 рублей. Инвестор считает такую прибыль очень привлекательной и согласен даже на меньшую величину вплоть до 9% годовых. Этот минимальный, устраивающий его уровень дохода также можно назвать ставкой дисконтирования. Произведя расчет: 150 рублей / 0.09 = 1666.66 рублей получаем верхнюю границу цены, при которой инвестору будет выгодно приобрести акцию, чтобы обеспечить доходность не ниже желаемой. Если же цена акции уменьшится, то действующий процент выплат даст меньшее абсолютное значение прибыли — так, при цене акции в 900 рублей 15% годовых дадут 135 рублей прибыли. Но ведь инвестор купил акцию на 100 рублей дешевле. При этом очевидная сложность в том, что дивидендная выплата не является постоянной величиной — в следующий период она может быть гораздо ниже или отсутствовать вовсе.
Экскурс в историю
В экономической теории такие термины, как «дисконтирование», «дисконт» и «ставка дисконтирования» используются достаточно широко и могут иметь несколько смыслов. С одной стороны, слово discount (англ.) дословно переводится как результат подсчета и, соответственно, понятие трактуется итоги проведенных расчетов или итоговый результат. В тоже время, слово «дисконт» может обозначать скидку или сумму, на которую уменьшится стоимость товара для конкретного покупателя. Нас интересует первое значение.
Впервые термин «ставка дисконтирования» был озвучен в 70-х годах, во время появления новой модели оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model ). Автором данной модели стал экономист У. Шарм. Методика использовалась для определения будущей доходности акций методом капитализации.
Постепенно показатель стал использоваться для оценки выгодности вложений в определенный период времени. Сегодня для бездолгового денежного потока ставка дисконтирования рассчитывается по средневзвешенной стоимости собственного и заемного капитала, без учета изменений размеров заемных средств в заданном периоде.
Значение и использование ставки дисконтирования
К сожалению в том случае, когда мы имеем дело с реальным рынком и акциями, точный расчет доходности компании в будущем становится невозможным, так как мы вынуждены использовать те или иные допущения для прогноза денежных потоков компании. Всего есть три варианта: денежный поток может уменьшиться, сохраниться или увеличиться. Значит, мы к примеру можем предположить рост на 5% в год. Причем помимо предположения о величине денежного потока для расчета реальной стоимости акции нужно также знать (предположить) показатель P/FCF — он показывает, сколько свободных денежных потоков будет (должна) стоить анализируемая компания. Например, коэффициент равный 15, говорит о стоимости компании в 15 денежных потоков. О свободном денежном потоке смотрите .
Наконец, стоимость акции зависит от их будущего числа. Скажем, есть 500 000 акций по цене 15 долларов каждая, прогноз дает 20 долларов через пять лет. Допустим, он сбывается и компания должна стоить 500 000 × 20 = 10 млн. долларов. Однако компания выпустила дополнительные акции — если их число равняется 166 666 штук, то цена каждой должна остаться около отметки в прежние 15 долларов. Поэтому не стоит забывать о том, что в точные цифры расчета «зашиты» наши предположения — так что расчет остается в области вероятности и не является гарантией будущей прибыли или убытка.
Методика прогноза ставки применяется в следующих случаях:
когда имеется достаточный объем информации, который дает возможность вычислить размеры будущей прибыли
если есть предположение, что финансовые потоки в будущем будут иметь другое значение
Различия в дисконтировании в России и на Западе
При достаточном уровне развития фондового рынка в стране ставка дисконтирования используется как показатель средневзвешенной цены капитала – WACC. В России данный показатель можно применять только в отношении задолженностей небольшого числа компаний – общественных эмитентов ценных бумаг. Для оценки рисков применяется базисная безрисковая ставка дисконтирования.
В российской практике аналитики дисконтируют не денежные потоки, как указано в теории дисконтирования, а доходы. В качестве доходных статей выступают:
чистый денежный поток, за вычетом всех необходимых расходов и инвестиций;
чистый операционный доход, при условии, что ни по одному направлению оценки нет задолженностей;
прибыль, которая будет облагаться налогом.
Для расчета показателя преимущественно используется затратный подход, поскольку он наиболее прост и понятен.
На Западе ставка дисконтирования, помимо модели CAPM, обычно определяется одним из следующих способов (однако всего можно насчитать не менее десятка):
Методика кумулятивного построения, при котором ставка выступает одной из функций риска и рассчитывается как общая сумма риска для конкретного объекта.
Метод сравнения альтернативных вложений. Используется при расчете инвестиционной цены объекта.
Метод выделения. В рамках методики проводится анализ сделок с подобными объектами.
Метод мониторинга. Заключается в постоянном отслеживании конъюнктуры рынка и формированием его основных показателей.
Заключение
Как было показано выше, в зависимости от задачи ставка дисконтирования может означать и величину ставки банковского депозита, и величину инфляции, и величину ожидаемого дохода от инвестиций. В последнем случае значение ставки можно брать произвольно, рассчитывая реальную стоимость акций при прогнозируемом денежном потоке в следующие 5, 10 или 15 лет — однако чем выше будет ставка (т.е. чем выше ожидания), тем меньше будет реальная цена акции относительно ее текущей цены. В случае точных данных по ставке (банковских депозитов или купонов по облигациям, а также ретроспективной инфляции) есть возможность точной оценки дисконтированной стоимости. Расчет самой ставки дисконтирования для конкретной компании хотя и может быть выполнен несколькими способами, однако каждый их них несет в себе определенные допущения — так что полученный результат должен рассматриваться только как прогноз, который может и не сбыться.
Среди ключевых моментов успешной реализации бизнес-плана находится расчет коэффициента дисконтирования. Очень часто заказчики бизнес-плана имеют смутное представление о значимости этого параметра, а иногда даже не понимают, зачем его нужно рассчитывать.
Дисконтирование – это расчет величины денежных потоков, которые относятся к будущему времени. Другими словами – это определение будущих доходов на текущий момент.
Коэффициент дисконтирования дает возможность оценить величину инвестиций с учетом риска и временного фактора. Время для любого проекта является важным критическим фактором, поскольку денежные средства, которые получены в настоящий момент, являются более предпочтительными по сравнению с деньгами, которые ожидаются в будущем периоде. Ведь «сегодняшние» средства можно вложить или сберечь, и получить доход либо процент.
Для того чтобы определить временной интервал реализации проекта, следует предварительно установить предельную дату его завершения, равную ожидаемому числу лет (дней или месяцев), по истечению которых проект будет считаться технически недопустимым. До наступления этой даты, ограниченной, к примеру, сроком использования оборудования, проект будет способен принести прибыль. Правильность установки временных границ имеет большое значение, что становится очевидным при расчете будущих издержек и выгод в бизнес-плане. Удлинение или сокращение продолжительности проекта определяет диапазон времени, в котором ожидается начисление издержек и поступление доходов. Поэтому оценка длительности проекта должна быть реалистичной вне зависимости от того, насколько она будет увеличивать или уменьшать его привлекательность.
Расчет ставки дисконтирования:
Введем обозначения:
PV - present value, современная величина, первоначальной сумма.
FV - future value, будущая величина, наращенная сумма. I = (FV - PV) - interest money, процентные деньги, проценты. Представляют собой сумму дохода.
Оценка доходности финансовых операций по величине процентных денег I редко используется, т.к. зависит от первоначальной суммы PV и срока наращения. Более удобным показателем является процентная ставка, характеризующая скорость наращения.
r = I / PV = (FV - PV) / PV - interest, процентная ставка.
Обычно процентная ставка известна из условий финансовой операции (например, из условий депозитного или кредитного договора), тогда для наращенной суммы можно записать:
FV = PV * (1 + r).
Таким образом, зная процентную ставку и начальную сумму, мы определяем наращенную сумму.
Например:
Первоначальная сумма (PV) = 300 000 руб.
Процентная ставка (r) = 17% (0,17)
FV = 300 000 * (1 + 0,17) = 351 000 руб. – наращенная сумма.
При решении задач дисконтирования надо решить обратную задачу: зная наращенную сумму, определить начальную сумму, или сумму в другой предшествующий момент. Для этого по аналогии с процентной ставкой определим ставку дисконтирования (учетную ставку):
d = I/FV = (FV-PV)/FV - discount rate, ставка дисконтирования, учетная ставка.
Пример: d = (351 000 – 300 000) / 351 000 = 0,145 (14,5%)
Коэффициент дисконтирования Р , определяющий настоящую стоимость платежа, который будет осуществлен через n лет при ставке дисконтирования d, определяется по формуле:
P = 1 / (1 + d ) n
Р - всегда меньше единицы и определяет количественную величину настоящей стоимости одного доллара, рубля или любой иной денежной единицы в будущем при соблюдении условий, принятых для его расчета. Общую сумму будущего платежа определяют умножением коэффициента дисконтирования на стоимость актива или обязательства, подвергающуюся дисконтированию.
Метод чистой приведенной стоимости - NPV .
NPV (Net Present Value, NPV), чистый дисконтированный доход - сумма предполагаемого потока платежей, приведенная к текущей (на настоящий момент времени) стоимости. Приведение к текущей стоимости приводится по заданной ставке дисконтирования.
Этот метод учитывает зависимость потоков денежных средств от времени.
Если рассчитанная чистая стоимость потока платежей больше нуля (NPV>0) , то в течение своей жизни проект возместит первоначальные затраты и обеспечит получение прибыли.
Также стоит отметить, что чем больше NPV (положительный), тем больше шансов у нашего бизнес-плана получить инвестиции и тем предпочтительней он будет смотреться на фоне других бизнес-проектов.
Отрицательная величина NPV означает, что заданная норма прибыли не обеспечивается, и проект убыточен.
При NPV=0 проект только окупает затраты, но не приносит дохода. Однако такой проект имеет аргументы в свою пользу – в случае его реализации объемы производства возрастут, т.е. компания увеличится в масштабах.
Формула расчета NPV:
Для денежного потока, состоящего из N периодов (шагов), можно записать:
FC = FC 1 + FC 2 + … + FC N ,
FC – полный денежный поток
FC 1 и т.д. – денежные потоки всех периодов
NPV = FC 1 / (1 + D) + FC 2 / (1 + D) 2 + FC 3 / (1 + D) 3 …и т.д.
Где D - ставка дисконтирования. Она отражает скорость изменения стоимости денег со временем, чем больше ставка дисконтирования, тем больше скорость.
В литературе по теории реальных инвестиций ставка дисконтирования используется под разными названиями: требуемая отдача проекта; барьерная ставка; пороговая рентабельность.
С технической (математической) точки зрения ставка дисконтирования это процентная ставка, используемая для пересчёта будущих (т. е. отстающих от нас во времени на разные сроки) потоков доходов, которых может быть несколько, в единую величину текущей (сегодняшней) стоимости, являющуюся базой для определения рыночной стоимости бизнеса.
В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.
Американским обществом оценщиков ставка дисконта определена как коэффициент, используемый для расчёта текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем. По сути, ставка дисконта представляет собой уровень доходности, на который согласился бы инвестор, принимая решение о вложении в конкретный проект (компанию). Расчёт ставки дисконта зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы для оценки. Существуют различные методики определения ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:
а) для денежного потока для собственного капитала:
б) для денежного потока для всего инвестированного капитала:
Модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC - weighted average cost of capital).
Определение ставки дисконта
Методы определения ставки дисконта для денежного потока для собственного капитала.
Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал. Расчёт стоимости организации методом прямого дисконтирования. Метод дисконтирования денежных потоков является одним из наиболее распространённых методов, применяемых при оценке и выборе инвестиционного направления вложения средств и при проведении внутренних оценок эффективности инвестиционных проектов в активно развивающихся организациях.
Рассмотрим две модели расчета ставки дисконта для собственного капитала, это:
Модель оценки капитальных активов (САРМ - capital asset pricing model);
Метод кумулятивного построения;
Модель оценки капитальных активов (САРМ - capital asset pricing model);
Модель оценки капитальных активов (САРМ) - основана на анализе массивов информации фондового рынка и конкретно - изменений доходности свободно обращающихся акций. Основная посылка модели заключается в том, что инвестор не приемлет риска и готов идти на него только в том случае, если это сулит дополнительную выгоду, т. е. повышенную норму отдачи на вложенный капитал по сравнению с без рисковым вложением.
В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконта находится по формуле Источник с интернета: Лекция 7 «доходный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса):
где r - ставка дисконта (дохода на собственный капитал);
Rf - норма дохода по без рисковым вложениям;
b - коэффициент бета (мера систематического риска, т. е. риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);
Rm - общая доходность рынка в целом;
S1 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в конкретную компанию (несистематические риски);
S2 - дополнительная норма дохода за риск инвестирования в малую компанию;
C - дополнительная норма дохода, учитывающая уровень странового риска.
Без рисковое вложение средств подразумевает, что инвестор независимо ни от чего получит на вложенный капитал именно тот доход, на который он рассчитывал в момент инвестирования средств. В качестве без рисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигации или векселя); считается, что государство является самым надёжным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).
Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России психологически не воспринимаются как без рисковые. Для определения ставки дисконта в качестве без рисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надёжных банках).
Можно также основываться на без рисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учёта реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Без рисковая ставка используется как точка отсчёта, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.
Коэффициент b - показатель систематического риска, отражающий изменчивость цен на акции отдельной компании (отрасли) по сравнению с изменением цен всех акций, обращающихся на фондовом рынке.
Если b >1, значит, акции фирмы более чувствительны к систематическому риску, чем фондовый рынок в среднем. Следовательно, в это предприятие более рискованно вкладывать средства, чем в среднее предприятие, действующее на рынке.
Если же b < 1, то акции менее чувствительны к обще рыночным факторам и риск инвестирования меньше, чем риск, характерный в среднем для данного рынка.
Если b = 1, то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынка в целом.
Существуют два способа расчёта коэффициента b: статистический и фундаментальный. Первый опирается на информацию о динамике акций на фондовом рынке, второй - на мнение оценщика о состоянии отрасли и экономики в целом, об особенностях оцениваемого предприятия.
В мировой практике коэффициент b рассчитывается путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициенте b публикуются в ряде финансовых источников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются расчётами коэффициентов b.
Модель кумулятивного построения.
Метод кумулятивного построения основан на суммировании без рисковой ставки дохода и надбавок за риск инвестирования в оцениваемое предприятие. Метод наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанных как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой оцениваемого предприятия. Расчёты производят по формуле Источник с интернета: Лекция 7 «доходный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса):
где r - ставка дисконтирования;
rб - базовая (без рисковая или наименее рискованная) ставка;
Ri - премия за i-вид риска;
n - количество премий за риск.
В условиях развитого рынка, для которого характерна осведомлённость экспертов о рынке недвижимости, метод кумулятивного построения даёт достаточно хорошие результаты.
Пример. Загородный коттедж оценён в 100 тыс. ден. ед. Известно, что на момент оценки ставка Сбербанка по валютным вкладам составляет 10 % годовых. По мнению оценщика, типичный инвестор потребует, как минимум, 7 % годовых в валюте за риск капиталовложений в недвижимость. Экспертный анализ свидетельствует о том, что типичные ставки за компенсацию инвестиционного менеджмента и низкую ликвидность составляют по 1,5 %. Инвестор желает возвратить вложенный капитал в течение 20 лет, следовательно, ежегодный возврат по прямолинейному методу составит 5 %. Определим ставку дисконтирования (табл. 1).
Таблица 1. Определение ставки дисконтирования, %
В российской оценочной практике экспертная оценка премий за риск обычно представляется в виде табл. 2. Журнал «Вестник», сайт: http://www.oilnews.ru
Таблица 2. Премии за риск для отдельной компании
Ставка дисконтирования определяется суммированием без рисковой ставки и перечисленных выше премий за риск.
В табл. 3 приведён пример расчёта ставки дисконтирования методом кумулятивного построения. Источник с интернета: Лекция 7 «доходный подход к оценке стоимости предприятия (бизнеса)
актив кумулятивный инвестиционный стоимость
Таблица 3.
При использовании метода кумулятивного построения следует учитывать его кажущуюся простоту, которая становится причиной поверхностного отношения к модели и ведёт к субъективизму, особенно в России. Поскольку культура оценки в России ещё не сложилась и специалистов, способных подвергнуть анализу отчёт об оценке, практически нет, то оценщику достаточно сослаться на свое экспертное мнение, чтобы любой уровень риска был принят за верный. Тем не менее при более углублённом рассмотрении модели становится очевидным, что её применение требует большего труда и знаний, чем модель САРМ, основанная на статистическом бета-коэффициенте.
