Главная Заявления Грядёт новый мировой финансовый кризис. Финансовый кризис

Грядёт новый мировой финансовый кризис. Финансовый кризис

Хочу предложить вашему вниманию немного своих размышлений про современный финансовый кризис . Я постараюсь объяснить суть финансового кризиса как с точки зрения процессов, происходящих в мировой экономике, так и с точки зрения обычного среднестатистического человека, как его вижу я, рассказать, чем опасен финансовый кризис для людей, ну и, конечно же, остановлюсь на том, как защитить себя от финансового кризиса.

Итак, в последние годы я думаю, любой человек многократно слышал, смотрел, читал, думал и говорил про современный финансовый кризис. Нас постоянно пугают кризисом, и многие возникающие неприятности очень любят списывать на кризис. Что же это на самом деле за явление? В чем суть финансового кризиса? Давайте попробуем разобраться.

Суть финансового кризиса.

Итак, для начала предлагаю всем небольшой урок логики. Судя по названию, во-первых, это некий перелом, переходное состояние, несущее в себе определенные проблемы (именно это обозначает сам термин “кризис”), а во-вторых, поскольку он финансовый, значит, это связано с движением денежных потоков (т.к. финансы – это деньги в движении).

Таким образом, финансовый кризис – это перелом в движении денежных потоков, порождающий ряд проблем.

Сами по себе любые процессы, в том числе и экономические, как правило, цикличны. Экономический цикл имеет следующий вид:

Кризис -> Подъем -> Пик -> Спад -> Кризис

И этот цикл повторяется бесконечное множество раз с определенной периодичностью. Такая периодика может наблюдаться как в долгосрочной, так и в краткосрочной перспективе. То есть, к примеру, глобальный финансовый кризис бывает раз в 50-60-70 лет, но при этом, даже если экономика находится на пике своего развития, могут наблюдаться локальные финансовые кризисы. Поэтому возникновение финансового кризиса – это нормальный неизбежный экономический процесс, и в этом нет ничего внезапного и удивительного.

Возникновение и причины финансового кризиса.

Немного истории. Современный финансовый кризис, на мой взгляд, берет свое начало еще аж в 1944 году, когда было подписано Бреттон-Вудское соглашение, согласно которому, наравне с золотом, мировой валютой был признан американский доллар, при этом стоимость доллара оставалась четко привязанной к стоимости золота.

Чуть позднее были созданы две крупнейшие кредитно-финансовые организации мира – Международный Валютный Фонд (МВФ) и Международный Банк Реконструкции и Развития (МБРР), основными задачами которых было кредитование государств для поддержания их платежного баланса.

В 1976-1978 годах на смену пришла Ямайская валютная система, согласно которой золотой стандарт был полностью отменен, а валютные курсы стали свободно плавающими, формирующимися по рыночным принципам: на основании предложения и спроса. Эта система действует и по сегодняшний день.

За все это время постоянно наращивался объем кредитов, выдаваемых МВФ и МБРР. Причем, поскольку курсы валют уже не были привязаны к золоту, происходила постоянная эмиссия долларов. Попросту говоря, доллары печатали и выдавали в кредиты. Кредиты эти, хоть и были достаточно дешевыми, но все равно предполагали возникновение ссудного процента. Таким образом, долларовая денежная масса постоянно росла, причем, росла в прогрессии, по .

Согласно всем законам экономики, такой колоссальный и прогрессирующий рост денежной массы должен был вызывать сумасшедшую инфляцию. Однако этого не происходило, поскольку для предотвращения инфляции были специально созданы всевозможные механизмы торговли ценными бумагами: излишки денежной массы вкладывались в ценные бумаги, которые, по сути, не являются деньгами, а значит, рост их количества не вызывает инфляцию.

В результате в мире возникла следующая ситуация:

– Мировая долларовая масса растет, как снежный ком;

– При этом долларовой инфляции не наблюдается (цены в долларах не растут пропорционально росту количества долларов) благодаря действию специальных финансовых механизмов;

– Общая кредитная задолженность стран мира в долларах неуклонно растет;

– Подавляющее большинство долларовой массы не подкреплено ни золотом, ни произведенными товарами и услугами – это лишь кредиты, порождающие ссудный процент и дальнейший прогрессивный рост количества долларов;

– Происходит тотальная долларизация мировой экономики;

– Мировая экономика не выдерживает такого роста долларовой денежной массы, не подчиняющейся экономическим процессам.

В этом и заключается глобальная суть мирового финансового кризиса. Однако нам обычно преподносят финансовый кризис, говоря уже о его последствиях, а не причинах.

Последствия финансового кризиса.

– Наращивание долговых обязательств стран, предприятий и людей;

– Падение платежеспособности стран, предприятий и людей;

– Спад производства со всеми вытекающими последствиями (безработица и т.д.).

Вот такая интересная получается ситуация: денежная масса в мире растет, но она превращается преимущественно в долги (кредиты), а не в реальные товары и услуги.

Все привыкли думать, что финансовый кризис – это когда нет денег. Так, получается, что абсолютно не так: денег становится только больше. В никуда исчезнуть они не могут. Значит, просто происходит перераспределение мировых денег.

Если деньги от кого-то уходят (от отдельных людей, предприятий, стран), значит они к кому-то и приходят (к отдельным людям, предприятиям, странам). Я думаю, что это абсолютно логично.

Таким образом, отдельным людям, тем, к которым приходят деньги, современный финансовый кризис, однозначно, на руку. И к таким людям может при желании примкнуть любой, только в своих локальных масштабах, разумеется.

Чем опасен финансовый кризис?

Поскольку тематика сайта Финансовый гений – личные финансы, то и современный финансовый кризис я буду рассматривать с точки зрения отдельных людей и состояния их личного бюджета. Чем опасен финансовый кризис для людей? Все банально просто:

1. Лишение источника дохода или сокращение доходов в результате увольнения или снижения зарплаты.

2. Одновременно рост расходов, поскольку цены на товары и услуги начинают расти.

Наверняка многие слышали такую фразу: кризис у нас в головах. Я полностью с этим согласен, и думаю, что суть современного финансового кризиса не в глобальных масштабах, а для конкретного человека объясняется прежде всего именно этим. Люди, а также предприятия и страны, которые не хотят адаптироваться под новые финансово-экономические условия, при наступлении финансового кризиса, терпят бедствие, их финансовое состояние ухудшается. И современный финансовый кризис они используют как оправдание своих неудач, своей неправильной позиции. Но еще раз напомню: деньги не могут исчезнуть в никуда – у кого то они наоборот появляются, и каждый имеет шанс примкнуть именно к таким людям. Многое при этом зависит только от него самого.

На этом все. Надеюсь, что вы поняли, что представляет собой современный финансовый кризис, и как с ним бороться. Желаю вам решительных и результативных шагов в этом направлении. Оставайтесь на , чтобы ваша финансовая грамотность всегда была на высоте. До новых встреч!

а протяжении многих веков в мировой экономике регулярно происходили финансовые кризисы. Самые ранние документально подтвержденные дефолты по суверенному долгу были зафиксированы в Англии в XIV в. В дальнейшем они часто повторялись. Испании принадлежит «рекорд» регулярности кризисов: только в XIX в. там было семь суверенных дефолтов (за три предыдущих века - шесть) 1 . Первый международный финансовый кризис также возник в Англии. В 1825 г. ее фондовый рынок рухнул, что вызвало банковскую панику. Кризис перекинулся на континентальную Европу, затем на Латинскую Америку - по всему региону прошла волна суверенных дефолтов. Странам Латинской Америки понадобилось более 30 лет, чтобы реструктурировать свои долги и возобновить привлечение иностранного капитала.

Изучать предпосылки и механизмы развития финансовых кризисов необходимо потому, что в большинстве случаев их негативные последствия не ограничиваются потерями участников финансовых рынков (отечественных и/или иностранных инвесторов в случае дефолта по долгам, вкладчиков при банковском кризисе, эмитентов долга в иностранной валюте при девальвации). Значительный негативный эффект обычно испытывает и производство. По оценкам М. Бордо и др. 2 , кумулятивные потери ВВП составляют в среднем 5 - 10%, на восстановление его докризисного уровня уходит два-три года. Соответственно в кризисный период растет безработица, падает уровень жизни населения.

Так, по данным Международной организации труда, в ходе глобального кризиса 2007-2009 гг. число безработных в мире увеличилось на 20 млн человек, а, по оценкам Всемирного банка, число людей, живущих за чертой бедности, в этот период возросло на 64 млн. Впрочем, некоторые кризисы характеризовались еще более значительным в относительном выражении ростом безработицы и падением уровня жизни. В период аргентинского кризиса 2002 г. безработица выросла до 20% (14% перед кризисом), а доля граждан, живущих за чертой бедности, - до 54% (27% перед кризисом).

Последствия кризиса имеют не только экономическое и социальное измерения. Понесенные в ходе кризиса потери либо вынужденные меры правительства по сокращению государственных расходов нередко приводят к акциям протеста и политической дестабилизации. Падение популярности руководства страны во многих случаях завершается досрочными выборами, сменой правительства или даже «партии власти». Эмпирические исследования показывают, что валютный кризис вдвое повышает вероятность смены находящейся у власти партии 3 . Хотя в последние десятилетия кризисы не оказывают такого катастрофического воздействия на политическую систему, как, например, во времена Великой депрессии, в ряде случаев они вызывают серьезные политические потрясения. В качестве примера можно привести аргентинский кризис 2001-2002 гг., когда на фоне уличных беспорядков всего за один месяц в стране сменилось четыре (!) президента.

Кризис 2007-2009 гг. в ряде стран, как развитых, так и развивающихся, также привел к переходу власти от одних партий к другим. Некоторые эксперты считают последствия кризиса (в частности, рост безработицы) одной из причин политической нестабильности на Ближнем Востоке в 2011 г. Отметим, что при подобном развитии ситуации существует опасность, что из-за возникшего политического кризиса затянется принятие необходимых, но непопулярных решений по оздоровлению экономики. Впрочем, и в случае сохранения действующих правительств кризисы несут для них значительные риски, поскольку для смягчения их последствий государство нередко вынуждено возмещать за счет бюджетных средств часть потерь (такая ситуация типична для банковских кризисов), что позднее оборачивается необходимостью повышать налоги и/или сокращать госрасходы.

Важны и «нематериальные» последствия кризисов - длительная утрата доверия к национальной валюте, финансовой системе и экономике в целом со стороны населения и инвесторов. Все это обусловливает значительный интерес к теориям, объясняющим причины возникновения и распространения кризисов, и следующим из них рекомендациям.

В данной работе на основе анализа теорий финансовых кризисов и исследований, посвященных их рассмотрению в исторической перспективе, предпринята попытка построить общую схему, позволяющую описать, с одной стороны, предпосылки возникновения и нарастания кризисной уязвимости, а с другой - механизмы распространения кризисов сначала по сегментам финансовой системы, а в дальнейшем - и на реальный сектор. Обсуждаются также подходы к оценке кратко- и долгосрочных последствий кризисов.

Классификация кризисов и исторический анализ

Термин «финансовый кризис» используется для описания различных по природе масштабных нарушений функционирования финансовой системы, затрудняющих реализацию ее основных функций - трансформации сбережений в инвестиции и распределения рисков. Под это определение подпадают следующие виды кризисов:

суверенные дефолты по внутреннему и внешнему долгу. Наиболее значимые примеры за последние 15 лет - российский дефолт 1998 г. по внутреннему и аргентинский дефолт 2002 г. по внешнему долгу;
валютные кризисы. Можно отметить валютные кризисы в Таиланде и Индонезии во время Азиатского кризиса 1997-1998 гг., бразильский кризис 1999 г.;
кризисы банковской системы. Среди наиболее масштабных назовем кризисы в североевропейских странах в конце 1980-х - начале 1990-х годов и банковский кризис в Японии в 1997 г. Значимость этих эпизодов обусловлена связанным с ними ценным опытом (как позитивным, так и - в случае Японии - негативным) принятия мер по оздоровлению банковской системы;
резкие падения капитализации фондовых рынков. Примером может служить обвал цен на акции высокотехнологичных компаний в США в 2000 г.

Отметим, что во многих случаях проблемы могут носить комплексный характер - например, одновременно происходят валютный и банковский либо валютный и долговой кризисы. Это подтверждает, что одни и те же (или сходные) обстоятельства способны приводить к разнообразным кризисным явлениям. Тем самым можно говорить об общих механизмах развития кризисов, относящихся ко всем их видам.

С финансовыми кризисами в том или ином виде сталкивались практически все страны, независимо от степени развития экономики, институтов и режима макроэкономической политики. Глобальный кризис 2007-2009 гг. напомнил, что как жертвами, так и источниками дестабилизации могут быть не только развивающиеся страны и страны с формирующимся рынком, но и наиболее развитые. Он также продемонстрировал, что в условиях глобализации последствия кризисов могут оказаться более тяжелыми не в странах-источниках, а в странах, куда они распространяются «вторично» (по торговым, финансовым и другим каналам). Так, темпы роста ВВП развитых стран в этот период снизились примерно на 6 п. п., а развивающихся стран и стран с формирующимся рынком (без учета Китая и Индии) - более чем на 8 п. п.

Исторический анализ выступает важным источником данных о периодичности и общих механизмах кризисов. До недавнего времени он обычно ограничивался послевоенными десятилетиями, однако в последние годы появились работы, основанные на значительно более широких массивах данных 4 . Результаты этих работ можно кратко изложить следующим образом:

Рассмотрим наиболее известные комплексные кризисы.

Великая депрессия в США 1929 - 1939 гг. Ее непосредственным «спусковым крючком» стал обвал фондового рынка в США в октябре 1929 г. («Черный вторник»). Среди реальных причин Великой депрессии называют коррекцию после экономического бума 1920-х годов, резкое ослабление стандартов кредитования и маржинальных требований в предшествовавший период, приведшее к чрезмерному росту кредитного рычага. Отличительная черта этой депрессии - принятые после ее начала антикризисные меры оказали, возможно, даже большее негативное влияние на экономику, чем недостатки государственной политики в предшествовавший период (слабость регулирования, отсутствие сетей социального и финансового страхования и др.).

Так, ФРС США проводила жесткую монетарную политику и не поддерживала наиболее уязвимые, системно значимые банки в 1929 - 1931 гг., что вызвало волну банкротств и панику на финансовых рынках; результатом стало резкое сжатие кредитования (агрегат M2 сократился за этот период на 33%). Правительство, со своей стороны, в начальный период депрессии оказывало давление на бизнес с целью поддержать уровень номинальных зарплат. В условиях дефляции это привело к увеличению реальных зарплат и соответственно резкому росту безработицы (превысившей в итоге 22%) и снижению потребления. Кроме того, принятые протекционистские меры вызвали аналогичную реакцию стран - торговых партнеров, и объемы внешней торговли резко сократились. Только после начала реализации политики «Нового курса» в 1933 г., поддержавшей реальный сектор и способствовавшей снижению рисков в финансовом секторе, негативные тенденции в экономике были преодолены.

Мексика, валютный и банковский кризисы 1994-1995 гг. Причинами кризиса стали излишне мягкая фискальная политика в предвыборный 1994 г. и поддержание режима квазификсированного курса, обусловившие высокий бюджетный дефицит и дефицит счета текущих операций. При этом бюджетный дефицит все больше финансировался за счет так называемых Tesobonos - облигаций, номинированных в песо, но индексируемых по курсу доллара, что вело к дополнительному накоплению валютного риска. Ухудшение внутриполитической обстановки в стране и повышение процентных ставок в США в сочетании с низким уровнем международных резервов спровоцировали атаку на национальную валюту, завершившуюся ее девальвацией на 40%.

В условиях высокой долларизации экономики финансовый сектор и государство испытывали значительные трудности с рефинансированием своих обязательств. Страна оказалась на грани дефолта, которого удалось избежать лишь благодаря финансовой поддержке США, МВФ и Банка международных расчетов, предоставивших кредитные линии в общей сложности на 49 млрд долл. Банковский сектор понес тяжелые потери: 9 из 34 банков (владевших 19% всех активов) де-факто оказались банкротами; 11 потребовалась докапитализация; доля «проблемных» активов на балансах банков достигла 19%. Спад ВВП составил 6,2%, фискальные издержки по выходу из кризиса оцениваются в 19,3% ВВП.

Юго-Восточная Азия, валютный и банковский кризисы 1997- 1998 гг. Наиболее пострадали Таиланд, Малайзия, Южная Корея и Индонезия (последняя допустила также дефолт в 1998 г.). Причиной кризисов стало накопление рисков в финансовом секторе на фоне перегрева экономики, что проявилось в устойчивом дефиците текущего счета, пузырях на фондовых рынках и рынке недвижимости. Так, среднее значение отрицательного сальдо текущего счета за пять предкризисных лет составляло от 1,2% ВВП в Южной Корее до 6,3% ВВП в Таиланде. Факторы перегрева экономики включали:

политику фиксированных (к доллару) курсов, способствовавшую притоку краткосрочного капитала;
несовершенство системы регулирования - слабость пруденциальных мер, недостаточную прозрачность, что не позволяло адекватно оценивать риски;
давление правительств на банки с целью увеличить кредитование крупных, политически связанных корпораций.

В итоге в наиболее уязвимой стране региона с точки зрения сформировавшихся внутренних и внешних дисбалансов (дефицита текущего счета, избыточного укрепления курса вследствие ослабления иены к доллару, ухудшения фискальной ситуации) - Таиланде - в мае 1997 г. произошла атака на национальную валюту бат. Последовавшая девальвация бата заставила инвесторов радикально переоценить накопленные риски не только для таиландской экономики, но и для соседних стран. В условиях сравнительно небольших международных резервов это привело к давлению на другие валюты региона и резкому сужению возможностей рефинансирования обязательств, то есть наблюдался эффект «заражения» кризисом. Южная Корея, Таиланд и Индонезия прибегли к помощи МВФ для снижения рисков, связанных с недостатком иностранной ликвидности, и общей неопределенности, что, однако, не смогло предотвратить девальвации, банковские кризисы и рецессии. Не избежала их и Малайзия, использовавшая ряд «нетрадиционных» антикризисных мер, включая ограничения на отток капитала. Во всех указанных странах кризис вызвал рост доли «проблемных» активов свыше 50%, а также волну банкротств и принудительных слияний банков и других финансовых организаций. Кумулятивные потери ВВП 6 для каждой страны превысили 50%; спад производства в отдельные годы варьировал от 6,9% в Южной Корее до 13,1% в Индонезии. Фискальные издержки кризиса составили от 16,4% ВВП в Малайзии до 56,8% ВВП в Индонезии.

Россия, кризис 1998 г. Хронический бюджетный дефицит и политика квазификсированного курса создали условия для роста кризисной уязвимости. В первой половине 1998 г. из-за последствий Азиатского кризиса российская экономика оказалась подвержена торговому (цена на нефть снизилась вдвое по сравнению с уровнем 1997 г.) и финансовому шокам (на фоне общего роста опасений инвесторов по поводу вложений в активы стран с формирующимся рынком и ожидания девальвации рубля резко выросли процентные ставки по гособлигациям). Неспособность правительства оздоровить фискальную ситуацию и недостаточность валютных резервов (не покрывавших на конец первого полугодия объема импорта даже за один квартал) обусловили дальнейший рост процентных ставок и девальвационных ожиданий, которые не смогло предотвратить выделение кредитной линии МВФ и Всемирным банком. В итоге это привело к коллапсу валютного рынка и рынка гособлигаций (ГКО/ОФЗ).

17 августа 1998 г. правительство и Центробанк объявили дефолт по гособлигациям, установили мораторий на выплату по некоторым типам обязательств банковской системы и резко расширили валютный коридор. Вследствие высокого уровня валютных дисбалансов и низкого качества управления возник масштабный банковский кризис: около половины всех банков (на которые приходилось 32% депозитов частных лиц) обанкротились, а доля «проблемных» активов достигла 40%. Но с точки зрения реальной экономики и фискальных издержек негативные последствия кризиса оказались относительно невелики благодаря снижению доли оплаты труда и стимулирующему эффекту девальвации. Так, минимальный темп роста составил -5,3%, при этом кумулятивные потери ВВП были нулевыми; фискальные издержки не превысили 5,3% ВВП.

Аргентина, валютный и банковский кризисы и дефолт 2001 - 2002 гг. Причиной кризиса стала излишне мягкая фискальная политика, которая привела к быстрому росту зарубежных заимствований: несмотря на быстрый рост экономики в 1992 - 1998 гг., госдолг за этот период вырос с 31 до 41% ВВП. В условиях экономического спада, начавшегося в 1998 г. и усилившегося в 1999 г. после девальвации в крупнейшем торговом партнере страны - Бразилии, требовались меры фискального и монетарного стимулирования экономики. Первое было невозможно из-за высокого уровня госдолга, а второе - вследствие действовавшего режима валютного правления (currency board). Продолжавшийся кризис вызвал снижение бюджетных доходов и серьезно затруднил рефинансирование госдолга. В итоге было подорвано доверие к режиму валютного правления, произошел «набег на банки» (его дополнительной причиной было то, что дефицит бюджета все больше покрывался за счет банковских займов).

В начале 2002 г. отменили привязку аргентинской валюты к доллару, а правительство, столкнувшись с невозможностью рефинансировать долларовые облигации, объявило дефолт, ставший крупнейшим в истории в номинальном выражении (93 млрд долл.). Это позволило ограничить фискальные издержки кризиса (составившие 9,6% ВВП), но закрыло правительству доступ на международные рынки капитала. В период кризиса было национализировано три банка, еще один банк обанкротился; доля «проблемных» активов на балансах банков превысила 20%. Минимальные темпы роста ВВП составили -10,9% ВВП; кумулятивные потери ВВП - 42,7%.

В таблице 1 приведена оценка последствий наиболее масштабных кризисов за последние 30 лет.

Результаты исторического анализа свидетельствуют о большой роли недостатков макроэкономической политики и регулирования в формировании финансовых кризисов. Устойчивый бюджетный дефицит и дефицит текущего счета, проведение негибкой политики (например, фиксированного обменного курса) в условиях сильных внешних шоков и недостаточного объема резервов, финансовая либерализация при невысоком качестве пруденциального регулирования и корпоративного управления в финансовом секторе выступают значимыми предикторами кризисов. Это подтверждают и анализ отдельных характерных эпизодов, и результаты эмпирических работ.

Теории возникновения финансовых кризисов

Существующие экономические теории, объясняющие зарождение финансовых кризисов и их связь с указанными факторами уязвимости, можно условно разделить на следующие классы.

Таблица 1

Негативный эффект крупнейших кризисов


Девальвация	Аргентина, 2002 г. (отказ от режима валютного правления)	Девальвация на 48% за один квартал
	Аргентина, 2002 г.	Рекордные абсолютный размер дефолта (93 млрд долл.) и относительные потери инвесторов (74% от номинальной стоимости правительственного долга)*
производства	Чили, 1981 г. (падение цен на медь, остановка притока капитала)	Однократный 13,6% Кумулятивный 92 п. п.
производства	Таиланд, 1997 г. (Азиатский кризис)	Однократный 10,5% Кумулятивный 98 п. п.
Банковский кризис	Болгария, 1996 г. (низкое качество риск-менеджмента в 1991 - 1995 гг.)	Доля «проблемных» активов 75%; прекращена деятельность банков с долей в общем объеме активов 33%
на фондовом	США и другие развитые страны, 1987 г. («Черный понедельник»)	За один день индекс Dow Jones снизился на 22,6% вследствие неадекватной работы автоматических программ торговли активами на фоне опасений инвесторов по поводу ужесточения монетарной политики США
Фискальные издержки кризиса	Индонезия, 1997-1998 гг. (Азиатский кризис)

Источники: составлено на основе данных Laeven L., Valencia F. Op. cit.; * Sturzenegger F., Zettelmeyer J. Haircuts: Estimating Investor Losses in Sovereign Debt Restructurings, 1998-2005 // IMF Working Paper. 2005. No 05/137.

Модели кризисов, обусловленных наличием внешних и внутренних дисбалансов. Классическим примером выступает, например, модель валютного кризиса П. Кругмана 7 . В случае, если правительство финансирует устойчивый бюджетный дефицит за счет сеньоража, а центробанк поддерживает фиксированный валютный курс, это сопровождается уменьшением валютных резервов (как следует, например, из модели Манделла-Флеминга). Рациональные агенты будут ожидать девальвации курса при исчерпании резервов, при этом оптимальная стратегия для них - проведение упреждающей спекулятивной атаки на курс, когда еще сохраняются определенные резервы. Соответствующий «критический уровень» резервов при этом может быть весьма значительным - достаточным для покрытия нескольких лет спроса на валюту в «обычных» условиях. Очевидно, аналогичная логика действует и в случае внешних дисбалансов, проявляющихся в устойчивом дефиците текущего счета.

Более поздние исследования показали, что при наличии устойчивых дисбалансов отдалить кризис способно повышение процентных ставок, однако возможности такой политики ограничены 8 . Действительно, она приводит к замедлению экономики и росту процентных выплат, а возросшая уязвимость государственных финансов может, напротив, ускорить спекулятивную атаку.

Еще один пример влияния дисбалансов на повышение вероятности финансовых кризисов - рост дефолтных рисков в случае устойчивых бюджетных дефицитов. При накоплении долга свыше определенного предела запрашиваемая инвесторами процентная ставка по гособлигациям оказывается запретительно высокой, правительство лишается доступа на рынки капитала и (при отсутствии международной помощи) вынуждено объявить дефолт. Показатель «предельного долга» зависит от структурных темпов роста экономики, безрисковой процентной ставки, функции реакции фискальной политики правительства на уровень госдолга. В одной из недавних работ этот показатель рассчитан для широкой выборки стран 9 .

Модели кризисов, в которых ведущую роль играет сочетание шоков и негибкой политики. Подобные модели в основном применяют для исследования экономик с режимом фиксированного курса. Например, Б. Дэниел увязал валютные кризисы с фискальными шоками (смягчением бюджетной политики); С. Китано исследовал механизм валютного кризиса в случае снижения мировых процентных ставок, обусловливающего отток капитала; Г. Камински и К. Рейнхарт отметили роль шоков условий торговли, связанных, например, с падением цен на основные экспортируемые товары или девальвацией в стране - торговом партнере 10 .

Поведенческие теории, объясняющие кризисы синхронизацией ожиданий экономических агентов. Модели данной группы предлагают простой механизм описания банковских кризисов («набегов на банки») и колебаний фондового рынка на основе идеи компле-ментарности: если определенное количество экономических агентов выбирают «негативную» стратегию поведения (досрочное снятие депозитов или продажу акций), она становится выгодной и для остальных агентов. Эффект «самосбывающихся ожиданий» может обусловить и валютный кризис: если значительная группа агентов начинает скупать иностранную валюту в ожидании девальвации, то подобная стратегия становится оптимальной и для остальных. Аналогичное объяснение можно предложить для долговых кризисов. Таким образом, экономическая динамика характеризуется множественностью равновесий: некоторые равновесия соответствуют ситуации стабильности, некоторые - паники.

Ключевой вопрос поведенческих теорий - механизм синхронизации ожиданий. Ряд ученых делают вывод об ее случайности («синхронизация под влиянием солнечных пятен»). Это снижает их ценность для нормативного анализа, поскольку не дает информации о мерах, необходимых для достижения «желаемого» равновесия (за исключением отдельных мер, снижающих координационный эффект, например, введения страхования депозитов). Результаты эмпирического анализа (по крайней мере за послевоенный период) в целом не подтверждают эти теории 11 .

Более распространены и эмпирически обоснованы теории, связывающие вероятность «негативной» синхронизации с получением информации о текущих и (ожидаемых) будущих значениях показателей макроэкономической и финансовой уязвимости. Соответствующие модели могут предполагать полностью детерминистскую динамику: при превышении определенного порога уязвимости все агенты используют «негативную» стратегию и наступает кризис. Причины можно показать на примере банковского кризиса. Агенты осознают, что такой рост уязвимости повышает вероятность снижения стоимости банковских активов. Соответственно растет риск невозврата депозитов, что и приводит к «набегу на банки» (в современных условиях - нередко к отказу от рефинансирования банковских обязательств) 12 . Ситуация часто усугубляется тем, что агенты не способны различать «проблемные» и «более устойчивые» банки, и кризис охватывает банковскую систему в целом 13 .

Альтернативные модели предполагают существование, помимо «кризисной», «промежуточной» зоны показателей уязвимости, характеризующейся наличием как «кризисного», так и «бескризисного» равно-весий 14 . В этом случае возможна случайная синхронизация стратегий.

Формирование и распространение кризисов: общая схема

На основе обзора моделей возникновения кризисов и накопленного эмпирического опыта можно сделать вывод, что финансовые кризисы характеризуются сочетанием нескольких элементов.

Перечисленные элементы тесно взаимосвязаны: так, ошибки экономической политики могут повысить уязвимость страны к действию шоков. Доверие инвесторов и вкладчиков зависит как от внешних условий, так и от макроэкономической «прочности» страны и политики властей. Проведение излишне мягкой монетарной политики может привести к перегреву экономики и накоплению рисков в финансовой системе; напротив, при очень сильных фундаментальных показателях не возникают негативные ожидания, накопление которых может вызвать «набеги на банки» и прочие дестабилизирующие действия.

Но возможности взаимной компенсации кризисных факторов ограничены. Так, ошибочная макроэкономическая политика может создать кризисную ситуацию независимо от других факторов. При этом оценка отдельных элементов (например, политики властей) нередко зависит от состояния других элементов. Например, режим обменного курса, заслуживающий положительной оценки в «нормальных» условиях, может стать недостатком при возникновении кризисных шоков.

Как правило, кризис происходит, если присутствуют несколько элементов, однако их «конфигурация» может различаться. Обязательным условием служит только наличие предпосылок (слабостей или рисков). Так, в качестве шока может выступить валютная атака; в условиях макроэкономических дисбалансов и внешних шоков кризис способен развиваться без негативного «вклада» властей. Рассмотрим последовательно «строительные кирпичи» кризисов.

Предпосылки кризисов

Среди предпосылок кризисов отметим прежде всего роль устойчивого фискального дефицита и дефицита счета текущих операций.

В первом случае постоянно растет стоимость заимствований, в том числе для рефинансирования выпущенных облигаций. Во втором случае постепенно повышаются риски девальвации из-за ухудшения чистой внешней позиции. Разумеется, важно определить понятие «устойчивого» дефицита. В течение определенного временного интервала его можно оправдывать, например, госинвестициями в физический и человеческий капитал и/или потребностью в повышении конкурентоспособности экономики за счет притока зарубежных инвестиций. Опыт Азиатского кризиса 1997-1998 гг., многих восточноевропейских стран в период кризиса 2007-2009 гг., стран Южной Европы в настоящее время свидетельствует, однако, о том, что подобные аргументы нужно использовать осторожно.

Помимо рисков, характеризующих состояние госфинансов и экономики в целом, значимой предпосылкой кризисов выступает накопление уязвимых мест собственно в финансовой системе. Среди причин можно указать проблемы морального риска и ценовых пузырей. Возникновение первой связано с широким распространением после Великой депрессии схем страхования депозитов. Это снизило риск банковского кризиса, связанного с «набегом на банки», но подобная политика снижает стимулы вкладчиков к мониторингу деятельности банков. Соответственно возникает проблема морального риска - применения банками излишне рискованных стратегий в условиях, когда исчезает дисциплинирующий эффект массового отзыва депозитов. Застрахованность банков от отзыва депозитов дополнительно приводит к эффекту отрицательного отбора, в соответствии с которым в отрасль будут приходить наиболее склонные к риску предприниматели.

Наряду со снижением риска отзыва депозитов причиной проблемы морального риска для крупных банков может быть так называемый эффект «столь крупные организации нельзя обанкротить» («Too big to fail»). Он предполагает, что как сами подобные организации, так и все их кредиторы (не только держатели депозитов) сознают, что в случае проблем государство поможет их решить. У него действительно могут быть подобные стимулы, в противном случае возможна масштабная дестабилизация системы, которая сопряжена для государства с еще большими издержками. Данный эффект имел место не только в преддверии глобального кризиса 2007-2009 гг., но и в предыдущие десятилетия 15 .

Как показывает опыт, важным фактором накопления дисбалансов в финансовой системе выступает формирование ценовых пузырей. Под таким пузырем понимается длительный период отклонения цены на актив от ее значения, определяемого фундаментальными факторами. Наибольшее распространение получили пузыри на рынках недвижимости и акций, однако в последнее время активно обсуждается проблема формирования спекулятивных пузырей на рынке нефти. Этому способствует быстрое развитие рынка соответствующих производных финансовых инструментов.

Финансовые пузыри имеют долгую историю, начиная с «тюльпаномании» в Голландии в XVII в. и фондового краха «Компании Южных морей» в Англии в 1720 г. На практике возникновение пузырей зачастую служило значимым предиктором крупных кризисов, хотя только около 1 / 4 бумов на жилищном и фондовом рынках завершились финансовыми кризисами 16 . При этом пузыри на рынке недвижимости чаще приводят к кризисам (в 40% случаев), причем обычно более масштабным. Так, «большой пятерке» банковских кризисов (Испания, 1977; Норвегия, 1987; Финляндия, 1991; Швеция, 1991; Япония, 1992), как и глобальному кризису 2007-2009 гг., предшествовала характерная динамика цен на жилье (в последнем случае - в США): за пять предкризисных лет они в среднем повышались более чем на 30%, а пика достигали за шесть кварталов до начала кризиса.

Единого мнения о причинах возникновения ценовых пузырей пока нет. Один подход подчеркивает их «иррациональную» природу. Согласно этим представлениям, рост цен на определенный класс активов привлекает в соответствующий сегмент большое количество новых инвесторов. Они, как правило, хуже осведомлены об особенностях данного сегмента и зачастую используют стратегии, основанные на простой экстраполяции ценовой динамики. Меньшинство лучше осведомленных инвесторов, которые используют стратегии, учитывающие фундаментальные факторы, в этих условиях оказываются в проигрыше и также переключаются на экстраполяцию, что приводит к дальнейшему росту пузыря. Рост цен на активы, в свою очередь, вызывает рост кредитования, инвестиций и потребления. Однако в определенный момент (например, когда отношение суммарной стоимости активов к выпуску превышает некоторый порог) происходит обратная, негативная координация ожиданий инвесторов, что обусловливает «негативную» экстраполяцию и снижение цен на активы до фундаментального уровня или даже ниже его, то есть «сдувание» пузыря.

Очевидно, гипотеза об иррациональности имеет ряд нормативных аспектов. Они касаются, например, повышения информированности агентов путем ужесточения требований по раскрытию информации, а также опасности поддержания низких процентных ставок из-за повышения стимулов к вложениям в «быстрорастущие» сегменты активов.

Альтернативная точка зрения состоит в том, что ценовые пузыри могут быть «рациональными»: участники рынка осознают, что цена завышена по сравнению с фундаментальными значениями, но это не останавливает ее повышательный тренд. Причина в том, что ценность актива заключается не в ассоциирующихся с ним денежных выплатах (например, дивидендах), а собственно в потенциале его цены к росту. По мнению некоторых исследователей 17 , подобный подход реалистично отражает настроения инвесторов в периоды формирования пузырей. В этом случае, разумеется, макроэкономические власти не должны влиять на цену активов. Отметим, что аналогичная рекомендация справедлива и при более слабых предпосылках: если макроэкономические власти не обладают дополнительной информацией или не «более рациональны» по сравнению с частными инвесторами, их вмешательство в процесс ценообразования будет контрпродуктивным.

Кризисные шоки

Внешние и внутренние шоки могут играть роль как «спускового крючка» кризисов, делающего явными существующие дисбалансы или приводящего к переоценке рисков инвесторами, так и источника таких дисбалансов и проблем в реальном секторе, которые в дальнейшем распространяются на финансовый. Первый эффект наблюдался, например, в мексиканском случае, когда политическая нестабильность привела к нарастанию странового риска, и в случае Азиатского кризиса, когда после атаки на бат общая склонность инвесторов к вложениям в региональные активы снизилась. В случае российского кризиса шок цен на нефть в 1998 г. обусловил обострение проблемы «двойного дефицита», тем самым повысив кризисную уязвимость. В случае аргентинского кризиса девальвация в Бразилии привела к снижению конкурентоспособности производства, что вызвало рост «двойного дефицита», падение выпуска и ухудшение ситуации с бюджетными доходами.

Особенности экономической политики

Экономическая политика правительства и денежных властей может быть причиной возникновения кризисной уязвимости, а также приводить к углублению кризисов из-за принятия неадекватных антикризисных мер. Например, в случаях мексиканского, азиатского, российского и аргентинского кризисов превалировал первый эффект - использование режима фиксированного курса было фактором накопления валютных рисков в банковской системе, а экспансионистская фискальная политика (во всех случаях, кроме Азиатского) повышала дефолтные риски и приводила к росту рисков в реальном секторе вследствие чрезмерного укрепления курса (в том числе по инфляционному каналу). В период Великой депрессии, напротив, доминировал второй эффект - первоначально жесткая монетарная политика и слабая реакция фискальной политики на первые проявления кризиса содействовали его разрастанию. Впрочем, ряд исследователей указывают и на недостаточную проработанность антикризисных мер, предписанных МВФ, в условиях Азиатского и аргентинского кризисов: сокращение расходов (фактически проциклическая фискальная политика) не смогло предотвратить ухудшение настроений инвесторов и при этом вызвало падение внутреннего спроса, углубляя и продлевая рецессию.

Действия экономических агентов

Какими бы ни были дисбалансы в экономике, внешние шоки или политика властей, возникновение и развитие кризиса в рыночной экономике всегда - следствие решений и действий экономических агентов. Это может быть во многом спонтанное (и случайное во времени) ухудшение ожиданий инвесторов, вызывающее «набег на банки» или распродажу активов, как, например, в начале Великой депрессии. Это могут быть и целенаправленные действия; в качестве примера можно привести спекулятивную атаку на бат, положившую начало Азиатскому кризису, или еще более известную атаку на фунт в 1992 г. После начала кризиса повышение неопределенности в экономике и связанное с этим преувеличенное восприятие рисков зачастую приводят к нерациональным с точки зрения поддержания системной стабильности действиям агентов, что обусловливает разрастание кризиса (см. ниже).

Усиление и распространение кризисов

Важный вопрос с точки зрения предотвращения финансовых кризисов и проведения антикризисной политики - определение механизмов их усиления и распространения. Одна из главных особенностей кризиса 2007-2009 гг. состоит в том, что сравнительно небольшой первоначальный шок - проблемы на рынке субстандартных ипотечных кредитов США - неожиданно привел к глобальным последствиям.

Некоторые из соответствующих каналов очевидны, например прямые взаимосвязи финансовых организаций. Так, если в портфеле какого-то банка содержатся обязательства «проблемных» банка, компании или правительства, то он автоматически оказывается перед угрозой потерь. Впрочем, эмпирические работы, основанные на сценарном моделировании, указывают на устойчивость системы к шокам, распространяющимся по этому каналу 18 .

Один из альтернативных механизмов трансмиссии шоков связан с непрямой взаимосвязью балансов. Он может быть проиллюстрирован такой последовательностью событий:

при возникновении проблем с ликвидностью у отдельных организаций они начинают распродажу активов;
это дает толчок возникновению так называемого «негативного пузыря» - лавинообразному падению цены активов до значений намного ниже объективно обусловленного уровня. Механизм обесценения активов состоит в том, что их активную распродажу рынки воспринимают как сигнал о низком качестве этого класса активов, в результате спрос на них сокращается. В итоге ухудшаются балансы всех организаций, имеющих в портфеле такие активы;
данные организации, в свою очередь, также вынуждены продавать эти активы, внося свой вклад в снижение цен на них.

В рамках указанного процесса возможны расширение класса активов, участвующих в продаже, и дальнейшее разрастание пузыря уже по «номенклатуре» активов; возникает «спираль убытков» 19 . Эффект может дополнительно усиливаться за счет повышения маржинальных требований, приводящих к необходимости быстро уменьшить кредитный рычаг и соответственно проводить дальнейшую распродажу активов. Такое повышение выступает следствием двух факторов: во-первых, зависимости маржинальных требований от оценок рисков (Value-at-Risk) и волатильности цен на активы, которые возрастают в результате шока; во-вторых, обострения проблем, связанных с асимметрией информации, - кредиторы требуют увеличить залог, поскольку при наличии шоков оценка качества предлагаемых к залогу активов затруднена.

Следующий канал распространения шоков связан с повышением неопределенности. Во-первых, шоки могут снизить склонность инвесторов к риску и привести к «бегству в качество», обострив тем самым проблемы с ликвидностью. Этот эффект особенно выражен, если исходный шок воспринимался инвесторами как крайне маловероятный либо он был связан с новыми типами финансовых инструментов 20 . Во-вторых, организации могут начать удерживать свободные средства как «сбережения из предосторожности» на случай ухудшения ситуации, что дополнительно снижает уровень ликвидности в системе.

Проблемы на межбанковском рынке США в 2007-2008 гг. - типичный пример данного эффекта. Действительно, в тот период возросла неопределенность относительно как требуемого объема привлечения средств в условиях потерь по позициям, связанным с производными инструментами, так и возможности этого привлечения. Склонность к кредитованию других банков снизилась, в результате процентные ставки резко выросли.

Наконец, в-третьих, рост неопределенности может обусловить резкие вариации стоимости производных финансовых инструментов (цена которых во многих случаях зависит от дисперсии шоков). Это служит дополнительным фактором нестабильности балансов.

На практике, в исторической перспективе, как непрямая взаимосвязь балансов, так и рост неопределенности были значимыми кризисными каналами. Так, волна распродаж «ненадежных» активов и «бегство в качество» привели к распространению банковского кризиса еще в период Великой депрессии 21 . В то же время наблюдается определенная эволюция этих каналов: за последнее десятилетие возросла роль фактора вариации цен на финансовые производные.

Завершая обсуждение механизмов зарождения и развития кризисов, отметим, что для каждой страны, каждого кризисного эпизода преобладающие каналы зависят от уровня экономического и институционального развития. Тем не менее рассмотренная классификация может быть полезна, в частности, для описания комплексных кризисов (см. табл. 2).

Таблица 2

Механизмы отдельных комплексных кризисов

	Предпосылки		Ошибки политики	Действия агентов	Каналы распространения
	Избыточный кредитный рычаг, предшествовавший бум на фондовом рынке и рынке недвижимости	Объективный начальный шок трудно идентифицировать	Жесткая монетарная политика и отсутствие поддержки банков, завышение реальных зарплат, протекционизм	«Черный вторник» подорвал доверие к финансовой системе. В результате возникла волна «набегов на банки», приведшая к банковскому кризису	Эффект «бегства в качество» (активы, привязанные к золоту), рост неопределенности (обусловивший паралич межбанковского рынка), отсутствие господдержки привели к кризису ликвидности
Мексика, 1994-1995 гг.		Рост политической неопределенности. Рост процентных ставок в США	Фискальная экспансия в условиях фиксированного курса, слабость регулирования	Низкий уровень резервов обусловил атаку на песо и отказ от рефинанс-ирования долларовых госбумаг
Азиатский, 1997-1998 гг.	Дефицит текущего счета, краткосрочный долг частного сектора, валютные дисбалансы в финансовой системе	Для всех стран, кроме Таиланда, - спекулятивная атака на бат, повысившая осознание рисков	Слабость регулирования После начала кризиса - излишне жесткая фискальная и монетарная политика	Снижение склонности к вложению в активы региона обусловило волну атак на валюты и остановку притока капитала	«Бегство в качество», волна распродаж активов, резкий рост ставок межбанковского рынка в условиях неопределенности
Россия, 1998 г.	«Двойной дефицит», валютные дисбалансы в банковской системе	Снижение цен на нефть, сокращение притока капитала после Азиатского кризиса	Поддержание завышенного курса, неспособность оздоровить фискальную ситуацию	Опасения по поводу фискальной и курсовой политики привели к росту процентных ставок по госбумагам и давлению на курс	«Бегство в качество», резкий рост ставок межбанковского рынка в условиях неопределенности
Аргентина, 2001-2002 гг.	«Двойной дефицит», валютные дисбалансы в банковской системе	Снижение конкуренто-способности из-за девальвации реала, снижение притока капитала после кризисов в Азии, России, Бразилии	Фискальная экспансия в условиях фиксированного курса	Осознание неустойчивости режима валютного правления привело к «набегу на банки»	«Бегство в качество», резкий рост ставок межбанковского рынка в условиях неопределенности

Влияние финансовых кризисов на выпуск и фискальные показатели

Как отмечалось выше, на практике последствия финансовых кризисов нередко выходят за рамки финансовой системы. Это обычно наблюдается, когда распространение шоков внутри нее приводит к кризису ликвидности. Под таким кризисом можно понимать внезапное и длительное ухудшение ситуации с рыночной (понимаемой как возможность быстро продать активы с незначительными последствиями для их цены) и привлекаемой (понимаемой как возможность получить наличные денежные средства или их эквиваленты путем продажи активов или заимствований) ликвидностью 22 . В условиях кризиса ликвидности финансовая система хуже исполняет функции источника заемных средств для инвестирования. Это, в свою очередь, выступает одной из причин распространения кризиса на реальный сектор по ряду каналов.

Финансовые кризисы традиционно сопровождаются повышением стоимости заемных средств. Как правило, в условиях кризиса процентные ставки по кредитам для частного сектора существенно растут (даже если экономические власти снижают базовые ставки). Падение цен на фондовом рынке, в свою очередь, резко увеличивает стоимость финансирования за счет выпуска акций. Повышение процентных ставок снижает количество потенциально прибыльных инвестиционных проектов и, кроме того, может увеличить стоимость обслуживания наличного долга. Тем самым уменьшается объем свободных средств, которые можно было бы направить на инвестирование. Последний эффект наблюдается на практике, поскольку во многих странах существенная часть корпоративного долга при выпуске имеет плавающую ставку либо представляет собой последовательность краткосрочных рефинансируемых займов 23 . Помимо негативного влияния на инвестиции, повышение ставок может приводить к снижению потребления из-за роста ипотечных выплат. Кризисы сопровождаются не только «ценовым» (повышением ставок), но и «объемным» эффектом - снижением предложения заемных средств. Стандарты кредитования ужесточаются в связи с ростом неопределенности, что создает дополнительное понижательное давление на инвестиции.

Важным каналом распространения кризиса на реальный сектор выступает снижение цен на активы. Для нефинансовых компаний это означает дополнительное сокращение объемов кредитования из-за уменьшения потенциального размера залога. Для домохозяйств это приводит к снижению частного потребления (из-за ухудшения ожиданий будущих доходов; ограничения возможностей потребительского кредитования вследствие падения цен на жилье как потенциальный залог; в некоторых странах - также по каналу связи пенсионных накоплений и цен на активы).

Дополнительный фактор уменьшения доступности заемных средств в периоды кризисов - снижение склонности инвесторов к риску. Это приводит к повышению премии за риск и эффекту «бегства в качество» (например, росту вложений в госбумаги развитых стран). Кроме того, кризисы, как правило, сопровождаются снижением индексов потребительской и бизнес-уверенности, обусловливая сокращение темпов роста ВВП по «кейнсианским» причинам (недопотребление, недоинвестирование). Наконец, финансовые кризисы часто вызывают девальвацию, что может существенно ухудшить балансы компаний при наличии нехеджированных валютных рисков и привести к дополнительному снижению объема инвестиций.

На практике снижение темпов роста ВВП после финансовых кризисов наблюдается как в развитых, так и в развивающихся странах (см. рис. 3 - 4), при этом продолжительность и глубина падения обычно тем больше, чем более выраженными были предкризисный бум на фондовом рынке и рынке жилья, а также прирост кредитования. Это подтверждают и результаты эконометрического анализа 24 .

Помимо отрицательного влияния на рост, важным следствием банковских кризисов часто становится существенное ухудшение фискальной позиции. В определенной степени это связано с затратами на «спасение» крупных проблемных финансовых организаций (которые могут включать докапитализацию, выкуп плохих активов и др.). Соответствующие оценки, однако, затруднены из-за методологических трудностей. Например, для норвежского кризиса 1987 г. «статические» оценки стоимости кризиса составляют 2 - 4% ВВП, а «динамические», учитывающие последовавшую реприватизацию банков и распродажу выкупленных активов, свидетельствуют о том, что госфинансы в целом выиграли от спасения банковской системы. Менее противоречивы оценки влияния кризисов на бюджетные доходы и госдолг. Так, было показано, что падение госдоходов наблюдается в среднем в течение двух-трех лет после кризиса и в целом составляет около 2,5% ВВП в реальном выражении. В свою очередь, госдолг за три посткризисных года увеличивается в среднем на 86% в реальном выражении 25 .

Повышение уровня госдолга может вызывать рост долгосрочных процентных ставок и вытеснение инвестиций, что выступает одним из возможных каналов влияния финансовых кризисов на долгосрочную экономическую динамику. Другие каналы включают возможность роста ставок из-за повышения премии за риск, сохранение излишне жестких стандартов кредитования, повышение уровня и волатильности инфляции вследствие экспансионистской антикризисной монетарной политики. Результаты эмпирических исследований указывают на значительную межстрановую вариацию средне- и долгосрочной посткризисной экономической динамики. Негативный сдвиг уровня ВВП наблюдается примерно в половине случаев, однако он значим только в 20% случаев 26 . В свою очередь, изменение темпов роста ВВП может быть как отрицательным, так и положительным, причем второй эффект обычно отмечается в странах с негативным сдвигом его уровня (компенсация которого за счет более высокого темпа роста в среднем занимает более пяти лет).

Существуют и потенциально позитивные каналы воздействия кризисов на долгосрочную динамику выпуска. Во-первых, кризис, как правило, сопровождается банкротством значительного числа финансовых и нефинансовых организаций. В «идеальных» условиях (например, при отсутствии политически мотивированной поддержки отдельных секторов) кризис отсеивает наименее конкурентоспособные компании либо организации, проводившие наиболее рискованную политику. Тем самым он служит проявлением фундаментальных для капитализма сил «созидательного разрушения», содействуя более эффективному распределению ресурсов и выработке оптимальных стратегий развития.

Во-вторых, кризис способствует осознанию существующих проблем и проведению реформ, направленных на увеличение и стабилизацию долгосрочного роста. Это может касаться не только принятия непопулярных мер макроэкономической политики (например, урезания госрасходов с целью ограничить госдолг), но и реформ в пенсионной сфере, повышения гибкости рынка труда, демонополизации экономики и др. На практике, как показывают эмпирические исследования, подобные эффекты действительно имеют место, но только для стран с высоким уровнем развития демократических институтов 27 . В противном случае антикризисная политика и посткризисные реформы будут определяться интересами лоббистских групп, как правило не способствуя повышению общественного благосостояния. Добавим, что реализовать отмеченные позитивные эффекты можно и в условиях отсутствия кризиса, поэтому их нельзя использовать в качестве аргумента против политики, направленной на уменьшение волатильности темпов экономического роста.

Экономисты давно изучают предпосылки и механизмы развития кризисов. Но каждый новый масштабный кризис приводит к изменению представлений о значимости конкретных факторов кризисной уязвимости и кризисных каналов. В этом смысле «схема» финансового кризиса, представленная в данной работе, включает как «классические», давно известные компоненты (например, фискальные и внешние дисбалансы), так и компоненты, интерес к которым был обусловлен кризисом 2007-2009 гг. (например, связанные с развитием сектора производных инструментов). В рамках данной схемы можно проанализировать все крупнейшие кризисы последних десятилетий. Разумеется, она имеет достаточно общий характер, и для каждого конкретного кризиса значимость того или иного компонента может существенно различаться (например, применительно к кризису 2007-2009 гг. трудно говорить о «внешнем» характере вызвавших его шоков). Тем не менее подобный систематический подход может быть полезен как для проведения ретроспективного анализа, так и при формировании политики, направленной на снижение вероятности финансовых кризисов в будущем.

1 Reinhart C., Rogoff K. This Time Is Different: A Panoramic View of Eight Centuries of Financial Crises // NBER Working Paper. 2008. No 13882.

2 Bordo M., Eichengreen B., Klingebiel D., Martinez-Peria M. S. Is the Crisis Problem Growing More Severe? // Economic Policy. 2001. Vol. 16, Apr. P. 51 - 82.

3 Frankel J. A. Mundell - Fleming Lecture: Contractionary Currency Crises in Developing Countries // IMF Staff Papers. 2005. Vol. 52, No 2. P. 149 - 192.

4 Reinhart C., Rogoff K. Op. cit.; Reinhart C., Rogoff K. Banking Crises: An Equal Opportunity Menace // NBER Working Paper. 2008. No 14587; Barro R. J., Ursua J. F. Macro-economic Crises since 1870 // NBER Working Paper. 2008. No 13940.

5 Laeven L., Valencia F. Systemic Banking Crises: A New Database // IMF Working Paper. 2008. No 08/224.

6 Под кумулятивным спадом понимается сумма отклонений ВВП в кризисный год и три посткризисных года от условного показателя ВВП (соответствующего предкризисному тренду), выраженная в процентах от последнего (см.: Laeven L., Valencia F. Op. cit.).

7 Krugman P. A Model of Balance-of-Payments Crises // Journal of Money, Credit and Banking. 1979. Vol. 11, No 3. P. 311 - 325.

8 См., например: Lahiri A., Vegh C. Delaying the Inevitable: Optimal Interest Rate Policy and BOP Crises // NBER Working Paper. 2000. No 7734.

9 Ghosh A. et al. Fiscal Fatigue, Fiscal Space and Debt Sustainability in Advanced Economies // NBER Working Paper. 2011. No 16782.

10 Daniel B. Exchange Rate Crises and Fiscal Solvency / University at Albany, SUNY, Department of Economics // Discussion Paper. 2010. No 08-09; Kitano S. A Model of Balance-of-Payments Crises due to External Shocks: Monetary vs. Fiscal Approaches // Bulletin of Economic Research. 2004. Vol. 56, No 1. P. 53 - 66; Kaminsky G. L., Reinhart C. M. The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance-of-Payments Problems // FRS International Finance Discussion Papers. 1996. No 544.

11 Allen F. et al. Financial Crises: Theory and Evidence // Annual Review of Financial Economics. 2009. Nov. P. 97-116.

13 Mishkin F. Understanding Financial Crises: A Developing Country Perspective // NBER Working Paper. 1996. No 5600.

14 Disyatat P. Currency Crises and Foreign Reserves: A Simple Model // IMF Working Paper. 2001. No 01/18.

15 Mishkin F. Op. cit.

16 Claessens S. et al. The Global Financial Crisis: How Similar? How Different? How Costly? // Tusiad-Koc University Economic Research Forum Working Paper. 2010. No 1011.

17 Lansing K. J. Rational and Near-Rational Bubbles without Drift // FRBSF Working Paper. 2007. No 2007-10.

18 Furfine C. Interbank Exposures: Quantifying the Risk of Contagion // Journal of Money, Credit and Banking. 2003. Vol. 35. P. 111 - 128; Upper C., Worms A. Estimating Bilateral Exposures in the German Interbank Market: Is There a Danger of Contagion? // European Economic Review. 2004. Vol. 48. P. 827-849.

19 Brunnermeier M. K. Deciphering the Liquidity and Credit Crunch 2007-08 // Journal of Economic Perspectives. 2009. Vol. 23, No 1. P. 77-100.

20 Krishnamurthy A. Amplification Mechanisms in Liquidity Crises // NBER Working Paper. 2009. No 15040.

21 Allen W. A., Moessner R. The International Propagation of the Financial Crisis of 2008 and a Comparison with 1931 // BIS Working Paper. 2011. No 348.

22 Borio C. Ten Propositions about Liquidity Crises // BIS Working Paper. 2009. No 293.

23 Financial Crises and Economic Activity // NBER Working Paper. 2009. No 15379.

24 Cecchetti S. G., Kohler M., Upper C. Op. cit.

25 Reinhart C., Rogoff K. Banking Crises: An Equal Opportunity Menace.

26 Cecchetti S. G., Kohler M., Upper C. Op. cit.

27 Cavallo A. F., Cavallo E. A. Are Crises Good for Long-Term Growth? The Role of Political Institutions // Inter-American Development Bank Research Department Working Paper. 2008. No 643.

Многие автокредиты, в том числе низкокачественные, секьюритизируются и продаются инвесторам. Но недавно Morgan Stanley сообщил, что доля ценных бумаг, привязанных к кредитам, предоставленным заемщикам с кредитным рейтингов ниже 550, выросла с 5,1% в 2010 году до 32,5% сегодня. По данным банка, уровень дефолтов по этим облигациям значительно выросли за последние пять лет.

Почти четверть из более чем 1,1 трлн долларов автокредитов, выданных в США, приходится на заемщиков с низкими рейтингами, а показатели просрочки достигли самой высокой точки за последние семь лет.

В прежние времена вы всегда могли рассчитывать на автопромышленность США, которая в конце концов встанет на ноги благодаря финансовой устойчивости среднего американского потребителя.

К сожалению, средний класс в Америке уже не так защищен, как когда-то, из-за долгосрочных тенденций, которые руководители в Вашингтоне старательно игнорировали.

США стали страной экономических крайностей. В этой стране больше миллионеров, чем когда-либо прежде, но в то же время по всей стране разрастается бедность.

Как обнаружил , в последнее время рекордное число американцев беспокоятся из-за того, что им будет нечего есть и негде жить.

«За последние два года в среднем 67% малообеспеченных взрослых американцев, по сравнению с 51% в 2010−2011 годах, сообщали в опросах, что очень обеспокоены проблемой голода и бездомности в стране. Уровень беспокойства также вырос среди американцев со средним и высоким уровнем дохода, но они по-прежнему озабочены этими проблемами гораздо меньше, чем американцы с более низким доходом».

Для тех, кто едва сводит концы с концами, еда и крыша над головой - главные приоритеты. Вот что говорится в отчете Института Гэллапа:

«Американцы любого уровня доходов выражают растущую обеспокоенность по поводу голода и бездомности, а для малообеспеченных американцев, которые часто не могут позволить себе адекватное питание и жилье, эта проблема выходит на первое место».

И проблемы наблюдаются не только в сфере автомобильной промышленности.

Розничная торговля переживает худшую волну закрытия магазинов в новейшей истории США, пенсионные фонды по всей стране тают, а фондовый рынок давно движется к эпическому краху. Все будто бы следует сценарию, который я изложил в «Начале конца». Увы, люди не слушают предупреждений.

То же самое происходило незадолго до великого финансового кризиса 2008 года. Все признаки подступающей катастрофы были налицо, и многие эксперты предупреждали о том, что должно было случиться, еще в 2005-м. Но поскольку гром грянул не сразу, публика смеялась им в лицо.

Но затем пришла осень 2008 года, и все насмешники внезапно смолкли.

Как видно из цифр, приведенных выше, новый кризис уже наступил. Единственный вопрос теперь в том, насколько тяжелым он окажется в итоге.

Как всегда, мы будем надеяться на лучшее - но готовиться к худшему.

Подготовила Тая Арянова

Развитие мировых валютно-кредитных отношений сопровождается вспышками финансовых кризисов. До образования мирового хозяйства финансовые потрясения охватывали национальные системы отдельных стран. В прошлом столетии они стали приобретать международный характер. Ярко выраженный международный характер финансовых кризисов проявился в 30-90-е годы, относящиеся к нижней фазе длинной волны развития рыночной экономики. В значительной мере финансовые кризисы стали отражением происходящих структурных изменений в мировой хозяйственной системе.

Возможности финансовых кризисов заложены в характере форм движения капитала и в функционировании рынка. Сделки на рынках капиталов означают финансирование будущей стоимости, которую еще предстоит создать. Поэтому денежные потоки обслуживают «ожидания» будущих доходов во время реального разрыва между реально существующей (авансированной) и будущей стоимостью (прибылью). Это происходит в связи с тем, что на финансовом рынке требования к собственности финансовых активов (инструментов) документально закрепляются задолго до того, как появится собственность, способная приносить доход. Требования оформляются между большим числом участников рынка, которые нередко задействованы одновременно во многих финансовых операциях. Разрыв между будущими доходами и поиском ликвидности создает угрозу риска невозвращения средств кредитору. Поскольку существующая система страхования рисков далека от совершенства, то разрыв в одном звене приводит к нарушению многих других сделок, нередко приводя к кризисным ситуациям на национальных и международных рынках.

Под международным финансовым кризисом понимается глубокое расстройство кредитно-финансовых систем в целом ряде стран, приводящее к резким диспропорциям в международных валютно-кредитных системах и прерывности их функционирования. Финансовый кризис обычно в той или иной степени одновременно охватывает различные сферы мировой финансовой системы. Центром финансовых кризисов является денежный капитал, а непосредственной сферой проявления - кредитные учреждения и государственные финансы.

Различают циклические и специальные международные финансовые кризисы. Первые являются предвестниками экономических кризисов производства, вторые возникают независимо от экономического цикла под влиянием особых причин. Но и последние затрагивают хозяйство и внешнеэкономические связи путем обратного отражения.

Формы проявления финансовых кризисов. Финансовый кризис включает следующие явления:

Обвальное падение валютных курсов;

Резкое повышение процентных ставок;

Изъятие банками в массовом порядке своих депозитов в других кредитных учреждениях, ограничение и прекращение выдач наличности со счетов (банковский кризис);

Разрушение нормальной системы расчетов между компаниями посредством финансовых инструментов (расчетный кризис);

Кризис денежного обращения;

Долговой кризис.

Множество факторов определяют возникновение и развитие финансовых кризисов. Нередко причины кризиса остаются загадкой. Обычно условием финансовых кризисов являются нарушения, неблагополучие в соотношении различных видов активов в определенных звеньях финансовой системы. Так, при признаках неблагополучного положения в компании или нарочито умышленно созданной ситуации акционеры начинают сбрасывать акции, что может вызвать понижательную тенденцию в биржевых курсах. Когда возникают сомнения в надежности банков, вкладчики стремятся скорее изъять свои вклады, а так как банки обладают ограниченными ликвидными средствами, то они не могут сразу вернуть значительную часть вкладов. В силу взаимосвязанности элементов хозяйственной системы может начаться цепная реакция, приводящая к финансовому кризису. Иностранный капитал уходит из страны, одновременно, а может быть раньше, бежит национальный капитал. Бегство капитала из страны приводит к увеличению спроса на иностранную валюту. Даже высокий уровень валютных резервов может оказаться неспособным удовлетворять нарастающий спрос. Широкое использование информационной техники привело к тому, что кризисы, возникающие на национальных финансовых рынках, быстро приобретают международный характер.

В последние десятилетия на внутренние предпосылки финансовых кризисов накладываются внешние, связанные с огромными потоками капитала, пересекающих границы, которые способны подорвать финансовое положение страны в связи с ослаблением государственного регулирования. Мировизация движения капитала, развитие оффшорных операций, снижение регулирующей роли государства увеличили возможности проведения чисто спекулятивных действий в мировой финансовой системе. К ним относятся операции, преследующие цели извлечения сверхприбыли за счет преднамеренного использования финансовых показателей (валютный курс, курсы акций, учетные ставки). Для этого мобилизуются огромные средства в десятки и сотни млрд долл. Возможности для этого есть.

В мире насчитывается около 4 тыс. хеджфондов, специализирующихся на спекулятивных операциях. Они сосредоточивают 400-500 млрд долл. ликвидных средств, которые при согласованности их действий могут быть использованы в любом центре для получения спекулятивной прибыли. По оценке МВФ, 5-6 крупнейших фондов способны мобилизовать до 900 млрд долл. для нападения на ту или иную национальную

Валюту или фондовый рынок. Не все финансовые центры способны противостоять такому давлению.

Последствия финансовых кризисов. Последняя четверть прошлого века характеризовалась учащением финансовых кризисов. При этом в развивающихся странах они случались чаще, чем в развитых. Так, валютные кризисы в 90-е годы произошли более чем в 60 странах, включая 41 страну с развивающимися рынками. Наиболее крупные потрясения пережили финансовые системы Бразилии, Мексики, Аргентины, Южной Кореи, стран Юго-Восточной Азии, Японии.

Финансовые кризисы являлись отражением нестабильности мирового экономического развития, его иерархичности, а также структурных диспропорций в сфере мобилизации и размещения капиталов, управления валютными резервами в кризисных странах. Они показали, что важнейшей причиной возникновения финансовых кризисов было массированное привлечение иностранного ссудного капитала, особенно в краткосрочной форме. Отношение краткосрочной задолженности к общей внешней задолженности перед кризисом у кризисных развивающихся стран было в два раза выше, чем у стран, не попавших в кризисную ситуацию.

Накопление краткосрочной задолженности и значительной части пассивов, обеспеченных или индексированных в иностранной валюте, ослабляло устойчивость национальных денежно-кредитных систем. Большие внешние дисбалансы (отрицательное сальдо платежей, большие платежи по процентам, высокая доля краткосрочной задолженности, преобладание внешних пассивов над активами и т.д.) делают хозяйство очень чувствительным к внешним изменениям, включая изменения в циклическом развитии развитых стран, постоянные изменения на международных финансовых рынках и в структурах обменных курсов ведущих валют.

Финансовый кризис оказывает отрицательное воздействие на сектор материального производства и на накопление капитала. Острейшей проблемой становится занятость рабочей силы. В ходе развития кризисов в 90-е годы пораженные им страны теряли до 14% своего ВВП на годовом уровне, и для восстановления докризисного уровня экономического роста требовалось до шести лет. Кризисы вызывали увеличение дефицитов платежных балансов в кризисных странах более чем на 2% ВВП по сравнению с некризисными странами. Кризисы 90-х годов отрицательно сказались на развитии производственного и денежно-кредитного секторов мирового хозяйства. Резкое сокращение производства в кризисных хозяйствах приводило к уменьшению темпов роста внешней торговли и обострению конкуренции из-за изменения валютных курсов.

Финансовые кризисы показали необходимость перестройки мировой финансовой системы, введения большей открытости, улучшения отчетности, укрепления национальной экономической политики.

Мировой финансовый кризис в современной экономике, считается очень даже распространенным финансовым явлением, приносящим много проблем, как правительствам, так и представителям бизнеса. Последствия и механизмы мирового финансового кризиса очень разнообразны.

Нужно уметь идентифицировать финансовые кризисы, чтобы достаточно хорошо понимать всю суть происходящих явлений. Далее мы рассмотрим общие характеристики каждого типа и их типизацию.

Понятие мирового финансового кризиса

Как правило, мировым финансовым кризисом принято называть различные ситуации, когда многие активы, (к примеру облигации, ) или управляющие компании быстро утрачивают большую часть собственной стоимости. Понятное дело, что мировой финансовый кризис наносят удар в первую очередь .

В итоге, последствия отражаются во многих сферах экономики страны и становятся причиной спада производства, снижению благосостояния населения, росту безработицы и тому подобного.

Типы мировых финансовых кризисов

После того, когда мы более близко знакомы с термином мировой финансовый кризис перейдем к его различным видам:

Мировой банковский кризис

Как правило, банковским кризисом считается ситуация, когда банк сталкивается с резким, массовым наплывом клиентов , то есть всех желающих вернуть свои вклады с депозитов, в конечном счете, банк не в состоянии сразу расплатиться со всеми клиентами.

Нужно понимать, что в данной ситуации со стороны банка нету элемента мошенничества: устроена таким образом, что они зарабатывают свои деньги, выдавая кредиты за счет средств вкладчиков, в том числе новых. В результате, из-за такого массового требования возврата денежных средств банк без чьей либо помощи не сможет выполнить эти обязательства.

Когда подобная ситуация происходит одновременно у многих банков, это принято считать — системным типом мирового банковского кризиса . При таких явлениях если банк не получает поддержку со стороны, возникает огромный риск того, что самого банка ждет банкротство.

В добавлении ко всему вышеописанному, в условиях кризиса многие , что мгновенно отражается на производителях услуг и товаров, которым для стабильного функционирования нужны кредиты.

Вот так и распространяется банковский кризис по всей системе мировой экономики. В качестве примера можно привести мировые банковские кризисы, которые произошли в 1980-х годах в Латинской Америке.

Крахи рыночных пузырей в мировом финансовом кризисе

Как говорят экономисты, мировой финансовый инструмент или актив проявляет мыльный пузырь, когда его цена превышает стоимость прогнозируемую доходность в будущем от этого же актива.

Иными словами, пузырь проявляется, когда стоимость актива очень завышена по сравнению с прибылью, которые сам актив же принесет.

Последствием суверенного дефолта, становится резкая потеря стоимости государственных обязательств, возникает угроза финансового кризиса, начинается отток капитала. Например, кризис в России 1998 году, можно отнести к суверенному дефолту.

Кризис ликвидности

Термин «кризис ликвидности» — подразумевает одну из нижеописанных ситуаций:

состояние недоверия в системе банка, которое становится причиной временного исчезновения кредитов.
недостаток в наличных денежных средствах, который имеет место в конкретной компании.

Кризис ликвидности является особым видом среди мировых финансовых кризисов: в основном он проявляется в качестве начального последствия других видов кризиса, например крахов спекулятивных пузырей или банковских кризисов. В реальном времени кризис ликвидности наблюдался после краха пузыря ценных бумаг в 2007 году на американском рынке, связанных с ипотечными кредитами.

Напрашивается вывод...

Мировым финансовым кризисом, считают ситуацию существенного и быстрого снижения стоимости целых организаций или мировых финансовых активов.

Сложность системы финансов обуславливает разные типы кризисов:

крахи рыночных пузырей,
всевозможные валютные кризисы,
банковские кризисы,
кризисы ликвидности
а также суверенные дефолты.

Мировой финансовый кризис тесно связан с ключевыми секторами экономики и при его возникновении основное давление приходится на сферу производства разных товаров и услуг, вызывает спад производства, общее уменьшение благосостояния и рост безработицы.

Статья: Мировой финансовый кризис