Секьюритизация ипотечных кредитов: определение, виды, механизм сделки. Секьюритизация финансовых активов

Рассматриваются преимущества сделок секьюритизации, стандарты международной отчетности, регламентирующие учет сделок секьюритизации, а также отражение данных сделок в учете по РПБУ и МСФО в соответствии с требованиями банка России.

Финансовый кризис показал также и некоторое несовершенство международных стандартов финансовой отчетности. Как результат - с 2009 года изменяются стандарты, используемые при учете подобных сделок.

Нужно ли рассматривать опыт проведения такого рода финансового структурирования? Будет ли он интересен и полезен для использования в будущем? Как известно, все новое - это хорошо забытое старое. Поэтому знание прошлого опыта однозначно пригодится в будущем. Каковы же аргументы в пользу этого знания?

Во-первых, кто осведомлен, тот вооружен. Когда откроются финансовые рынки, то специалисты, знакомые с тонкостями проведения такого рода сделок, получат конкурентное преимущество, поскольку смогут оказаться на этих рынках первыми.

Во-вторых, если рассмотреть не только многочисленные плюсы, которыми «оперировали» финансовые институты при проведении такого рода сделок в «старой» жизни, но также и возможные минусы, которые сказались или могли сказаться в условиях кризиса, и прибавить к данной совокупности факторов потенциальные возможности, которые непременно проявятся в новейших посткризисных реалиях финансового рынка, то открываются замечательные перспективы адаптировать качественные наработки прошлого к новым формам структурирования.

В-третьих, необходимо иметь в виду, что все изменения, которые предлагаются новыми МСФО, направлены на улучшение качества учета подобных операций. Таким образом, зная базу, адаптировать ее к изменениям будет много быстрее и удобней, чем освоить стандарты практически с нуля.

Преимущества сделок секьюритизации

Итак, для чего была нужна секьюритизация? Почему в 2005-2007 годах финансовый мир просто «бредил» данной идеей?

Чтобы ответить на данный вопрос, давайте обратимся к определению секьюритизации: секьюритизация - это инновационный механизм финансирования, при котором финансовые активы списываются с баланса банка/предприятия путем отделения от остального имущества и передаются специально созданному финансовому посреднику (SPV, или КСН (компания специального назначения)), а затем рефинансируются на денежном рынке или рынке капитала путем выпуска ценных бумаг или получения синдицированного кредита. Хотелось бы обратить внимание, что данное определение достаточно схематичное. В жизни данная сделка требует участия многих сторон. Для примера, на рисунке представлена упрощенная версия сделки по секьюритизации ипотечного банка.

Поскольку каждый бизнес и соответственно его потребности и возможности уникальны, то каждая сделка по секьюритизации также уникальна. (Гуру по секьюритизации очень часто подчеркивают, что основное правило секьюритизации - это отсутствие правил.) Конечно, в идеале сделку по секьюритизации по очевидным причинам можно унифицировать для одного бизнеса (и это было бы идеально, поскольку здесь достигался бы эффект «economy of scale»), но в реальной жизни уникальности можно и не бояться.

Для чего банки или предприятия нуждаются в такого рода сделках? Дело все в том, что данная сделка помогает добиться оптимизации деятельности банка или предприятия.

Во-первых, секьюритизация помогает сделать корпоративные финансы более гибкими. Достигается это посредством того, что банк или предприятие имеет возможность предложить свои активы фактически на любом рынке, где могут находиться или куда могут зайти разные инвесторы/кредиторы, которые в силу разных причин не хотят или не могут предоставить финансирование напрямую, но с большим интересом сделают это через специально созданного финансового посредника. Таким образом достигается географическая диверсификация финансирования.

Итак, вооружившись знаниями и пониманием текущей финансовой и/или экономической ситуации, можно обеспечить бизнесу и привлечение новых инвесторов/кредиторов, и диверсификацию (в широком смысле) источников финансирования, и обеспечение финансовой независимости/гибкости бизнеса.

Во-вторых, секьюритизация помогает оптимизировать стоимость финансирования. При этом есть возможность кредитного арбитража. На этом вопросе хотелось бы остановиться поподробнее. Дело в том, что для осуществления такого рода сделок необходимы профессиональное суждение и оценка рейтинговых агентств. Именно они помогают оценить качество активов, отторжение которых готовится. Если мы имеем дело с обычной сделкой кредитования, то у кредитора есть своя система оценки рисковости данного финансирования, которая будет заложена в процентную ставку. Как правило, на степень рисковости влияет также и страновой суверенный рейтинг. Таким образом, процентная ставка в большинстве случаев будет не ниже установленной для данной страны. Как же работает кредитный арбитраж в данном случае? Дело в том, что рейтинговые агентства могут дать оценку качества отторгаемых активов выше, чем страновой рейтинг! То есть акцент делается именно на качестве активов, но оценка не ограничивается страновым рейтингом. В конечном итоге, при использовании правильной бизнес-модели можно добиться получения рейтинга на данные активы много выше странового ограничения, что, как правило, существенно уменьшает стоимость финансирования.

Рисунок. Структура сделки по секьюритизации ипотечного банка

Продолжая тему нужности секьюритизации, можно отметить ее преимущества и для управления бизнесом.

В-третьих, поскольку появляется возможность перевести часть активов на КСН, то при правильном планировании такой сделки и корректном составлении корзины активов, а также траншей финансирования можно добиться более сбалансированного управления активами и пассивами, ликвидностью и финансовыми рисками непосредственно банка или предприятия. Также можно уменьшить подверженность валютному, процентному рискам, риску разрыва сроков погашения активов и пассивов, риску досрочного погашения финансирования. Конечно, пока можно говорить лишь о том, что это актуально в большей степени для финансовых институтов, но более дальновидной будет точка зрения, что данным рискам подвержены также и предприятия, у которых финансирование, например, по большей части осуществлено в коротких долларах, а цены на продукцию, производственный цикл которой достаточно продолжительный, зафиксированы в рублях.

В-четвертых, хотелось бы упомянуть один из самых важных факторов осуществления секьюритизации. Это выполнение норматива Н1 Банка России и неразрывно связанное с ним уменьшение расчетной стоимости собственного капитала. Особенно значимым этот фактор становится сейчас, когда финансовые институты начинают рассчитывать капитал по Базелю II и ощущать разницу в требованиях.

Если еще раз просмотреть основные причины и преимущества, которые предоставляла сделка по секьюритизации до закрытия рынков, становится очевидным тот факт, что, скорее всего, секьюритизация (или ее следующая эволюционная версия) будет востребована и в будущем, поскольку такие факторы, как оптимизация корпоративных финансов, улучшение качества управления рисками, активами и пассивами, а также эффективное выполнение требования Банка России и Базеля II о достаточности капитала, будут актуальны всегда.

Стандарты, регулирующие учет сделок по секьюритизации

В целях приобретения конкурентного преимущества уже сегодня важно осознать, как сделка по секьюритизации учитывается в соответствии со стандартами бухгалтерского учета.

Какие же стандарты регламентируют учет сделок по секьюритизации?

Прежде всего, давайте рассмотрим, на какие основные вопросы необходимо найти ответ в стандартах при проведении такого рода сделки. Вопросы, которые предлагаются к рассмотрению, являлись основными при определении учетной политики реальной сделки.

Во-первых, если условием сделки является создание КСН, то необходимо понять, будет ли подлежать консолидации данная компания.

Во-вторых, сделка вовлекает в себя «продажу» активов. Таким образом, необходимо понять, были ли соблюдены критерии прекращения признания активов на балансе оригинатора.

В-третьих, поскольку активы могут быть реализованы в соответствии со структурой данной сделки по цене, отличной от их балансовой и/или справедливой стоимости, то необходимо определить, выполнены ли критерии признания доходов или убытков от продажи.

В-четвертых, сделки по секьюритизации обычно включают в себя разного рода деривативные инструменты. Их учет - предмет отдельного рассмотрения.

Помимо основных вопросов, упомянутых выше, нужно также иметь в виду и ответы на не основные, но не менее значимые вопросы. Например, поскольку КСН - это отдельная компания, то по ней могут быть учтены активы и пассивы, и данный учет будет проводиться по прочим стандартам, а также, скорее всего, регуляторы данной страны захотят видеть отчетность, составленную по МСФО. Таким образом, спектр применения МСФО расширяется по максимуму. Самый показательный пример - МСФО (IFRS) 7 «Финансовые инструменты: раскрытие информации».

В ходе осуществления сделки специалисты по МСФО использовали следующие стандарты для выработки учетной политики по МСФО:

Консолидация КСН

Консолидация регламентируется обычно IAS 27 «Консолидированная и отдельная финансовая отчетность», IFRS 3 «Объединение бизнеса», а также Интерпретацией ПКИ-12 «Консолидация - компании специального назначения». Каковы же основные принципы, которые помогают определить, подлежит КСН консолидации или нет?

С одной стороны, IAS 27 требует консолидации дочерних компаний в материнскую (за некоторым исключением), при этом дочерние компании являются подконтрольными материнской компании. Таким образом, вводится такое понятие, как контроль. Контроль, в понимании МСФО, - это возможность управления финансовой и операционной политикой компании с целью получения прибыли от ее деятельности. При этом IAS 27 определяет некое числовое выражение контроля - 50% капитала.

Что же происходит при сделках типа секьюритизации? Обычно КСН создается на территории с благоприятным налоговым режимом либо с благоприятной законодательной базой непосредственно для КСН. Как правило, акционерами данного предприятия (в том числе и для минимизации рисков) становятся независимые директора, входящие в некую компанию, которой поручается доверительное управление КСН. Капитал данной компании обычно минимален и стремится к нулю в валютном эквиваленте. Таким образом, если опираться на требования IAS 27, то практически никакая более или менее стандартная сделка по секьюритизации не повлекла бы за собой такой задачи, как консолидация. Но тогда возникает более серьезный вопрос: отражает ли де-факто отчетность материнской компании ее экономическую деятельность в полном объеме?

Именно для ответа на этот вопрос была разработана Интерпретация ПКИ-12, содержащая новый формат контроля, наличие которого необходимо и достаточно для последующей консолидации КСН. Выполнение хотя бы одного из нижеуказанных критериев говорит о том, что КСН подлежит консолидации.

Итак, к признакам контроля, которые приведены в IAS 27, были добавлены следующие:

1) деятельность КСН фактически осуществляется от лица компании в соответствии со специфическими потребностями, в результате чего компания получает прибыли от деятельности КСН.

Этот пункт пересекается с требованиями IAS 27, где контроль также имеет место при наличии права управления финансовой и операционной политикой в соответствии с уставом или соглашением. Таким образом, если при структурировании сделки есть необходимость включения КСН в консолидационный баланс банка и банк готов управлять деятельностью КСН, то данный факт необходимо отразить в уставных документах КСН и непосредственно в проспектусе сделки;

2) компания фактически имеет право на участие в процессе принятия решений (в том числе и право, полученное после формирования КСН) с целью получения большей части прибыли от КСН либо, перейдя на осуществление деятельности по принципу «автопилота», передала это право на принятие решений.

Принцип «автопилота», пожалуй, наиболее удобный для осуществления сделок подобного рода. Оригинатор разрабатывает механизм работы КСН непосредственно до сделки. Прописывается каждая процедура и процесс. Затем, после запуска данного механизма, фактически деятельность КСН оказывается под управлением компании, на доверительном управлении которой она находится, а оригинатор может только контролировать процесс.

Данный пункт - самый однозначный для понимания. Если оригинатор самостоятельно разрабатывает принцип «автопилота», то это означает, что оригинатор использовал свое право на контроль заранее и КСН автоматически подлежит консолидации;

3) компания фактически имеет право на получение большей части прибыли от деятельности КСН и поэтому подвержена рискам, присущим деятельности КСН;

4) компания фактически сохраняет за собой большую часть рисков долевого участия в чистых активах, связанных с КСН и ее чистыми активами, с целью получения прибыли от ее деятельности.

Пункты выглядят достаточно просто и логично на первый взгляд. При более пристальном рассмотрении возникают дополнительные вопросы.

Во-первых, на практике очень сложно определить, что же это такое: большая часть прибыли и большая часть рисков. Этот вопрос осложняется тем, что КСН сама по себе создается, как правило, как компания, которая не должна обанкротиться. То есть при структурировании сделки прорабатываются все возможные механизмы для обеспечения этого. Более того, практически все участвующие стороны стараются минимизировать свои риски и увеличить прибыль. Поэтому складывается ощущение (по крайней мере, это тот опыт, который прошла автор статьи), что сама по себе сделка - это некая панацея (к сожалению, то, что сейчас происходит на рынках, говорит об обратном) и, как минимум, рисков ни у одной из сторон нет. А поскольку все либо получают комиссию за услугу (например, за обслуживание) или прибыль (например, как процентный доход по облигациям), то идентифицировать, какая же именно из сторон больше всех подвержена риску, очень сложно. (Еще раз следует отметить, что такая эйфория - всего лишь ощущение!)

Для того чтобы определить, какая из сторон имеет право на получение большей части прибыли от деятельности КСН и поэтому подвержена рискам, необходимо рассмотреть, что происходит, в том числе, и с активами, которые участвуют в сделке по секьюритизации: какая из сторон продолжает их контролировать или передает это право другой стороне.

Во-вторых, эти пункты указывают на то, что в настоящее время стандарты допускают наличие двух определений контроля, который указывает на необходимость консолидации. С одной стороны - это участие в структуре предприятия (более 50% (IAS 27)), с другой - это все-таки право на получение большинства экономических выгод или подверженность большинству рисков от деятельности. Совершенно очевидно, что такое положение вещей недопустимо. Особенно в настоящее время, когда идет унификация МСФО и американских GAAP. Ведь именно одним из первых шагов, который был предпринят в рамках достигнутой в Норволке договоренности, стало исключение из стандартов МСФО альтернативного подхода, то есть двучтения стандарта!

Комитет по МСФО разрабатывает новое и единое для всех определение контроля, предварительная версия которого звучит так: «Материнская компания владеет контрольным пакетом акций другой компании, если у нее есть исключительные права на активы и обязательства этой компании, которые предоставляют ей доступ к выгодам от этих активов и обязательств, а также возможность увеличить сохранить или защитить сумму этих выгод».

Финальное определение контроля вступит в силу 1 июля 2009 года в рамках внедрения изменений к IFRS 3.

Какие выводы можно сделать исходя из требований стандарта? Оригинатору (или организатору сделки) перед структурированием сделки необходимо ответить на два вопроса:

1) нужно ли ему, чтобы КСН была консолидирована в одно из предприятий группы (например, в дочернее, холдинговую компанию, на уровне акционеров и т.д.)?

2) если да, то на каком именно уровне?

Ответив на эти вопросы, то есть определив для себя конкретные цели, можно уже структурировать сделку соответствующим образом. Лучше проработать и согласовать со специалистами по МСФО и структуру, и соответствующие механизмы сделки и отразить это в соответствующих документах, регламентирующих сделку (проспектусе).

Один из основных принципов МСФО - это превалирование сути над формой, и он остается в силе. И очевидно, что если по форме сделку структурировала холдинговая компания оригинатора (принцип «автопилота» по форме), но большинство рисков осталось на уровне оригинатора, то консолидация сместится на уровень оригинатора (по сути). Одновременно в деловом мире прослеживается тенденция придавать особое значение и юридической стороне вопроса. Поэтому идеальный вариант (как минимум для согласования чувствительных вопросов учетной политики по сложным финансовым сделкам с внешними аудиторами) - это когда и суть, и форма совпадают.

Хотелось бы еще раз подчеркнуть, что если вопрос консолидации и уровня консолидации критичен для бизнеса, то этот вопрос должен быть проработан до заключения сделки по секьюритизации.

Секьюритизация и требования Банка России

Для представления правильной отчетности финансовой организации, которая осуществила сделку по секьюритизации, нужно разделить этот процесс на три составляющие:

Представление учета данной сделки по российским стандартам бухгалтерского учета;

Представление учета данной сделки по МСФО;

Создание корректного резерва под кредит, выданный КСН, в случае его наличия.

Учет сделки секьюритизации по российским стандартам

Здесь все достаточно просто: нормативные акты ЦБ РФ однозначно дают понять, что если у кредитной организации произошла передача прав собственности на активы, то последние соответственно списываются с баланса. В дополнение к этому, если у кредитной организации нет участия в КСН, то консолидировать ее также не нужно. Следуя логике Банка России, можно отметить, что если активы были реализованы по цене, отличной от их балансовой стоимости, то разница должна быть непременно отражена в ОПУ кредитной организации.

Таким образом, особых сложностей с учетом сделки секьюритизации по российским стандартам не возникает.

Учет сделки секьюритизации по МСФО для целей представления в Банк России

Практика составления отчетности по МСФО для целей представления в Банк России такова, что фактически ЦБ РФ доверяет процесс составления данной отчетности непосредственно финансовой организации и ее аудиторам. Таким образом, как только учет сделки секьюритизации согласован с аудиторами, то можно смело представлять данную отчетность в ЦБ РФ.

Но! Следует иметь в виду, что Банк России также приближает требования по составлению отчетности по российским стандартам к требованиям по МСФО. Таким образом, в будущем следует ожидать изменений требований по учету сделок секьюритизации и со стороны Банка России.

Здесь следует также отметить, что по поводу одного из вопросов - консолидировать или нет КСН - ЦБ РФ сможет дать четкие инструкции только тогда, когда Минфин России разработает четкие требования по составлению отчетности по МСФО для предприятий. Поскольку в настоящее время данные требования не финализированы, то остается только ждать. А Банк России тем временем регламентирует, что в таком случае нужно представлять в Банк России две отчетности: консолидированную и неконсолидированную.

В таблице рассмотрены возможные варианты и требования Банка России по представлению отчетности по МСФО для банков, которые в процессе своей деятельности создавали КСН.

Таблица. Требования по представлению отчетности по МСФО в Банк России в случае наличия КСН

Активы банка (оригинатора) отвечают критериям прекращения признания в балансе банка?	КСН подлежит консолидации?	Банк России требует представления консолидированной отчетности по МСФО?	Банк России требует представления отдельной отчетности по МСФО Банка (оригинатора)?
Да
Нет
Да	Нет	Нет, поскольку неприменимо	Да (стандартная практика)
Нет	Нет	Нет, поскольку неприменимо	Да (стандартная практика)

Из данной таблицы становится очевидным, что если КСН не подлежит консолидации по МСФО (третий и четвертый варианты), то вопрос решается автоматически и наименее энергоемким способом.

Самый первый вариант, когда активы списываются с баланса, но при этом КСН консолидируется, к сожалению, не оставляет вариантов: то есть необходимо представлять две отчетности. Опыт показывает, что Банк России настаивает на этом, и многие банки, у которых сделка прошла именно по первой схеме, представляли две отчетности.

С практической точки зрения, конечно, в этом нет ничего сложного. Если есть консолидированная отчетность, то очевидно, что будут составляться две отдельных отчетности, поскольку это является требованием МСФО в части техники консолидации. Бесспорно, это достаточно затратно с точки зрения времени, но следует иметь в виду, что сам процесс - это не составление отчетности, а ее компиляция, для осуществления которой могут подойти не самые дорогие ресурсы в банке.

Отдельно хочется заострить внимание на втором варианте. Это самый сложный вариант с точки зрения вопроса представления двух отчетностей. И вот почему. Как правило, структура балансового отчета КСН выглядит следующим образом:

Денежные средства и их эквиваленты

Секьюритизированные кредиты

Прочие активы

Обязательства

Облигации с ипотечным покрытием

Субординированный кредит

Прочие обязательства

Нераспределенная прибыль

Прибыль отчетного периода

Таким образом, консолидированная и неконсолидированная отчетности по МСФО будут отличаться в активной части на денежные средства (плюс то обстоятельство, если КСН держит часть денежных средств не в банке-оригинаторе) и прочие активы; и в пассивной части на прочие обязательства. Субординированный кредит, являясь внутригрупповым кредитом, элиминируется при консолидации. Следует отметить, что, как правило, секьюритизированные кредиты и облигации с ипотечным покрытием составляют около 90% валюты баланса. Следовательно, консолидированная и неконсолидированная отчетности по МСФО не будут иметь существенных различий в силу того, что прекращение признания на балансе банка портфеля кредитов, которые были секьюритизированы, не было осуществлено.

Таким образом, представляется необходимым согласовать этот вопрос заранее с непосредственным куратором банка в Банке России. Опыт показывает, что при грамотном и своевременном информировании Банка России можно избежать подготовки двух практически одинаковых отчетностей.

Однако необходимо учитывать, что ЦБ РФ в целях анализа различий между стандартами и соответственно эффекта от стрессового перехода на МСФО сравнивает на ежегодной основе отчетности, составленные по РСБУ и по МСФО. Таким образом, финансовая организация должна быть готова объяснить все различия максимально подробно, апеллируя к разнице между требованиями стандартов РСБУ и МСФО.

Создание корректного резерва под кредит, выданный КСН, в случае его наличия

Как правило, при осуществлении сделки по секьюритизации банк-оригинатор предоставляет КСН субординированный кредит. По сути, данный кредит либо выполняет роль некоего резерва на покрытие возможных убытков, либо участвует в приобретении траншей класса С, то есть самых рисковых. То есть кредит будет представлять собой достаточно существенную сумму для баланса банка-оригинатора.

Как же смотрит Банк России на такой кредит? На кредит, по факту выданный иностранному, недавно образованному предприятию, с минимальным капиталом, полным отсутствием деятельности и кредитной истории?

Вполне возможно, будет запрошен баланс КСН не только в формате МСФО, но и подготовленный по кассовому методу. Для сделок по секьюритизации - это очень большая разница, поскольку расходы на структурирование такого рода сделок достаточно существенны. По МСФО их разрешалось относить на стоимость привлеченного финансирования. По кассовому методу данные расходы будут отнесены на капитал сразу же. А это приведет к большому отрицательному значению (при этом нужно также иметь в виду, что МСФО (IFRS) 3 «Объединение бизнеса», изменения к которому вступят в силу 1 июля 2009 года, запрещает относить на стоимость финансирования гонорары, которые выплачиваются консультантам при структуризации сделки. Таким образом, в скором будущем и по МСФО, видимо, капитал КСН будет начинаться с отрицательного значения).

Очевидно, что история и соответственно опыт осуществления такого рода сделок в России очень малы. А с учетом совокупности факторов, указанных выше, осторожность Банка России в оценке резерва по кредиту, выданному КСН, возрастает.

Однозначно, в банке должно быть обоснованное профессиональное суждение по оценке создаваемого резерва для кредита такого рода. Данное профессиональное суждение должно включать в себя анализ финансовой деятельности КСН, желательно как минимум на ежеквартальной основе.

Анализ финансовой деятельности КСН должен включать в себя стандартные коэффициенты, которые используются для оценки деятельности (коэффициент ликвидности, различные коэффициенты доходности, если есть, то доходности по операциям, коэффициенты капитализации и т.д.).

Но также рекомендуется использование самостоятельных коэффициентов, нацеленных на измерение и оценку финансовой деятельности непосредственно данной КСН. Такие коэффициенты должны наилучшим способом раскрыть особенности финансовой деятельности именно данной КСН.

Например, если по активам, которые были секьюритизированы, допускается предоплата (досрочное погашение), то можно рассчитать коэффициент фактической предоплаты.

Если есть возможность инвестирования излишков ликвидности, то можно рассчитать доходность от такого рода операций.

Если в процессе деятельности необходимо создавать резервные фонды, то можно зафиксировать размер взноса в единицу времени.

Кроме того, желательно использовать для анализа сравнение данных коэффициентов в динамике (то есть по сравнению с данными прошлого периода) с плановыми (бюджетными), а в идеале еще и прогнозными показателями (если готовится прогнозная отчетность КСН для целей внутреннего управления).

Из такого подробного и обоснованного анализа, особенно если уже будет существовать историческая информация, можно сделать вывод и о финансовом положении КСН, и о ее перспективах на будущее, что поможет более практично подойти к оценке требуемого резерва по субординированному кредиту.

Из сути субординированного кредита следует, что он, возможно, будет использован для покрытия возможных убытков от активов, которые были секьюритизированы. Также в анализ можно включить уровень резерва по данному виду активов банка как некое контрольное значение. Кроме того, его можно скорректировать на качество секьюритизированных активов и получить такой процент резервирования, ниже которого не следует опускаться при создании резерва для данного кредита.

Поскольку при оценке требуемого уровня резерва необходимо также оценить и качество обслуживания последнего, то в процессе структурирования сделки нужно добиться четкого понимания, как КСН будет выплачивать проценты банку. Поскольку, как правило, именно банк решает, как он хотел бы получать проценты по данному кредиту, то все здесь достаточно просто.

Хотелось бы отметить, что обычно в странах, где удобно регистрировать КСН, налоговое законодательство позволяет относить расходы по процентам на налогооблагаемую прибыль, поэтому с целью минимизации оплаты налога на прибыль нужно предусмотреть в договоре по процентам возможность начисления процентов с гораздо более поздней уплатой (с целью отсрочки оплаты налога на процентные доходы в стране банка-оригинатора).

В идеале возможно также разработать собственную матрицу для оценки резервирования кредитов, которые открываются в процессе структурирования сделок по секьюритизации. Это поможет не только в достижении минимизации создания резерва, но и в накоплении опыта и исторической информации на будущее.

В заключение хотелось бы отметить, что Банк России очень ценит не только сам факт осуществления работы и наличия хорошо продуманных методик при вынесении профессионального суждения, но и непосредственное наличие внутренних документов, систематизирующих и регламентирующих данные подходы банка при осуществлении профессионального суждения. Таким образом, необходимо не только разработать внутреннюю методологию проведения финансового анализа подобного рода компаний, но и закрепить ее во внутренних нормативных документах банка (то есть соответствующих политиках и процедурах). Это, в конечном итоге, позволит создавать если не минимальные, то, как минимум, обоснованные резервы по субординированным кредитам такого рода.

Е.С. Дудаева, Юниаструм Банк, финансовый директор

Сделки секьюритизации активов вошли в банковскую практику сравнительно недавно. Несмотря на то, что первые сделки секьюритизации появились в США с середины 50-х годов, широкое распространение секьюритизация получила только с середины 80-х годов прошлого века. 29

В процессе секьюритизации банки решают следующие основные задачи: создание механизма рефинансирования с использованием уже имеющихся активов и механизма «передачи риска» с баланса банка.

Секюритизация позволяет заменить традиционные банковские синдицированные кредиты новыми схемами финансирования, основанными на выпусках обращающихся на рынке ценных бумаг, то есть перевести имеющиеся активы из низколиквидной формы (кредиты) в высоколиквидную (ценные бумаги).

В самом широком понятии секьюритизация - это усиление роли ценных бумаг на финансовых рынках. Эти тенденции нашли отражение в процессах замещения кредитов ценными бумагами, свободно обращающимися на рынке. Однако существует более строгое определение секьритизации.

Секьюритизация - процесс трансформации ссуд и других видов дебиторской задолженности в ценные бумаги. Другим подходом к секьюритизации является замещение контрактов с индивидуальными условиями, на обращающиеся контракты со стандартными условиями, для того, чтобы сделать эти активы ликвидными, способными к продаже и превращению в конечном итоге в «деньги».

В банковской деятельности главная цель секьюритизации заключается в том, чтобы обратить в ликвидные ценные бумаги любые низколиквидные активы, имеющиеся у банка, и создать на их базе инструменты рефинансирования.

Преимущества секьюритизации можно охарактеризовать в следующем: расширяются источники рефинансирования деятельности банка; регулируется ликвидность; появляется возможность привлекать заемные средства на более долгие, по сравнению с традиционным кредитованием, сроки, управлять дюрацией имеющихся обязательств и их стоимостью; возможность торговли кредитами.

Традиционная сделка секьюритизации происходит следующим образом. Банк оригинатор (банк, обладающий портфелем активов, пригодных для секьюритизации. Активы должны быть по возможности однородными относительно сроков, целей заимствования, сумм выданных кредитов каждому ссудозаемщику, а также вероятности дефолта по ним) продает активы специальному юридическому лицу - SPV. Далее SPV эмитирует ценные бумаги (обычно долговые инструменты с фиксированной доходность) и предлагает их инвесторам на международном финансовом рынке.

Банк-оригинатор, кроме наличия активов соответствующего качества, также должен иметь рейтинг одного из мировых рейтинговых агентств. Это условие не обязательное, но отсутствие рейтинга у банка-оригинатор ставить под сомнение успех всей сделки.

Подробнее остановимся на таком специфическом участнике сделки как SPV. Это специальное юридическое лицо (Special Purpose Vehicle) - создается специально для привлечения финансирования путем секьюритизации активов. Обычно создается в форме траста или хозяйственного общества. SPV не должен быть каким-либо образом консолидирован с банком-оигинатором, поэтому SPV создается без его участия. В отношении него действуют нейтральный налоговый режим, чаще всего SPV учреждаются в зонах дружественного налогового режима. Хозяйственные цели SPV сводятся исключительно к покупке финансовых активов и их рефинансирования путем выпуска ценных бумаг. В терминах российской правоприменительной практики SPV является эмитентом секьюритизированных ценных бумаг, которые впоследствии предлагаются инвесторам. Обычно ограниченные возможности SPV в хозяйственной деятельности прописываются при регистрации SPV в его учредительных документах. Благодаря такому ограничению снижаются риски общей хозяйственной деятельности, что в свою очередь минимизирует риски банкротства SPV. SPV может иметь рейтинг выше рейтинга банка-оригинатора и даже выше странового рейтинга страны нахождения оригинатора. Наличие рейтинга международного агентства необходимо как для SPV так и для банка- оригинатора. Секьюритизации подвергаются активы, которыми обладает банк-оигинатор, а SPV и банк-оригинатор в подавляющем большинстве случаев действуют в различных юрисдикциях. Таким образом, активы, сформированные в одной юрисдикции продаются в страну другой юрисдикции где подвергаются соответствующей трансформации («упаковке») и на их основе международным инвесторам предлагаются финансовые инструменты. Исходя из изложенного, сделка секьюритизации изначально носит трансграничный характер.

Рейтинг SPV присваивает еще один участник сделки - международное рейтинговое агентство. Существует три основных рейтинговых агентства, мирового масштаба: S&P, Moody"s, Fitch. Самым надежным эмитентам присваиваются рейтинги сразу всех трех агентств, но даже присвоение рейтинга одним или двумя агентствами существенно улучшает привлекательность эмитента и инструментов выпускаемых им. SPV выпускает ценные бумаги, причем поступления по активам оригинатора обычно направляются на обслуживание ценных бумаг, выпущенных SPV. Также в сделке может участвовать - servicer - специальная обслуживающая компания, которая обслуживает активы, проданные оригинатором SPV. Исходя из экономических соображений, зачастую оригинатор оставляет за собой функции по обслуживанию активов, участвующих в секьюритизации, поэтому servicer не является обязательным участником процесса секьюритизации.

Кроме перечисленных участников процесса секьюритизации, в сделках могут быть задействованы гаранты. В качестве гарантов выступают крупные банки (иногда иные компании), финансовое состояние и деловая репутация которых позволяют повышать рейтинг ценных бумаг, предлагаемых инвесторам.

И, наконец, инвесторы, которые покупают ценные бумаги. В качестве инвесторов выступают в основном институциональные инвесторы, такие как пенсионные фонды, страховые компании, хедж-фонды и другие.

Кроме перечисленных участников, к проведению сделок по секьюриьтизации активов привлекаются крупные инвестбанки в качестве андеррайтеров и букраннеров, а также маркет-мейкеров, которые поддерживают котировки созданных в итоге сделки финансовых инструментов. Кроме поддержания котировок в продолжении всего «срока жизни» секьюритизированных ценных бумаг необходимы услуги по их оценке, а также консультационные услуги. Эти функции также берут на себя крупные инвестиционные банки, зачастую привлекая к их выполнению более мелкиех участников рынка в качестве со-андеррайтеров, со-менеджеров и т.д. Особо стоит остановиться на роли в сделках доверенного лица - Trustee. В качестве Trustee обычно избирается крупный инвестиционный банк, обладающий безупречной деловой репутацией и рейтингами высокого уровня. Именно этот участник сделки является гарантом соблюдения прав инвесторов как в части своевременного получения ими доходов, так и в отношении иных прав, которые предоставляют им секьюритизированные ценные бумаги.

Так в общем виде выглядит классическая схема секьюриьтизации активов, на практике, особенно в России, где сделки секьюритизации появились совсем недавно - несколько лет назад, процессы секьюритизации проходят по упрощенным схемам. В качестве активов, которые могут быть подвергнуты секьюритизации, российские банки предлагают портфели ипотечных кредитов, автокредитов, потребительских кредитов, поступлений платежей в течение определенного периода времени (например, платежи по лизинговым операция или платежным картам) и т.д.

Как указывалось выше, сделки секьюритизации в качестве обычной банковской практики стали применяться на мировых рынках с середины 80-х, а в России появились с начала 2000-х. В основном российские банки секьюритизируют кредиты, причем в последнее время в связи с увеличением объема выдачи ипотечных кредитов и развитием потребительского кредитования, секьюритизация приобретает все большую актуальность. Рассмотри стандартную схему, на которой показана сделка секьюритизации в России. В ней будет показано как более крупный банк - банк А, выкупает портфель кредитов, у более мелкого банка - банка Б, а затем путем выпуска специальных ценных бумаг секьюритизирует эти активы.

Секьюритизацией уже несколько лет занимается агентство «АИЖК», которое фактически рефинансирует таким образом банки, выдающие ипотечные кредиты на согласованных с агентством условиях. Агентство выкупеает у банков портфели кредитов, а затем выпускает собственные облигаций на базе выкупленных портфелей. Выпуски облигаций АИЖК в настоящее время свободно обращаются на рынке, в том числе биржевом. Для осуществления своей деятельности АИЖК получает финансирование из Федерального бюджета РФ.

Одной из первых сделок секьюритизации в России, о которой стало известно не только в России, но и на мировых рынках, стала сделка, осуществленная в интересах ОАО «Газпром», представляющая собой секьюритизацию будущих поступлений за газ. После этого «Газпром» не раз осуществлял сделки секьюритизации в целях рефинансирования своих долговых обязательств.

В 2005 году были небольшие сделки по секьюритизации автокредитов и потребительских кредитов, но уже в 2006 году сделки секьюритизации стали приобретать все более широкую популярность. Среди банков можно привести примеры сделок секьюритизации банком «Союз» - сумма сделки составила $49,8 млн., секьюритизация потребительских кредитов банком «HomeCredit&Finance Bank» - $149 млн.31

Объемы кредитов, выданные за последние годы банками, только возрастают, им необходимо пополнять ресурсную базу для продолжения кредитной экспансии и развития иных видов бизнеса, поэтому сделки секьюритизации имеют в России большое будущее.

К сказанному выше необходимо добавить, что в последнее время почти все крупные и средние коммерческие банки стали выдавать ипотечные кредиты. Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой, широко применяются во всем мире, так что это еще один фактор, стимулирующие развитие секьюритизации в России. Таким образом, по нашему прогнозу, в деятельности коммерческих банков ценные бумаги создаваемые в процессе секьюритизации будут занимать все большее и большее место. В качестве негативной составляющей этого процесса отметим рост доли просроченных кредитов как результат развернувшейся в последние годы кредитной экспансии. Эта тенденция в условиях неразвитого института управления рисками грозит обернуться для банков серьезными убытками.

Функции секьюритизации -- рефинансирование, страхование рисков, управление ликвидностью.

Первоначально банки секюритизировали только кредиты, предоставленные для покупки жилья. Однако со временем процесс секьюритизации распространился и на другие виды активов, лежащих в основе выпуска ценных бумаг. В настоящее время наибольшую популярность получила секьюритизация ипотечных кредитов, ссуд на покупку автомобилей, поступлений по кредитным карточкам, по лизинговым контрактам.

Секьюритизация ипотечных кредитов. Ввиду надежности ипотеки ипотечные кредиты были и остаются идеальным объектом для секьюритизации.

Ценные бумаги, выпущенные в процессе секьюритизации ипотечных активов, называются ценными бумагами, обеспеченными пулом ипотек (mortgage-backed securities, MBS). Эмиссия таких ценных бумаг осуществляется траншами. В отношении одного пула их может быть несколько. В зависимости от сроков погашения подразделяются на старшие или младшие транши и обозначаются буквами (А, В, С,...). Владельцы ценных бумаг старшего транша несут меньший риск, так как по отношению к ним обязательства исполняются в первую очередь. Инвесторы младших траншей оказываются следующими в очереди и берут на себя больший риск неисполнения обязательств, в связи с чем получают более высокий доход.

Многообразие и сложность ипотечного рынка привели к тому, что отдельно стали выделяться ипотечные кредиты, обеспеченные залогом коммерческой недвижимости.

Крупные лизинговые компании используют возможность выхода на рынок ценных бумаг посредством секьюритизации. Лизинг оборудования дает идеальное обеспечение для ценных бумаг, обеспеченных активами, благодаря низкому уровню невыполнения обязательств и просрочки платежей. Если должниками по большей части других ценных бумаг, обеспеченных активами, часто становятся физические лица, то лизингополучатели -- обычно корпорации.

Эмиссия ценных бумаг, обеспеченных лизинговыми активами (их называют лизинговыми обязательствами (lease bonds)), имеет особенность: ценные бумаги выпускаются не под оборудование, сданное в лизинг, а под денежные поступления от лизингополучателя.

При размещении ценных бумаг, обеспеченных лизинговыми активами, эмитенты используют стратегии:

однократного выхода на рынок с большим объемом бумаг, обеспеченных лизинговыми активами;

многократных выходов с небольшими объемами бумаг.

В качестве примера крупной однократной сделки по секьюритизации активов, где значительную долю составили договоры лизинга оборудования, можно привести размещение облигаций в конце 1996 г., осуществленное инвестиционными банками Goldman Sashs и Nomura International для компании AT&T Capital (в 1998 г. эта компания слилась с Newcourt). Объем размещений составил 3,1 млрд долл., сроки погашения траншей облигаций были подобраны таким образом, чтобы они максимально совпадали с лизинговыми платежами. Было выпущено пять траншей; каждому был присвоен рейтинг AAA для 1 -4-го траншей и А для 5-го транша. Снижение рейтинга последнего транша связано с тем, что качество активов для него оказалось несколько хуже, чем для предыдущих.

Средние и небольшие компании, придерживаются, как правило, второй стратегии: выходят на рынок с небольшими объемами ценных бумаг. Например, компания GECS выходила в январе-феврале 1998 г. на рынок 6 раз с суммами 20--50 млн долл., a ORIX -- 5 раз с суммами 4--7 млн долл. Потенциальными инвесторами таких ценных бумаг являются инвестиционные компании, хедж-фонды и др.

В США в условиях развития процесса секьюритизации активов еще одним перспективным направлением становится сектор рынка ценных бумаг, обеспеченных студенческими кредитами. Первым эмиссию таких бумаг осуществил в 1993 г. Society Stundent Loan Trust. За ним последовали другие эмитенты, и к концу 1994 г. рынок ценных бумаг, обеспеченных студенческими кредитами, окончательно сформировался. В период с 1995 по 2000 г. сумма эмиссий достигла 53,6 млрд долл., что составило 8% в общем объеме рынка ценных бумаг, обеспеченных активами.

В последние годы начинают проводить эмиссии ценных бумаг, обеспеченных долговыми обязательствами корпораций CDO (Col- lateraliezed debt obligations).Таким образом, процесс секьюритизаци продолжает развиваться, и немалое значение в нем будет иметь секь- юритизация потребительского кредита и других долгосрочных обязательств.

Процесс секьюритизации представляет собой весьма сложную многоэтапную операцию, в которую вовлечено множество финансовых учреждений и используются различные инструменты финансового рынка.

Основные участники наиболее простого процесса секьюритизации -- банк-кредитор, являющийся инициатором сделки и предоставляющий заемщику денежные средства в виде ссуды, а также выполняющий функции эмитента по выпуску ценных бумаг, обеспеченных активами; инвестор, покупающий ценные бумаги, что дает ему право на получение и возмещение стоимости ценных бумаг по окончании их срока и процентов по ним; заемщик, получающий кредит, а затем отдающий денежные средства (сумму основного долга и проценты по ссуде) банку-кредитору. Однако на практике процесс секьюритизации часто осуществляется при участии банка- организатора или независимой компании, которая берет на себя функции по выпуску, размещению, гарантированию и погашению ценных бумаг, привлекая для этого посредников или осуществляя эти функции самостоятельно. Схематично процесс секьюритизации изображен на рис. 9.1.

Рис. 9.1. Процесс секьюритизации активов

Рассмотрим более подробно деятельность каждого из участников и этапы процесса на примере секьюритизации ипотеки в США как самого первого появившегося и окончательно сформировавшегося вида секьюритизации (рис. 9.2).

Рис. 9.2. Секъюритизация ипотечных кредитов в США:

Основной участник -- банк-кредитор, выдавший ссуды заемщику и затем секьюритизирующий задолженность в целях увеличения кредитных ресурсов. Он самостоятельно определяет объем необходимой для секьюритизации задолженности, выпускает на основе этого ценные бумаги, выполняя, таким образом, функции эмитента, пытается найти инвесторов и разместить среди них выпущенные бумаги. Банк-кредитор выполняет функции посредника между заемщиком и инвестором, сохраняя контакт с заемщиком и оставляя за собой право установления процентов и принятия решений в случае невыполнения заемщиком своих обязательств.

Банк-кредитор может сам быть инициатором процесса секьюритизации либо обратиться к банку-организатору или независимой специализированной компании. В последнем случае банк-организатор связывается с заемщиком, ищет эмитента ценных бумаг, решает вопросы, связанные с видом, номиналом, сроком ценной бумаги, определяет круг лиц, которые будут участвовать в этом процессе.

Иногда банк-организатор сам предлагает банку-кредитору секъюритизировать активы. Чаще всего это происходит, когда для бан- какредитора такая сделка является разовой. В случае согласия бан- ка-кредитора банк-организатор помогает ему в проведении этой сделки за вознаграждение. Банку-организатору осуществить секьюритизацию легче и дешевле, поскольку он имеет опыт работы на рынке ценных бумаг, клиентов, которые будут участвовать в процессе секьюритизации, налаженные связи с эмитентами бумаг.

Следующий участник -- банк-организатор либо независимая компания. Банк-организатор формирует в пулы долговые обязательства банка-кредитора, которые служат обеспечением выпускаемых ценных бумаг, а также размещает выпущенные ценные бумаги среди инвесторов. На него же возлагаются функции выплаты процентов и погашения ценных бумаг за счет средств, поступающих от заемщика. Банк-организатор может выполнять все операции по выпуску, реализации и погашению ценных бумаг самостоятельно, однако чаще он привлекает посредников -- эмитентов ценных бумаг, гарантов, рейтинговые агентства и ряд других институтов, которые в полной мере обеспечивают процесс секьюритизации.

В своей деятельности банк-организатор руководствуется планом поэтапной подготовки сделки секьюритизации. Как показывает практика, продолжительность подготовки такой сделки длится более года, при этом основная часть времени приходится на переговоры с рейтинговым агентством, которое должно оценить кредитоспособность заемщика, устойчивость и финансовое состояние банка-кредитора, чтобы определить рейтинг ценных бумаг.

Далее банк-организатор окончательно согласовывает условия сделки со всеми участниками -- банком-кредитором, депозитарием или трастовой компанией, андеррайтером и эмитентом. В некоторых случаях о предстоящей сделке ставится в известность и заемщик, в этом случае и с ним проводятся переговоры об условиях погашения кредита -- сроках, сумме и последовательности погашения процентов. На банк-организатор возлагаются также обязанности по назначению ведущего менеджера сделки, который является гарантом займа, с одной стороны, и выражает интересы банка-кредитора -- с другой.

Прежде чем передать документы по организации сделки андеррайтеру, рейтинговой компании или эмитенту, банк-организатор изучает деятельность заемщика, цели получения и источники погашения кредита, проводит внутренний аудит заемщика. После переговоров с рейтинговым агентством банк продолжает изучение заемщика: проводит внешний аудит, изучает качество активов, составляет комплект необходимой документации и передает его в специально созданную независимую компанию для осуществления эмиссии ценных бумаг.

Эмитент ценных бумаг, обеспеченных обязательствами заемщика, -- следующий участник процесса секьюритизации, который совместно с рейтинговым агентством определяет рейтинг надежности ценных бумаг и размещает их на фондовом рынке. Им может быть специально созданная независимая компания, иногда -- инвестиционный банк. Банки-кредиторы редко сами выпускают облигации, обеспеченные пулами кредитов, поскольку такие облигации подпадают под резервные требования центрального банка, влияют на коэффициент достаточности собственного капитала банка и показатель рискованности активов. Для обхода указанных ограничений создается независимая компания, ей продается пул кредитов, на основе которых она выпускает ценные бумаги в виде сертификатов.

Наиболее часто в процессе секьюритизации специально созданной независимой компанией в США становится траст, или бизнес- траст. Это связано, во-первых, с тем, что траст легче и быстрее создать, чем, например, корпорацию или товарищество. Любая корпорация неизменно требует наличия свидетельства о регистрации, устава, должностных лиц и директоров. Она также должна выпускать по крайней мере один класс обыкновенных акций. Товарищество требует наличия партнеров, по крайней мере одного главного партнера, и соглашения об организации товарищества. И корпорации, и товарищества, как правило, должны получить лицензию (разрешение) на проведение операций в штате, в котором они организуются. Траст обычно не требует никаких особых формальностей, за исключением объявления о том, что он создается.

Кроме того, будучи отдельным юридическим лицом, траст может самостоятельно заключать соглашения, например об обслуживании и письменные соглашения об эмиссии облигаций. В Европе эмитентами чаще всего становятся депозитарии или другие специализированные компании.

Рейтинговая компания (агентство) -- еще один участник процесса секьюритизации, который на основании изучения финансового состояния заемщика должен присвоить определенный рейтинг выпускаемым ценным бумагам. При оценке риска и принятии решений о покупке ценных бумаг, обеспеченных активами, инвесторы во многом полагаются на такие рейтинги, поскольку рейтинговые компании имеют больше возможностей доступа к информации о заемщике.

При присвоении рейтинга в основном учитывают юридические риски, касающиеся правомерности сделки; риск достаточности обеспечения; риск кредитора, на которого выставлены данные требования; риск, связанный с государственным регулированием; валютные риски; риск неплатежеспособности заемщика, реинвестирования, процентной ставки, потери ликвидности, досрочного погашения требований. Ценные бумаги, получившие рейтинговую оценку, более привлекательны для инвесторов и более ликвидны, так как банки привыкли доверять таким ведущим агентствам.

В большинстве случаев ценные бумаги, выпущенные в процессе секьюритизации активов, обладают более высокой рейтинговой оценкой, нежели другие долговые обязательства (в основном до уровня AAA). Это объясняется прежде всего тем, что активы, служащие обеспечением ценных бумаг, выносятся за баланс банка-кредитора. В результате юридически пул дебиторской задолженности не будет собственностью банка-кредитора в случае его банкротства и платежи по нему не будут использованы банком для покрытия убытков.

Еще одним участником процесса секьюритизации является управляющая компания. Очень часто ее функции выполняет специально созданная независимая компания (траст). Она осуществляет продажу выпущенных ценных бумаг путем открытого размещения и берет на себя обязательства по распределению между держателями бумаг потоков платежей, поступающих от заемщика на ее накопительный счет, а также выкупает бумаги после полного погашения кредита. Управляющая компания, следовательно, также выполняет функции плательщика по отношению к держателю бумаги. Если управляющая компания по каким-либо причинам прекратила свою деятельность, то траст, выполняя функции гаранта, обязуется распределять поступившие денежные средства. Траст, таким образом, служит гарантом перед инвесторами и хранилищем секьюритизированных активов (сгруппированных кредитов) и выпущенных ценных бумаг, контролируя поступление платежей в счет погашения секьюритизированных активов, и не занимается никаким другим видом коммерческой деятельности.

Инвестор как самостоятельный участник процесса секьюритизации покупает ценные бумаги, внося деньги на счет эмитента. Эти деньги эмитент передает банку-кредитору. Инвестор, приобретающий ценные бумаги, не имеет представления об индивидуальном риске ценной бумаги, полностью полагаясь на гарантии траста. В качестве инвесторов выступают банки и небанковские кредитно-финансовые институты: пенсионные фонды, страховые компании, инвестиционные компании. В ряде случаев инвесторами могут быть сами заемщики, выкупая свои долги. В таком случае процесс секьюритизации на этом заканчивается.

В процессе секьюритизации участвуют также банк-гарант и/или страховая компания. Поскольку инвестор, приобретающий ценные бумаги, не проводит оценку активов, он несет кредитный риск или риск банкротства. Но в случае экономической рецессии возможны массовые банкротства по активам, положенным в основу этих бумаг. Более того, их вероятность усиливается тем, что банки, осуществляя секьюритизацию активов, списывают с балансов наиболее рискованные активы, оставляя за собой портфель активов, менее рискованных. Поэтому в целях сохранения устойчивости на рынке ценных бумаг необходимо проведение мероприятий по снижению кредитного риска.

Минимизацию этого риска могут обеспечить как инициатор секьюритизации, так и третья сторона, дополнительный участник процесса секьюритизации активов, т.е. гарант или страховая компания. Например, Citicorp специально создала Capital Markets Assurance Corporation, которая предоставляет финансовые гарантии под выпускаемые ценные бумаги. В качестве гарантий может быть обеспечение в объеме, превышающем сумму инвестирования, или субординация прав кредиторов (когда право кредитора первой очереди переходит к инвестору).

В целях снижения риска неплатежа может привлекаться страховая компания, которая за страховую премию берет на себя обязательства страхового возмещения инвестору в случае неисполнения обязательств. Такая операция для страховой компании более приемлема, нежели страхование риска непогашения кредита банку- кредитору. В этом случае страхуется набор (пул) кредитов, состоящий из кредитов, однородных по срокам и риску, но различающихся по заемщикам и кредиторам, что в определенной степени в результате диверсификации кредитов снижает общий риск пула. Плательщик страховой премии -- банк-кредитор. Гарантии страховых компаний составляют определенную долю первоначального выпуска или балансовой стоимости пула.

Функции заемщика состоят в уплате суммы в погашение основного долга и процентов по займам в независимую компанию, в которой средства аккумулируются на специальном счете и в последующем служат основанием для погашения ценных бумаг.

На практике процесс секьюритизации может выглядеть сложнее, а число его участников -- больше. Функции участников, рассмотренные на типичном примере процесса секьюритизации, могут передаваться от одного участника к нескольким дополнительно привлеченным. Хранителями сформированных пакетов ценных бумаг и гарантами выполнения обязательств перед покупателями ценных бумаг служат посредники. Введение посредников обеспечивает более надежную защиту прав инвесторов (держателей ценных бумаг).

Если банк-кредитор, осуществивший ссудные операции, а затем продавший обязательства по ссудам, становится банкротом, это практически не затрагивает интересы инвесторов, поскольку отвечать по обязательствам перед инвесторами будет посредник (траст или гарант).

Наличие такого большого числа участников процесса секьюритизации во многом становится средством снижения издержек банка-кредитора по секьюритизации своих активов, особенно если он осуществляет такую сделку однократно либо его имя недостаточно известно на рынке. Привлечение посредников, которые профессионально занимаются этим, секьюритизируя одновременно несколько активов нескольких банков, разделяя совокупные затраты на большее число секьюритизированных активов, приводит к существенному снижению издержек секьюритизации для каждого отдельного банка. Все это может не только не понизить доходность ценной бумаги, но и в отдельных случаях даже повысить ее.

Наличие эмитента, гаранта или компании, пользующихся доверием на рынке, приводят к повышению привлекательности выпущенных ценных бумаг для инвестора. Это заставляет банк-кредитор обращаться к посредникам при секьюритизации. Если банк-кредитор осуществляет секьюритизацию своих активов постоянно и в больших размерах, имеет высокий рейтинг, то ему чаще всего выгодно привлекать к этому процессу минимум участников.

Процесс секьюритизации включает в себя несколько этапов от момента выдачи кредитов до момента погашения ценных бумаг, обеспеченных этими кредитами (рис. 9.3).

Рис. 9.3. Этапы процесса секьюритизации

На 1-м этапе заключается сделка банка-кредитора с заемщиком на предоставлении кредита на сумму и срок, предусмотренные в кредитном договоре, определяются пути и способы погашения и обеспечения этого кредита. Банк-кредитор определяет возможности возврата кредита, кредитный риск, возможность и необходимость в дальнейшем секьюритизировать данный кредит. Такая необходимость определяется в первую очередь высоким кредитным риском, который банк пытается снизить за счет не только формирования резервов, но и передачи части его другим участникам финансового рынка. Возможность секьюритизации связана прежде всего с порядком погашения кредита. Как правило, секьюритизации подлежат кредиты с постепенным погашением как основной суммы кредита, так и процентов по нему. Поэтому секьюритизации подвержены ипотечные и потребительские кредиты.

На 2-м этапе выданные кредиты группируются кредитором по срочности, процентным ставкам, кредитным рискам и ликвидности, на основании чего принимается решение о продаже определенных видов кредитов (низколиквидных, долгосрочных либо высокорискованных). Для осуществления продажи необходимо сформировать пул кредитов, которые должны быть относительно однородными по названным показателям, что обеспечивает возможность актуарных расчетов. В пул кредитов не должны включаться некачественные (проблемные) кредиты, поэтому многократно возрастают требования к унификации и стандартам кредитования, что обеспечивает минимизацию возможных рисков и надежность ценных бумаг.

Для реализации сформированных пулов, организации всего процесса эмиссии, реализации ценных бумаг, погашения долговых обязательств банк-кредитор осуществляет выбор банка-организатора. Полученные впоследствии от банка-организатора денежные средства от размещения ценных бумаг могут быть использованы банком-кредитором для последующего размещения в виде выдачи кредитов либо покупки ценных бумаг. Права на обслуживание выданного кредита он может сохранить за собой либо продать их другому участнику, в частности банку-организатору или специализированной компании. Такие права имеют свою стоимость, выраженную в комиссионных по обслуживанию.

Главная задача 3-го этапа -- размещение ценных бумаг, обеспеченных активами. Для этого необходимы траст-компания, которая возьмет на свой баланс долговые обязательства, эмитент ценных бумаг, банк-андеррайтер, который выполнит все функции по эмиссии, рейтинговая компания для присвоения ценным бумагам рейтинга, страховая компания, обеспечивающая дополнительную гарантию инвестору. Всех этих участников находит банк-организатор. В отдельных случаях функции эмитента и гаранта он может взять на себя.

Взаимодействие всех участников на этом этапе происходит на определенных условиях, которые оговаривает и предопределяет банк- организатор. В результате окончательного согласования деятельности всех участников на основе документации, представленной банком- организатором, осуществляется подготовка информационного меморандума и происходит продажа сформированных в «пул» активов специально созданной независимой компании (траст/БРУ), на основе чего и происходит выпуск ценных бумаг.

После выпуска ценных бумаг они размещаются на рынке, и деньги от их реализации поступают банку-кредитору.

На 4-м этапе выплачиваемые заемщиком в счет погашения долга денежные средства аккумулируются банком-организатором для последующего погашения ценных бумаг и выплаты процентов по ним. Если заемщик не был уведомлен о секьюритизации кредита, т.е. не был активным участником этого процесса, денежные средства, поступающие от заемщика в банк-кредитор, перечисляются последним в банк-организатор.

На 5-м этапе происходит погашение ценных бумаг за счет аккумулированных банком-организатором денежных средств.

В зависимости от вида активов, обеспечивающих ценные бумаги, процесс секьюритизации может иметь свои особенности, касающиеся участников процесса, их взаимодействия и этапов. Своя специфика характерна и для ценных бумаг, обеспеченных активами, которые при этом выпускаются.

Процесс секьюритизации, получивший широкое распространение на Западе, все в большей степени начинает распространяться в России. Как и во всех промышленно развитых странах, при сохранении банками ведущей роли в финансировании экономической деятельности возрастает значение рынка ценных бумаг и в России как важного источника финансирования корпоративного сектора и государства. С 1995 г. Правительство отказалось от использования прямых кредитов Банка России на финансирование дефицита федерального бюджета. Основными источниками покрытия дефицита стали заимствования на внешнем и внутреннем рынке.

Необходимость секьюритизации банковских активов в России вызывается рядом обстоятельств: во-первых, желанием банков найти прибыльные и низкорискованные операции, так как после 1998 г. исчерпалась структура инструментов, позволяющих зарабатывать сверхприбыль (государственные ценные бумаги, валютные операции); во-вторых, ужесточением требований Банка России к российским банкам по размеру капитала и степени риска, которые приводят к необходимости проведения более активной политики и минимизации рисков невозврата кредитов. Развитие кредитной системы и рынка ценных бумаг в России создает реальные предпосылки для коммерческих банков в поисках путей снижения риска и привлечения дополнительных денежных средств обращаться к опыту развития секьюритизации за рубежом.

Как и на Западе, основой проведения секьюритизации в России является прежде всего ипотека. Это объясняется рядом факторов. С одной стороны, необходимо развивать ипотечное кредитование (как для банка, так и для народного хозяйства), с другой -- важно максимально снизить довольно высокий риск этой операции. Увеличивающийся спрос на жилье в условиях небольших доходов подавляющей массы населения России способствует расширению ипотечного кредита. Однако у банков возникают проблемы, связанные как с привлечением денежных средств, так и с возвратностью кредитов. Несмотря на снижение темпов инфляции и улучшение экономической обстановки в России, все еще значительно недоверие населения к банкам и рынку ценных бумаг, что препятствует предоставлению последним денег на продолжительные сроки.

Проведение секьюритизации ипотечных кредитов может облегчить решение проблем. Привлечение средств для выдачи ипотечных кредитов многие банки все больше увязывают с использованием опыта секьюритизации имеющихся кредитов. Немалое значение имеет обеспеченность кредитов. Риск невозврата ипотечных кредитов, обусловленный несовершенством системы их обеспечения и законодательства, препятствует расширению объемов ипотечного кредитования. Однако, как показывает зарубежный опыт, развитию процесса секьюритизации ипотечных кредитов должно способствовать не только желание банков, но и создание определенной инфраструктуры, способствующей ее проведению, наличие определенных институтов, которые смогли бы организовать этот процесс.

В России уже сделаны определенные шаги, способствующие развитию инфраструктуры процесса секьюритизации. В 1996 г. Правительством РФ было образовано ОАО «Агентство по ипотечному жилищному кредитованию» (АИЖК), которое взяло за основу американский опыт секьюритизации ипотечных кредитов.

Создание Агентства можно рассматривать как первую в России попытку секьюритизации ипотечных кредитов. В 1998 г. на основе совместных консультаций с компанией Fanny May Агентство разработало систему ипотечного кредитования, в соответствии с которой ипотечные кредиты выдаются непосредственно банками, а Агентство через свои региональные агентства выкупает эти кредиты у банков, выплачивая последним небольшое комиссионное вознаграждение.

Как показывает зарубежный опыт, одного банка-организатора для проведения полноценного процесса секьюритизации явно недостаточно. В процессе необходимо участие специально создаваемых для секьюритизации компаний, т.е. юридического лица, на которое переводятся активы. В 2003 г. был принят Закон «Об ипотечных ценных бумагах», который стал основой для проведения секьюритизации ипотечных кредитов в России. Однако имеющиеся недостатки в законе сдерживали развитие процесса секьюритизации. В частности, не был четко определен вопрос о формировании и функционировании специально создаваемых компаний, включение в процесс в качестве участников рейтинговых и страховых компаний. Такое положение негативно влияло на привлекательность ценных бумаг для инвесторов. Только в 2006 г. к закону были приняты поправки, направленные на регулирование деятельности секьюритизационных структур. Таким образом, были предприняты попытки создания основных элементов инфраструктуры секьюритизации, которые должны обеспечить привлекательность ипотечных ценных бумаг, защиту инвесторов от потерь, защиту интересов банка, предоставляющего ипотечный кредит. На рис. 9.4 приведена схема процесса секьюритизации ипотечных кредитов в России. Эта схема наиболее приемлема в российских условиях и по структуре элементов максимально приближена к схеме процесса секьюритизации западных стран. Основные участники -- банк-кредитор, выдающий кредиты и реализующий их, банк-организатор, выполняющий функции организатора процесса секьюритизации и обеспечивающий эмиссию ценных бумаг, специально созданная компания (в Федеральном законе названа специальным ипотечным агентом), которой реально передаются активы (пул кредитов) с баланса банка-кредитора. Для обеспечения гарантии исполнения обязательств, кредитной и рейтинговой поддержки в процесс секьюритизации должны быть привлечены гаранты, страховые компании и рейтинговые агентства.

Рис. 9.5 Типовая схема процесса секьюритизации ипотечных кредитов в России

Движение денежных средств в счет погашения долговых обязательств

Таким образом, усовершенствование правовой базы способствовало развитию процесса секьюритизации в России. Объем проводимой банками секьюритизации за 2006 г. по сравнению с предыдущим годом увеличился в 13 раз и достиг 3,5 млрд долл. Примером крупной сделки секьюритизации в России стал выпуск Внешторгбанком ценных бумаг, обеспеченных ипотечными активами. Объем выпущенных еврооблигаций составил 88,3 млн долл., срок обращения 29 лет. Еврооблигации были разделены на три транша, старшему траншу присвоена рейтинговая оценка А1 по шкале Moody"s.

Организатором процесса сегаоритизации стал Внешторгбанк. Банки Barclays Capital и HSBC при участии Международной финансовой корпорации предоставили инструменты кредитной поддержки. Bank of New York осуществляет функции платежного агента и доверительного управляющего (траста). Специальным ипотечным агентом стала компания Russian Mortgage Backed Securities. Покупателями ценных бумаг стали инвесторы из Англии, инвестиционные фонды и банки Австрии, Португалии, Греции и Германии.

Секьюритизация других видов активов в России развивается достаточно слабо. Прежде всего, это связано с отсутствием законодательной базы, если при секьюритизации ипотечных кредитов можно применять Закон «Об ипотечных ценных бумагах», то для других видов кредитов такого специального закона пока нет. Однако в современных условиях развития экономики секьюритизация активов может быть эффективна в разных ее секторах, где осуществляется кредитование и формируются обязательства.

Секьюритизация ипотечных кредитов стала применяться российскими банками сравнительно недавно. Это специальный инструмент, который используют финучреждения с целью снижения собственных рисков. Рассмотрим подробнее, что означает эта процедура и как она применяется на практике.

Секьюритизация: определение и виды

Простыми словами, секьюритизация ипотечных кредитов – это продажа долговых обязательств. Когда банк выдает средства на покупку жилой или коммерческой недвижимости, часто присутствует риск, что заемщик не вернет долг или выплатит, но частично. Для снижения таких рисков финансовые компании выпускают ипотечные ценные бумаги и перепродают инвесторам. Вторые приобретают их зачастую по меньшей стоимости и в будущем получают доход.

Кредитный портфель, как правило, включает пакет долговых обязательств с низкой корреляцией. То есть каждый ипотечный заем не зависит от другого и снижение доходности одного не влияет на прибыль «соседнего» займа. Таким образом, даже если портфель содержит сравнительно рискованные кредиты (или со средней ликвидностью), общая доходность будет выше, чем реализация всех долгов по отдельности. Цена продажи при этом формируется с учетом различных рисков. Также на размер прибыли инвестора может повлиять общая экономическая обстановка в стране.

Выгода банка от секьюритизации активов очевидна: он быстро возвращает переданные клиентам средства, что дает возможность повторно финансировать заемщиков, и защищает себя от рисков невозврата задолженности, то есть от потенциальной потери прибыли.

Секьюритизация делится на два основных вида:

• С участием банковских активов – выполняется с использованием выпуска ценных бумаг или за счет привлеченных кредитов.
• С участием посторонних активов (небанковских) – осуществляется благодаря кредитным средствам или финансам, поступающим с фондового рынка.

Процедура секьюритизации предусматривает участие:

1. Банка-оригинатора – предоставляет ипотечные займы и занимается их обслуживанием.
2. Специальной инвестиционной организации – выкупает активы у кредитора-оригинатора, накапливает их, занимается ценных бумаг.
3. Резервного сервисного агента – приступает к выполнению обязанностей только после того, как основной банк теряет способность по обслуживанию данных кредитов.
4. Гаранта – поддерживает процесс секьюритизации на кредитном уровне. Это может быть крупный банк или страховая компания.
5. Платежного (ипотечного) агента – проводит операции с ценными бумагами.
6. Андеррайтера – структурирует сделку, оценивает и поддерживает стоимость ценных бумаг.
7. Консалтинговой компании (решает юридические и бухгалтерские вопросы) – консультирует в области налогообложения и юриспруденции.
8. Рейтингового агентства – присваивает рейтинг выпущенным ипотечным ценным бумагам с учетом изученной характеристики пула (кредитного портфеля) и уровня финансовой независимости участников сделки.
9. Инвесторов – занимаются вложением денег в эмитированные ипотечные ценные бумаги.

Это классическая схема. Некоторые участники могут не фигурировать в сделке, например, при использовании такого вида как синтетическая секьюритизация . В этом случае банк-оригинатор переуступает права требования по долговым обязательствам напрямую покупателю (инвестору). При этом отпадает необходимость создавать специальную инвестиционную компанию, в качестве которой, как правило, выступает акционерное общество.

Как происходит процесс

В простом понимании процесс выглядит следующим образом:

1. выдача ипотечного кредита заемщикам;
2. формирование кредитного пула;
3. выпуск ценных бумаг;
4. продажа долговых обязательств инвестору;
5. получение прибыли.

Изначально банк-оригинатор формирует и накапливает кредитный пул для эмиссии ценных бумаг. Учитывая, что фактическая стоимость такой сделки для банка весьма ощутима, портфель должен содержать не один и не два обязательства, они могут исчисляться тысячами. Есть определенные требования и к самим активам, как правило, это схожие по риску, срокам и ликвидности ипотечные кредиты. Схема секьюритизации может быть любой.

Накапливание активов (ипотечных долговых обязательств) производится разными способами. Банк может делать это в пределах своей организации, что не всегда выгодно. Альтернативный вариант – аккумулирование таких активов вне баланса – для этого создаются акционерные общества (специальные инвестиционные организации – один из участников сделки).

Специальные инвестиционные компании (именуемые в сокращении SPV) совместно с платежным агентом выпускают ценные бумаги для их дальнейшей реализации. На основании анализа рейтингового агентства производится оценка ликвидности «товара». На этом же этапе привлекаются андеррайтер и консалтинговое агентство, контролирующие процесс и оказывающие необходимую поддержку в части отладки бухгалтерии, выплаты налогов и юридической стороны сделки.

Впоследствии банк-оригинатор, изначально выдававший ипотеку населению или юридическим лицам, обслуживает эти кредиты, то есть принимает от заемщиков оплату по ним. Если он теряет лицензию или возможность и дальше выполнять функции агента, привлекается резервный сервисный центр, он продолжает обслуживать займы.

Ценная бумага, которую банк выпустил с целью подтверждения долговых обязательств, в дальнейшем может перезакладываться или несколько раз продаваться.

Заемщик, который приобрел недвижимость, продолжает выплачивать ипотечный кредит в установленном договором порядке. Секьюритизация никак не влияет на этот процесс. Исключением может стать только изменение реквизитов получателя денежных средств, в случае прекращения деятельности первоначального банка-оригинатора.

Как внедрялась секьюритизация в РФ

Процедура секьюритизации появилась в России сравнительно недавно. В процессе ее развития важную роль сыграло образование АИЖК. Банковские компании выдавали кредиты, которые в дальнейшем выкупались этим агентством, созданным под началом государства.

Старт секьюритизации был положен коммерческими кредитными учреждениями в 2005 году, в момент, когда такие банковские структуры как «Русский Стандарт», «Союз» и «Хоум Кредит» совершили сделки, направленные на рефинансирование портфелей, включающих потребительские займы и автокредиты. Первопроходцем процедуры секьюритизации ипотечного кредита стал «Газпромбанк» в 2007 году, подав пример другим банкам.

В течение следующих трех лет, после того как был заключен ряд первоначальных сделок на территории РФ, их количество начало усиленно расти. Активами для выпуска ценных бумаг стали выступать не только портфели потребительских займов. К ним присоединилось автомобильное и ипотечное кредитование, а также факторинговые платежи. Все осуществленные сделки имели трансграничную форму , то есть отечественные банки продавали свои портфели заграничным предприятиям.

В 2008 году, в связи с обострившимся финансовым кризисом, проведение трансграничных сделок стало невозможным. Возобновить их получилось только спустя 4 года. Одновременно с этим российская банковская практика получила первый опыт реализации секьюритизации на отечественном рынке. Именно этот момент положил начало разработке схемы рефинансирования активов разных форм с использованием облигаций, выпущенных внутри страны.

В 2017 году «Агентство ипотечного жилищного кредитования» и Сбербанк провели масштабную сделку по секьюритизации жилищных займов. Были выпущены однотраншевые ипотечные облигации с участием «Фабрики ИБЦ», созданной с целью привлечения финансовых вливаний на ипотечный рынок России, а также для увеличения числа состоявшихся кредитных сделок по более низким ставкам.

В 2018 году ценные бумаги присутствуют и на вторичном рынке, что в будущем, вероятнее всего, повлечет уменьшение риска и мобилизацию доступных денежных резервов с помощью рефинансирования. Как в дальнейшем проявит себя секьюритизация активов в банковском сегменте напрямую зависит от изменений в юридической законодательной базе и от ее будущего развития. К сдерживающим факторам может быть отнесена недостаточность спроса, то есть числа инвесторов, готовых вложить средства в ценные бумаги.

Но стоит отметить, что сама по себе процедура достаточно выгодна для всех сторон сделки. Участие принимают различные компании, получающие прибыль от деятельности, процесс ипотечного кредитования имеет меньше рисков для банковских структур, увеличивая объем выданных займов. Последнее несет выгоду для населения и юридических лиц, так как открывается возможность приобрести собственную недвижимость для проживания или ведения коммерческой деятельности.

Традиционно кредиты, выдаваемые коммерческими банками, ими же и обслуживались. Наибольшие проблемы возникали с крупными и долгосрочными ипотечными кредитами, которые ухудшали показатели баланса банков, создавали проблемы с ликвидностью и были связаны с высокими рисками.

Секьюритизация рассматривается как важный источник альтернативного финансирования, прежде всего в ней заинтересованы банки и другие финансовые институты. Сделки по секьюритизации существенно различаются по степени сложности в зависимости, во-первых, от специфики макроэкономического и юридического окружения, во-вторых, - от типа актива, подвергаемого секьюритизации, и, в-третьих, - целей проведения сделки.

Формально секьюритизация (от англ. securities -- ценные бумаги) -- это способ привлечения финансирования, связанный с выпуском ценных бумаг, обеспеченных активами, которые приносят доход. В самом общем виде секьюритизация представляет собой процесс трансформации неликвидных активов в ликвидные ценные бумаги.

Главными действующими лицами в процессе секьюритизации являются:

• - Оригинатор (инициатор): данное лицо обладает активами (кредитный портфель, лизинговые платежи или иная дебиторская задолженность) и желает воспользоваться преимуществами секьюритизации (например, банк, компания);
• - Специально созданный финансовый посредник (SPV - Special Purpose Vehicle): он осуществляет эмиссию ценных бумаг, обеспеченных пулом активов (ABS - Asset-Backed Securities);
• - Инвесторы: покупатели ABS, они могут быть как резидентами, так и нерезидентами.

Оригинатор продает определенный пул актива специально созданной структуре (SPV), которая затем эмитирует ABS для инвесторов. Таким образом, оригинатор получает капитал, привлеченный от инвесторов на фондовом рынке. Баланс SPV состоит из пула активов, купленных у оригинатора (в активе), и эмиссии ABS (в пассиве).

Следует отметить, что SPV обычно создается как бесприбыльная организация, однако, если в процессе его работы прибыль образуется, она передается оригинатору по заранее определенной схеме. В сделках секьюритизации SPV юридически не зависит от оригинатора, и не несет ответственности перед его кредиторами, что обеспечивает независимость выплат по ценным бумагам от финансового состояния оригинатора.

Обслуживание активов пула является ключевым элементом секьюритизации и заключается в обеспечении своевременного получения всех платежей по секьюритизированным активам и устранении неплатежей дебиторов. Обычно этим занимается оригинатор.

Как уже отмечалось, сделки по секьюритизации активов представляют собой наибольший интерес для различного рода финансовых институтов - банков, инвестиционных компаний, а также нефинансовых компаний, желающих секьюритизировать дебиторскую задолженность. Поэтому в качестве инициаторов сделок по секьюритизации выступают чаще всего банки.

Например, инициатор (банк) выдает ипотечный кредит или заем на приобретение автомобиля (или генерирует другой базовый актив), причем, как правило, под обеспечение, в качестве которого может выступать приобретаемая заемщиком недвижимость или автомобиль. То есть возврат займа обеспечивается залогом имущества. После этого такой заем (или несколько однотипных сделок, объединенных в пул) секьюритизируются, эмитируемые на его основе ценные бумаги (ABS) продаются инвесторам. При этом инициатор (банк) рефинансирует вложения в данный актив ресурсы (за вычетом дисконта, комиссионных вознаграждений посредникам и прочих транзакционных издержек). Инвестиции при этом возмещаются постепенно по мере погашения долга первоначальным заемщиком.

Так зачем же нужна секьюритизация? Многие специалисты, в том числе зарубежные, видят значимость секьюритизации активов в следующем:

Для оригинатора (инициатора):

• - привлечение финансирования в форме покупной цены, уплачиваемой компанией специального назначения при продаже и передаче участвующих в секьюритизации активов;
• - ограничение кредитного риска на активы. Обычно в результате секьюритизации кредитный риск оригинатора ограничивается теми суммами, которые предоставлены им для повышения кредитного качества. В случае банков это может обеспечить им получение льгот по регулятивному капиталу в соответствии с законодательством. В то же время оригинатор обычно сохраняет возможность извлечения будущих прибылей и активов;
• - повышение эффективности баланса. При классической секьюритизации через продажу пула рисковые активы могут быть сняты с баланса оригинатора и замещены денежными средствами, что приведет к улучшению соответствующих балансовых показателей. Например, в той степени, в которой средства, полученные от секьюритизации, могут быть использованы для погашения существующих обязательств, будет уменьшено соотношение заемных и собственных средств;
• - получение доступа к различным источникам финансирования. Секьюритизация позволяет оригинаторам диверсифицировать источники финансирования, не ограничиваясь банками, и получить доступ к фондовым рынкам (почти) напрямую без необходимости выпуска собственных ценных бумаг. Оригинаторы, добившиеся прямого доступа к фондовым рынкам (например, компании, уже выпускавшие корпоративные облигации), иногда осуществляют секьюритизацию для того, чтобы продемонстрировать фондовым рынкам наличие для себя возможности секьюритизации как источника финансирования и доступа к инвесторам различного типа;
• - снижение стоимости финансирования. Средневзвешенные затраты на секьюритизацию могут быть ниже, чем затраты на финансирование через банк, обслуживающий оригинатора, или на другие виды заимствований. Следует отметить, что это часто имеет место, когда кредитное качество активов, участвующих в секьюритизации выше, чем кредитное качество баланса оригинатора в целом;
• - повышение конкурентоспособности. Использование данного источника финансирования предоставляет компании конкурентные преимущества по сравнению с другими компаниями на рынке, позволяя существенно снизить стоимость привлечения капитала.
• - улучшение финансового состояния и имиджа оригинатора. Секьюритизация играет важную роль в составлении финансового профиля и имиджа оригинатора, что сказывается в присвоении ей определенного рейтинга.

Для инвесторов:

• - возможность инвестирования в виды активов, характеризующиеся различными рисками и доходностью. Что дает инвесторам возможность оптимизировать структуру своих портфелей и выходить на рынки, на которых иначе они не могли бы делать инвестиции;
• - ценные бумаги, обеспеченные активами, обычно менее волатильны по сравнению с корпоративными облигациями;
• - ценные бумаги, обеспеченные активами, предлагают более высокую премию, чем государственные и корпоративные облигации, имеющие сопоставимый рейтинг;
• - ценные бумаги, обеспеченные активами, обычно не подвержены риску событий или снижению рейтинга у единичного заемщика.

Вышеназванные преимущества приводят к снижению ставки процента, которую оригинатор платит за привлекаемый капитал.

Плюсы для экономики страны:

• - Более эффективное распределение рисков по всему финансовому сектору;
• - Мобилизация фондов: основные транши ясны и достаточно прозрачны, что для портфельных менеджеров, пенсионных фондов и других институциональных игроков на рынке означает снижение рисков при возможном инвестировании;
• - Удешевление и увеличение продолжительности кредитов для конечных потребителей кредитных продуктов;
• - Для развивающихся рынков секьюритизация должна стать логичным продолжением становления рынков более базисных финансовых инструментов - государственных и корпоративных ценных бумаг.

Основным недостатком секьюритизации как способа рефинансирования кредитов для банка является сложность организации сделки и, как следствие, ее высокая стоимость. Это обуславливает недоступность секьюритизации для мелких банков и необходимость формирования крупного пула кредитов (более $50-100 млн.) для достижения экономической эффективности сделки.

Раскроем виды секьюритизации. Разделение секьюритизации по видам позволит более полно и структурно понять применение (или выбор) правовых средств, необходимых для должного урегулирования каждого из процессов.

Итак, секьюритизация активов (Asset Securitisation) делится на две большие группы: на секьюритизацию уже существующих требований (Present Flow Securitisation) и на секьюритизацию будущих требований (Future Flow Securitisation). Особенность первой группы состоит в том, что требования оригинатора (иначе кредитора) к своим клиентам (должникам) уже существует в силу их оформления соответствующими документами (договорами, контрактами и пр.). При этом размер этих требований можно рассчитать. Например, это требования кредитной организации по кредитным договорам (ипотечным, потребительских и иным), или это могут быть требования поставщика энергоресурсов к своим клиентам по заключенным договорам поставки в случае, когда общая сумма, подлежащая выплате клиентами поставщику, заранее определена.

С будущими требованиями все сложнее. Будущие требования оригинатора могут исходить из договоров, как уже заключенным, по которым невозможно в настоящее время определить суммы будущих денежных платежей, так и тех, которые заключат в будущем, и в связи с этим, возможно, стимулирующих будущие денежные платежи в адрес оригинатора. Примером первых отношений может служить ситуация, когда кредитная организация выпускает и распространяет среди своих клиентов кредитные пластиковые карты. В данном случае будущий денежный поток от клиентов невозможно точно рассчитать, так как нет (и не может быть) достоверной информации о том, как активно клиент будет пользоваться кредитной карточкой.

В качестве примера вторых отношений можно привести ситуацию, когда, например, концессионер платной автодороги, предполагает, что в будущем, возможно, будет сформирован определенный денежный поток за счет автомобилистов, проезжающих по этой дороге. При этом в настоящее время концессионер не имеет никаких договоров с этими автомобилистами, а намеревается лишь в будущем предложить им публичную оферту, предметом которой является проезд автомобилистов по платной комфортной дороге без пробок за определенное вознаграждение.

Возможность структурирования схемы секьюритизации под потребности ее инициаторов чрезвычайно важна. Так Процесс секьюритизации также подразделяют в зависимости от формы (модели осуществления) на:

• - классическую (или традиционную)
• - синтетическую секьюритизацию.

Рассмотрим классическую схему секьюритизации портфеля кредитов, то есть схему, в которой имеет место реальная продажа активов банком-оригинатором специально созданному юридическому лицу (рисунок 1).

Рисунок 1 - Классическая схема секьюритизации портфеля (пула) кредитов

При классической секьюритизации первичный кредитор (оригинатор) формирует пул кредитов, однородных по некоторым признакам, и переуступает (продает) его специально созданному юридическому лицу (Special purpose vehicle - SPV), которое финансирует покупку с помощью эмиссии ценных бумаг, обеспеченных будущими платежами по кредитам. Таким образом, оригинатор получает капитал, привлеченный от инвесторов на фондовом рынке. В сделке секьюритизации также участвует обслуживающий агент (servicer), который принимает платежи от должников, ведет работу с теми из них, у которых возникла задолженность по кредиту, а также обращает взыскание на залог по обеспеченным кредитам. За эту работу servicer получает от SPV комиссию. В роли сервисного агента может выступать и сам оригинатор.

«Синтетическая» секьюритизация - это секьюритизация, при проведении которой пул кредитов не продается специальному юридическому лицу, а лишь выделяется на балансе банка-оригинатора. При синтетической секьюритизации происходит передача риска, связанного с активом, а не самого актива. Изоляция секьюритизируемых активов от риска банкротства банка-оригинатора в этом случае происходит путем отделения пула кредитов от общей конкурсной массы при банкротстве оригинатора и закрепления в законодательстве первоочередного права держателей ценных бумаг секьюритизации (инвесторов) на данный пул активов по сравнению с другими кредиторами оригинатора.