Школа инвестора: выбор источников финансирования инвестиционных проектов. Методы финансирования инвестиционных проектов

Денежные средства являются наиболее существенным активом любой компании. Дефицит денежных средств делает невозможным собственное финансирование и приводит к необходимости поиска внешних источников финансирования.

Определение потребности компании в финансировании начинайте с разработки бизнес-плана проекта и всесторонней оценки своего предприятия. Оценка предприятия включает в себя анализ положения предприятия в прошлом, настоящем и перспективу развития в будущем. Внимание следует уделить, в частности, следующим проблемам: положение компании на рынке, возможности расширения рынка сбыта, угроза сокращения сбыта, наличие ресурсов, законодательная среда и состояние экономики в целом. Четко определите цели и задачи компании.

Такая оценка компании проводится для внутреннего пользования, пересматривается по мере изменения потребностей компании или окружающей ее среды и позволяет перейти к определению объема и источника средств, необходимых для достижения намеченных целей.

Своевременно определите следующие моменты:
- количество денежных средств, необходимых для осуществления проекта;
- на что будут использоваться полученные денежные средства;
- приемлемые условия привлечения средств.

Многие компании решают эти вопросы тогда, когда уже существует острая потребность в денежных средствах. В такой ситуации деятельность компании может быть расценена как рискованная (придется платить более высокую процентную ставку (в случае кредита), акции компании упадут в цене, предприятие не сможет получить финансирование вообще).

Для малых предприятий имеются два основных варианта привлечения денежных средств: кредитование и акционирование. Выбор определяется традициями построения финансовых систем в различных странах. Так, например, США, Великобритания, Канада ориентированы на фондовый рынок как на источник инвестиций, страны континентальной Европы - на банковское кредитование.

Кредит предполагает возвращение полученной суммы вместе с процентами в течение определенного периода времени и некоторые дополнительные расходы (на страхование залогового имущества, комиссию за выдачу кредита и т.д. - в зависимости от требований кредитной организации). Основным преимуществом такого выбора является то, что после возврата кредита владелец сохраняет контроль над предприятием и не несет более никаких обязательств перед своим кредитором.

Акционирование подразумевает продажу некоторой доли собственности другому лицу. Полученные компанией денежные средства остаются в ее распоряжении, т.к. возврат их в прямой форме не предусмотрен, но компания или выплачивает дивиденды инвесторам, или инвесторы могут продать свои доли собственности (продажа акций обратно компании, продажа их другому инвестору, договоренность о продаже всей компании целиком). Долевое финансирование характеризуется участием инвестора в управлении компании.

Во всех случаях те, кто предоставляет свои денежные средства, надеются впоследствии получить их обратно со значительной прибылью, поэтому следует помнить об обязанностях и ответственности, сопровождающих получение денежных средств.

Поиск акционеров - более трудная задача, чем получение заемных средств. Поскольку акционеры получают доход только в случае успешной деятельности компании, их стимулы и интересы сильно отличаются от стимулов и интересов кредиторов, чьей заботой является то, чтобы кредитуемая фирма имела доходы, достаточные для покрытия выданного кредита. Инвестиционный риск значительно выше кредитного риска; однако в случае возрастания стоимости компании вознаграждение также может быть значительно выше.

Далее перед компанией стоят две взаимосвязанные задачи - поиск инвестора (или выбор конкретного кредитного продукта) и определение параметров финансирования, таких как: источник финансирования; объем финансирования; срок финансирования; стоимость финансирования; схема финансирования.

Помимо кредитования и акционирования существуют и иные способы внешнего финансирования: гранты, бюджетное финансирование, лизинг, вексельное финансирование и другие, применяются также комбинированные способы финансирования.

Основные принципы принятия долгосрочных инвестиционных решений основываются на поиске компромисса между риском и доходностью в длительном процессе максимизации рыночной стоимости бизнеса. В условиях динамичности рыночной экономики успех бизнеса во многом зависит от правильности принимаемых инвестиционных решений.

Наряду с разработкой стратегически важных направлений инвестиционной деятельности в инвестиционной стратегии важную роль играет разработка стратегии формирования инвестиционных ресурсов.

Источники финансирования инвестиционной деятельности предприятия делятся на два основных типа: обязательства и собственный капитал. Обязательства представляют собой внешние источники ресурсов предприятия. Статьи обязательств аналогичным образом сведены в две статьи: текущие обязательства, которые должны погашены менее чем за год, и долгосрочные обязательства.

К текущим (краткосрочным) обязательствам относятся кредиторская задолженность или счета к оплате (товары и услуги, полученные в кредит), векселя к оплате (долговые обязательства, векселя, выданные предприятием в обмен на полученные услуги или товары), накопившиеся обязательства (обязательства, которые начислены, но еще не покрыты: часть задолженности по зарплате, по налогу, по процентам), краткосрочные ссуды банка.

К долгосрочным обязательствам относятся долгосрочные кредиты банка, выпущенные облигации и отсроченные налоги на прибыль (в ряде случаев государство дает компаниям возможность не выплачивать налоги регулярно в течение определенного периода времени, а выплачивать всю сумму единовременно после завершения указанного срока. Накапливающиеся таким образом налоги и называются отсроченными).

Другой источник формирования средств предприятия называется собственный капитал. Инвесторы, предоставившие компании ресурсы в форме капитала, получили взамен акции. Общая сумма капитала, предоставленного инвесторами называется акционерный капитал. Второй источник формирования капитала есть прибыль. Та часть прибыли, которая не идет на погашение обязательств по отношению к инвесторам, остается в распоряжении предприятия и имеет название - нераспределенная прибыль. Таким образом, существует два источника собственного капитала предприятия: средства, полученные от инвесторов за счет продажи своих акций, которые называются акционерный капитал и средства, остающиеся как часть прибыли, которые называются нераспределенная прибыль. Счет акционерного капитала равен номинальной стоимости акции, умноженной на количество акций в обращении, а дополнительно оплаченный капитал равен излишку от чистых поступлений от продажи акций по курсу выше номинала. Нераспределенная прибыль состоит из накоплений части прибыли за предыдущие годы и представляет собой сумму годовых частей прибыли, оставшейся после выплаты дивидендов.

При выборе источников финансирования обычно придерживаются следующих принципов (таблица):

Таблица – Принципы выбора источников финансирования инвестиционной деятельности

Выбор источников финансирования инвестиционных проектов определяется рядом факторов:
наличием и доступностью финансовых ресурсов;
масштабностью проекта (глобальный, крупномасштабный, региональный, отраслевой, локальный) и объемом необходимых финансовых ресурсов;
влиянием выбранного источника финансирования инве-стиционного проекта на финансовое состояние предпри-ятия.
Масштабность инвестиционного проекта и объем необходимых финансовых ресурсов. Принятие решения об источниках фи-нансирования любого инвестиционного проекта связано не только и не столько с прогнозной его эффективностью, сколько с накладываемыми ограничениями абсолютного и относительного характера. Абсолютные ограничения определяются наличием (отсутствием) финансовых ресурсов в масштабе экономики, отрасли. Например, абсолютное ограничение в использовании средств федерального, местных бюджетов на реализацию глобальных, крупномасштабных, региональных инвестиционных проектов устанавливается при принятии соответствующих бюджетов на текущий календарный период.
Ограничением относительного характера может служить установление специальных требований к инвестиционному проекту социального или экологического характера. В условиях ограниченности финансовых ресурсов ужесточение, например, экологических требований может привести к осуществлению проектов в меньших масштабах либо вообще к отказу от него.
Наличие и доступность финансовых ресурсов. Осуществление предприятиями традиционных инвестиционных проектов ло-кального характера, связанных с освоением продукта и процесса инноваций, также сталкивается с проблемой абсолютных и относительных ограничений в финансовых ресурсах. При этом основными источниками финансирования локальных инвестиционных проектов являются собственные средства предприятия и привлеченные финансовые ресурсы.
В качестве абсолютного ограничения могут служить:
отсутствие или недостаток собственных средств предприятия;
отказ в предоставлении кредитных средств вследствие неблагоприятного финансового состояния предприятия;
резкое падение курса акций предприятия на фондовом рынке.
Такого рода абсолютные ограничения носят временный ха-рактер и связаны с финансовым благополучием предприятиязаемщика, финансовым состоянием кредитной организации, общим положением фондового рынка.
Относительные ограничения связаны с установлением осо-бых условий предоставления кредита для заемщиков, имеющих неодинаковое финансовое состояние. Для этого кредитующие организации могут производить рейтинговую оценку заемщиков, используя различные (в зависимости от вида предоставляемого кредита) критерии. Наиболее часто в качестве их используются коэффициенты: срочной ликвидности (рекомендуемое значение для РФ 0,7-0,8 и более); соотношения заемных и собственных средств (рекомендуемое значение менее 0,7); обеспеченности собственными средствами (рекомендуемое значение - более 0,1-0,5).
Оценивая заемщиков по указанным показателям в зависимости от их технико-экономических особенностей, ситуации на ссудном рынке, кредитной политики инвестора, принимается решение об условиях кредитования. Значительное отклонение приведенных показателей от рекомендуемых величин в неблагоприятную сторону может привести к абсолютному ограничению, т. е. к отказу от кредитования.
В свою очередь предприятия определяют для себя наиболее эффективную форму финансирования инвестиций. При этом необходимо учитывать не только соотношение результатов и затрат по фазам осуществления инвестиционного проекта, его доходность и другие характеристики, учитываемые при оценке эффективности, но и влияние источника финансирования на финансовые результаты предприятия, изменение его финансового состояния.
Влияние выбранного источника финансирования инвестиционного проекта на финансовое состояние предприятия. Использование собственных средств (прибыли и амортизации) при прочих равных условиях снижает коэффициент срочной ликвидности, поскольку часть прибыли отвлекается от пополнения собственных оборотных средств на осуществление инвестиционного проекта. Однако при этом финансовая устойчивость предприятия не нарушается, так как соотношение собственных и заемных средств остается на прежнем уровне.
Использование краткосрочных кредитов ухудшает платежеспособность предприятия, увеличивая краткосрочную кредиторскую задолженность. Кроме того, погашается краткосрочный кредит за счет свободных финансовых резервов предприятия, поскольку инвестиционный проект к сроку погашения задолженности еще не окупится. Долгосрочное кредитование ухудшает соотношение собственных и заемных средств, но не изменяет срочной ликвидности предприятия.
Таким образом, при выборе источника финансирования ин-вестиционных проектов необходимо ориентироваться не толь-ко на доступность и условия предоставления, но и учитывать его воздействие на финансовое состояние предприятия в пер-спективе.
Наличие собственных или привлеченных источников инве-стирования еще не означает достаточности финансовых ресурсов для осуществления инвестиционных проектов. Как правило, потребность в финансовых ресурсах всегда превышает возможный объем их предоставления.

Проектным финансированием называют финансирование инвестиционных проектов, в которых денежный поток обслуживает долговое . Спецификой данного инвестирования является распределение рисков между участниками проектов для оценки расходов и прибыли.

Проектное финансирование – способ привлечь долгосрочное финансирование крупных проектов, который основывается на кредите под денежный поток, создаваемый непосредственно проектом. Подобный финансовый инжиринг – сложное финансово-организационное мероприятие по контролю исполнения и финансированию.

Проектное финансирование инвестиционных проектов является относительно новой финансовой дисциплиной, получившей за последние годы наиболее широкое распространение в различных странах мира. В последнее время проектное финансирование активно используется в России.

Преимущества проектного финансирования

Обладая определёнными преимуществами, проектное финансирование проектов значительно отличается от остальных инвестиционных форм. В отличие от синдицированного кредитования и венчурного финансирования, оно имеет адресно-целевое направление и сопровождается не малыми рисками разработки и внедрения инновационных технологий и продуктов.

С использованием новейших технологий реализация подобных проектов является более предсказуемой и обусловлена определёнными задачами:

• задержка введения объекта;
• повышение стоимости на материалы и сырьё;
• превышений строительной сметы.

Основное преимущество финансирования проектов – возможность концентрации значительных денежных ресурсов для определённой хозяйственной цели с существенным понижением риска из-за большого количества участников соглашения.

Критерии структуры проектного финансирования

Структуры различного финансирования проектов отличаются между собой спецификой инвестирования, особенностями целей и видом контракта проекта. Однако сам метод проектного финансирования основывается на последующих критериях:

• использование проектного финансирования посредством юридического лица для обособленного с юридической и экономической стороны проекта;
• применение финансирования проектов для целей нового проекта, а не созданного перед тем бизнеса.
• источником возврата финансов является доход от реализации инвестиционного проекта. При этом доля привлечённой денежной массы - 80%;
• гарантии и обеспечение не предоставляются инвесторами либо не покрывают ;
• поступление денежных масс рассчитано на будущую от проекта.

Для заимодателей основными гарантиями являются договор, лицензия, право использования, разработка ценных активов, производство продукции. обладает ограниченным сроком деятельности по контракту либо лицензии.

Виды проектного финансирования

Проектное финансирование бывает трёх видов:

• С полным регрессом на кредитозаёмщика.

Обычно используется при финансировании не слишком рентабельных проектов. В нём кредитозаёмщик берёт на себя все связанные с проектом возможные риски.

• Без регресса на кредитозаёмщика.

При данном виде финансирования кредитор отвечает за все возможные риски. Подобные проекты являются более привлекательными для инвестирования, а, следовательно, более прибыльными. В результате реализации проект даёт конкурентоспособную продукцию.

• С ограниченным регрессом на кредитозаёмщика.

Наиболее распространённый вид финансирования. Риски проекта распределяются между участниками, поэтому каждый испытывает заинтересованность в положительном результате проекта на любой стадии реализации.

Главные риски проектного финансирования

Выделяют следующие основные риски проектного финансирования:

• . Продукция при реализации проекта не будет продаваемой и не сможет покрывать абсолютно все и расходы проекта.
• Политический риск.
• Юридический риск. Разрешение на строительство и соответствующие лицензии проводятся после начала строительства.
• Задержка введения объекта в эксплуатацию.
• Увеличение стоимости на необходимое сырьё.
• Превышение строительной сметы.

Особенности оценки проекта

Поскольку гарантии и обеспечение по проекту отсутствуют, то инвесторы, после принятия решения о собственном участии в проекте, учитывают некоторые принципиальные особенности проектного финансирования. Рассчитывая на особый аналитический подход, срок подобных проектов достаточно велик – свыше пяти лет. Нет ничего необычного и в проектах, которые требуют кредитования на десять и более лет.

В любых случаях проектного финансирования этап инвестиционной фазы является достаточно сложным и не гарантирует успешный результат. В сравнении с менее значительными инвестициями исследование финансового рынка намного сложнее, поскольку в процессе реализации производятся услуги и товары с трудными аналогами.

Инвесторами и кредиторами создаётся команда специалистов по проработкам проекта, обладающая точными знаниями в необходимых областях эксплуатации, инжиринга, правовых вопросов, кредитования, оформления документации, финансовом структурировании. Когда команда отлично организована, не возникает никаких встречных ошибок.

Инвесторы не должны переоценивать возможные риски проекта, поскольку процесс разработки может занимать очень длительный период. В подобном случае неизбежны серьёзные издержки. Нанятый персонал трудится в рамках проекта долгое время, поэтому необходимо учесть издержки для привлечения внешних консультантов. Подобные издержки могут составить до 5% цены проекта при существующем риске, что проект является не очень эффективным. То есть, существенную роль играет система регулирования расходов. При этом не всегда возможно достигнуть необходимой экономии благодаря масштабности работ – крупный проект нуждается в особо сложной структуре и имеет высокую стоимость разработки.

Роль инвестиционных проектов в системе общего управления

Осуществление эффективного инвестиционного проекта создаёт добавочную цену, обеспечивает рост ВВП и является важным условием модернизации экономики государства. Потребность предприятия в осуществлении инвестиционного проекта проявляется при возникновении в общем развитии государственной экономики. Данная потребность формулирует стратегию развития страны.

Потенциально необходимыми считаются проекты, которые нужны для реализации развития компании. Основная стратегическая – повышение рыночной стоимости инвестированных денежных средств. С точки зрения акционеров особенно эффективен проект, который обеспечивает реализацию продукции.

Проектный анализ организовывается на прединвестиционном этапе проекта. Фактическая эффективность проекта зависит от управленческого решения, которое принимается на всех стадиях инвестиционного проекта. Специалистам требуются знания разнообразных способов и инструментов для тщательного инвестанализа и структурирования сделки. При этом осуществляется оценка проекта и управление на этапе осуществления.

Проект является временным предприятием, предназначенным для создания уникальной продукции, услуг и итогов. То есть, проектом называется взаимосвязанные задачи, которые выполняются в рамках выделяемого финансирования. Проект характеризует наличие чёткой цели, чьё достижение свидетельствует о завершении проекта.

Участники проектного финансирования

При проектном финансировании задействованы такие участники:

• Проектная компания.

Созданная специально для проекта, она берёт на себя всю его реализацию. Обычно компания не имеет финансовую историю. Для проекта главной отличительной особенностью является использование проектной компании. Между участниками процесса распределяются риски и ответственность по вложенным денежным массам. Также регулируются либо соглашение.

• , который вкладывает средства в проектной компании.

Инвестор не всегда ограничивается получением доходов. Вложение нескольких инвесторов иногда заключаются не в денежных инвестициях. Подобные инвесторы инициируют проект и рассчитывают на получение определённой выгоды от деятельности при создании проектной компании.

• Кредитор.

Средней суммой, которую может предоставить кредитор, является 80% общих капитальных расходов. Получающая кредит проектная компания не имеет поручителя и залога, однако доля заёмных средств выше, чем сумма, которую предоставляет кредитор. Это ставит его в не простые условия, которые требуют поиска альтернативного пути защиты собственных финансов и подробного анализа мероприятия.

Проектное финансирование с полным регрессом на кредит возлагает на заёмщика определённые риски. Стоимость подобного займа является невысокой и позволяет приобрести достаточно быстро для реализации проекта. Подобная форма применяется в малоприбыльных проектах, имеющих направление в развитии культурно-социальной сферы и для экспортных кредитов.

Проектное финансирование без регресса на кредитозаёмщика можно встретить очень редко, что связано с существующим дефицитом достаточно прибыльных проектов. При этом кредиторы не имеют желания рисковать. Кредитор не обладает никакими гарантиями от заёмщиков, при этом принимает на себя все риски. Цена подобной формы финансирования очень высока для кредитозаёмщика, поэтому финансируются лишь проекты с высокой отдачей вложенных капиталов.

Финансирование с ограниченным регрессом возлагает ответственность за риски на всех участников проекта. Иногда покрытия риска отлично на разных стадиях реализации проекта. Например, банк-кредитор вначале реализации проекта не берёт на себя риски, а возлагает их на кредитозаёмщика. При эксплуатации проекта банк начинает отвечать за страховые и коммерческие риски и форс-мажорные . Так каждый участник берёт на себя конкретные обязательства и заинтересован в их выполнении, поскольку высокие доходы напрямую зависят от эффективной работы.

Цели проектного финансирования

Главными особенностями проектов являются уникальность целей, их новизна. Данная особенность – основа проектной деятельности предприятий. Множество проектов осуществляется в целях развития хозяйственного субъекта, поэтому проектная деятельность – обязательное условие развития бизнеса.

Схемы и источники финансирования.

Определение чистого денежного потока проекта

ОБОСНОВАНИЕ СХЕМЫ И ИСТОЧНИКОВ ФИНАНСИРОВАНИЯ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

Стоимость инвестиционного проекта, выраженная объемом необходимых инвестиционных затрат по нему, должна быть обеспечена соответствующими источниками его финансирования. Формирование системы таких источников финансирования является одной из важнейших функций финансового управления проектом на стадии его подготовки.

Под финансированием инвестиционного проекта понимается процесс выбора источников формирования инвестиционных ресурсов, необходимых для его реализации в предусматриваемом объеме, а также обеспечение наилучших условий их привлечения.

В процессе обоснования схемы и источников финансирования инвестиционного проекта решаются следующие основные задачи:

Обеспечение реализации проекта необходимыми инвестиционными ресурсами в полном соответствии с объемом предусматриваемых инвестиционных затрат по нему.

Определение необходимой "доли участия инициатора проекта в общем объеме его финансирования.

Минимизация средневзвешенной стоимости инвестиционных ресурсов, привлекаемых для реализации проекта.

Минимизация уровня инвестиционного риска, связанного с выбором источников финансирования проекта.

Обоснование схемы и источников финансирования инвестиционного проекта, обеспечивающих его реализацию, строится по следующим основным этапам:

1. Идентификация инвестиционного проекта по основ ным характеристикам, определяющим условия его финанси рования. Такая идентификация осуществляется на основе классификационных признаков инвестиционных проектов. К числу основных из таких признаков, влияющих на выбор схемы и источников финансирования проекта, относятся следующие:

Функциональная направленность проекта. Так, инвестиционные проекты реновации финансируются, как правило, за счет собственных инвестиционных ресурсов; инвестиционные проекты санации требуют привлечения значительного объема кредитных средств; инвестиционные проекты развития могут быть поддержаны широким спектром инвестиционных ресурсов, формируемых из внешних источников.

Целевая направленность проекта. Этот признак определяет степень заинтересованности отдельных внешних инвесторов в участии в инвестиционном проекте, инициируемом предприятием. Наименьший уровень такой заинтересованности внешних инвесторов вызывают инвестиционные проекты, обеспечивающие решение социальных, экологических и других внеэкономических целей предприятия. Соответственно, наибольший уровень такой заинтересованности вызывают у внешних инвесторов инвестиционные проекты, обеспечивающие выпуск новых наукоемких видов продукции с использованием принципиально новых технологий и современных технических средств; проекты, направленные на заполнение рыночных ниш с высоким потенциальным объемом спроса и ряд других.

Совместимость реализации отдельных проектов. Инвестиционные проекты, независимые от реализации других проектов предприятия, могут быть выделены в самостоятельные хозяйственные единицы с соответствующей долей в капитале внешних инвесторов, что повышает их интерес к финансированию и реализации. И наоборот, инвестиционные проекты, зависимые от реализации других проектов предприятия, повышают уровень риска для сторонних инвесторов и кредиторов, что приводит к снижению их интереса к ним и удорожанию стоимости привлекаемых инвестиционных ресурсов.

Период реализации проекта. Чем ниже проектный цикл, тем меньший уровень инвестиционного риска генерирует проект, тем быстрее осуществляется возврат вложенного в него капитала, что позволяет привлекать инвестиционные ресурсы с более низким уровнем их стоимости. И наоборот, высокая продолжительность проектного цикла определяет более высокую стоимость привлечения инвестиционных ресурсов, с одной стороны, и ограничивает возможный круг инвесторов и кредиторов, способных отвлекать свой капитал из оборота на большой период, с другой.

Стоимость проекта (объем необходимых инвестиционн ых ресурсов по нему). Небольшие инвестиционные проекты предприятия могут финансироваться с существенной долей его участия в формировании инвестиционных ресурсов. В то же время крупные инвестиционные проекты требуют широкого привлечения капитала внешних инвесторов и кредиторов.

Идентификация инвестиционного проекта по рассмотренным его характеристикам позволяет конкретизировать направления поиска оптимальных схем и источников его финансирования.

2. Выбор системы финансирования проекта. В современной практике управления проектами используется две принципиальные системы их финансирования - система традиционного финансирования проектов и система проектного финансирования.

Система традиционного финансирования инвестицион ных проектов является наиболее распространенной в условиях экономики переходного периода, определяемой соответствующим низким уровнем развития финансового рынка, недостаточными объемами свободного капитала у хозяйствующих субъектов и финансовых институтов, низкой правовой защищенностью иностранных инвесторов. Этой системе финансирования инвестиционных проектов присуши следующие основные особенности:

основным организатором финансирования инвестиционного проекта выступает его инициатор. Он самостоятельно выбирает схему финансирования проекта, определяет возможный состав источников формирования необходимых инвестиционных ресурсов и ведет необходимые переговоры с потенциальными инвесторами и кредиторами;

одним из обязательных источников финансирования инвестиционного проекта выступают собственные внутренние источники формирования инвестиционных ресурсов (капитализируемая часть чистой прибыли, амортизационные отчисления и т.п.) хозяйствующего субъекта - инициатора проекта;

доходы от реализации проекта получает преимущественно его инициатор. Часть доходов, полученных в процессе реализации проекта, его инициатор имеет возможность направлять на обеспечение развития других видов своей хозяйственной деятельности (на реализацию других инвестиционных; проектов);

финансовую, ответственность перед кредиторами в случае неуспеха реализации инвестиционного проекта (неполучения ожидаемого инвестиционного дохода для своевременного обслуживания и возврата кредита) несет его инициатор, отвечая при этом размерами всего своего имущества (а не только имуществом проекта). Для погашения своих обязательств перед кредиторами проекта его инициатор может использовать доходы от других видов своей хозяйственной деятельности.

Система традиционного финансирования инвестиционных проектов может быть использована предприятием для любых форм его реального инвестирования и для любых видов проектов.

Система проектного финансирования получила широкое использование в странах с развитой рыночной эконо­микой как наиболее прогрессивная. Отдельные элементы этой системы могут быть успешно использованы и в современной отечественной практике (по мере развития экономики страны, ее финансового рынка и правовых основ хозяйствования проектное финансирование сможет быть использовано в полном объеме).

Под проектным финансированием понимается такая система его организации, при которой обслуживание финансовых обязательств перед кредиторами и инвесторами, привлекаемыми к участию в инвестиционном проекте, осуществляется исключительно за счет доходов, получаемых в процессе его реализации.

Системе проектного финансирования присущи следующие основные особенности:

Инвестиционный проект организуется в форме самостоятельного хозяйствующего субъекта - "проектной компании". Условием такой организационной обособленности является независимость инвестиционного проекта от других проектов его инициатора;

Организатором финансирования инвестиционного проекта является не только его инициатор, но и другие его участники - учредители проектной компании, выступающие в роли кредиторов или инвесторов. Это позволяет формировать круг участников финансирования проекта в наиболее широком диапазоне;

финансирование проекта носит строго целевой характер. Любое нецелевое использование формируемых инвестиционных ресурсов учредителями и участниками проекта рассматривается как нарушение ими контрактных обязательств и вызывает предъявление соответствующих санкций;

доход по проекту получают все его участники (а не только его инициатор). Источником формирования этого дохода и обеспечения возврата вложенного капитала выступает чистый денежный поток, формируемый в процессе реализации инвестиционного проекта. Обеспечение финансовых обязательств распространяется только на имущество проектной компании (т.е. самого инвестиционного проекта);

инвестиционные риски распределяются между всеми участниками проекта . Различные виды этих рисков возлагаются на тех участников инвестиционного проекта, с деятельностью которых связано их генерирование, и которые имеют наилучшие возможности их диверсификации и страхования;

для оценки "жизнеспособности проекта", под которой понимается степень реальности возврата вложенного капитала и получения требуемого инвестиционного дохода с учетом уровня инвестиционных рисков, проектное обоснование, предоставляемое потенциальным его учредителям и участникам, должно быть основано на максимально широкой информационной базе с разбором альтернативных вариантов возможного развития факторов внешней среды;

право контроля реализации проектами использования сформированных инвестиционных ресурсов предоставляется всем участникам проекта;

в процессе организации проектного финансирования необходимо заранее предопределить формы выхода участников из инвестиционного проекта, так как по истечении проектного цикла проектная компания завершает свою деятельность.

В сравнении с системой традиционного финансирования инвестиционных проектов система проектного финансирования имеет ряд преимуществ. Одним из таких преимуществ является возможность использования разнообразных форм кредита и различных групп кредиторов, что позволяет формировать заемные инвестиционные ресурсы на более выгодной основе. Важным преимуществом системы проектного финансирования является высокий потенциал формирования больших объемов инвестиционных проектов, что особенно актуально для финансирования крупных инвестиционных ресурсов. К преимуществам системы проектного финансирования следует отнести и то, что в структуре формируемых инвестиционных ресурсов содержится гораздо большая доля заемных средств, что обусловлено широким участием кредиторов в составе участников проекта. И наконец, к числу; важных преимуществ системы проектного финансирования следует отнести и то, что для инвесторов - учредителей проекта - получение кредитных ресурсов для реализации проекта не отражается в составе их баланса, поскольку оно относится на баланс проектной компании. Такое забалансовое отражение кредита, связанного с инвестиционной деятельностью (offbalance sheet liability), формально не снижает их финансовой устойчивости при оценке другими кредиторами, а соответственно не вызывает удорожания кредита, привлекаемого для осуществления других видов хозяйственной деятельности.

3. Выбор схемы финансирования проекта. Такой выбор определяется системой финансирования, обоснованной исходя из характеристик инвестиционного проекта.

В системе традиционного финансирования основными схемами финансирования инвестиционных проектов явля­ются:

Полное внутреннее самофинансирование. Оно предусматривает финансирование инвестиционного проекта исключительно за счет собственных финансовых ресурсов, формируемых из внутренних источников. Такая схема финансирования, характеризуемая в зарубежной практике термином «финансирование без левериджа» , характерна лишь для первого этапа жизненного цикла предприятия, когда его доступ к заемным источникам капитала затруднен, или для реализации небольших реальных инвестиционных проектов.

Акционирование. Как основная схема финансирования акционирование используется обычно для реализации крупномасштабных проектов при отраслевой или региона- ,ной диверсификации инвестиционной деятельности, Оно состоит в объявлении открытой подписки на акции создаваемого предприятия для физических и юридических лиц.

Кредитное финансирование. Схема кредитного финансирования применяется, как правило, для реализации небольших краткосрочных инвестиционных проектов с высокой нормой рентабельности инвестиций. Эта схема финансирования применяется в отдельных случаях и для реализации среднесрочных инвестиционных проектов при условии, что уровень рентабельности по ним существенно превышает ставку процента по долгосрочному финансовому кредиту.

Государственное финансирование. Оно представляет собой ассигнования из бюджетов различных уровней, предоставляемые предприятию на безвозвратной основе для реализации определенного его инвестиционного проекта.

Такое финансирование осуществляется в форме инвестиционной поддержки приоритетных с позиций экономического развития или социальной значимости отраслей, как правило, на конкурсной основе.

Смешанное финансирование. Эта схема финансирования предусматривает формирование капитала создаваемого предприятия за счет как собственных, так и заемных его видов, привлекаемых в различных пропорциях. На первоначальном этапе функционирования предприятия доля собственного капитала (доля самофинансирования инвестиционного проекта) обычно существенно превосходит долю заемного капитала (долю кредитного его финансирования).

В системе проектного финансирования основными схемами финансирования инвестиционных проектов являются:

Финансирование с правом полного регресса . Такая схема проектного финансирования предусматривает обязательство заемщика (проектной ком­пании, инициатора проекта) полностью удовлетворить все требования кредитора вне зависимости от результатов реализации инвестиционного проекта. При такой схеме финансирования кредитор, не являясь участником проекта, полностью избавлен от его риска (это не относится к тем кредиторам, которые вошли в состав учредителей проектной компании). Финансирование с правом полного регресса осуществляется при наличии устанавливаемой системы гарантий. Хотя при этом нарушается один из принципов проектного финансирования, связанный с разделением рисков, стоимость такого кредитования относительно невысока, а кредитные ресурсы могут быть предоставлены в короткий срок.

Финансирование с правом частичного регресса . При такой схеме финансирования кре­диторы имеют ограниченное право перевода на заемщика финансовой ответственности по своевременному обслуживанию и погашению кредита. Эта схема финансирования предусматривает принятие каждым из участников проекта только тех рисков его реализации, которые зависят непосредственно от его деятельности. Соответственно степени этих рисков формируется и уровень доходов его участников. Такая система финансирования инвестиционных проектов, при которой каждый из участников принимает на себя конкретные обязательства и соответствующие риски, стимулирует их к эффективному выполнению своих обязательств, а соответственно повышает общий уровень реализуемого проекта.

Финансирование без права регресса . Особенностью этой схемы проектного финансирования является то, что ни один из кредиторов-участников проекта не получает никаких гарантий от заемщика относительно своевременного обслуживания или возврата вложенного капитала, т.е. в полной мере наряду с другими участниками проекта принимает на себя все риски, связанные с его реализацией. Так как уровень таких рисков для кредитора довольно высок, он рассчитывает на получение более высокого дохода при предоставлении своего капитала, что возможно только по проектам, обеспечивающим существенные конкурентные преимущества на рынке при их реализации, связанным с использованием принципиально новых технологий, разработкой новых продуктов и т.п.

Выбор схемы финансирования проекта зависит от идентифицированных его характеристик; финансовых возможностей предприятия-инициатора проекта; финансового менталитета его учредителей; конъюнктуры финансового рынка и других условий.

4. Выбор источников финансирования проекта (состава инвесторов и кредиторов проекта). Процесс выбора кон­кретных источников финансирования инвестиционного проекта осуществляется на основе избранной системы и схемы его финансирования с учетом конкретных его особенностей, выявленных в процессе идентификации. К финансированию инвестиционного проекта могут быть привлечены многие виды инвесторов и кредиторов в разнообразных формах участия.

Если предприятие-инициатор проекта не обладает достаточным уровнем финансовой гибкости, а сам проект не может заинтересовать сторонних инвесторов, то выбор источников финансирования определяется его реальными возможностями привлечения инвестиционных ресурсов.

Если же предприятие-инициатор проекта обладает достаточным уровнем финансовой гибкости, а проект имеет достаточную инвестиционную привлекательность, то в процессе выбора источников его финансирования, решает-» ся ряд альтернатив. К числу основных из таких альтернатив, требующих оценки и принятия соответствующих инвестиционных решений, относятся

В какой форме финансировать приобретение отдельных видов основных средств - путем лизинга или покупки,

За счет каких источников формировать заемные инвестиционные ресурсы - банковского кредита, облигационного займа и т.п.,

Какие виды банковского кредита в наибольшей степени подходят для финансирования данного инвестиционного проекта,

Осуществлять ли привлечение собственных финансовых ресурсов путем единой эмиссии акций, обеспечивающей потребность в инвестиционных ресурсах на весь проектный цикл, или путем ряда дополнительных их эмиссий в соответствии с потребностями отдельных периодов проектного цикла?

Критерием принятия таких управленческих решений является минимизация стоимости привлечения и эффективное использование инвестиционных ресурсов по рассматриваемому проекту.

5. Определение необходимого объема инвестиционных ресурсов в разрезе источников финансирования проекта. Наэтом этапе исходя из уровня кредитоспособности (кредитного рейтинга), а также степени инвестиционной привлекательности проекта на основе конкретных переговоров с потенциальными кредиторами и инвесторами определяется объем их финансового участия в реализации инвести­ционного проекта. Соотношение объемов привлекаемых инвестиционных ресурсов из различных источников оптимизируется по критерию минимизации средневзвешенной их стоимости.

6. Распределение поступления инвестиционных ресурсов по источникам финансирования проекта в разрезе отдельных периодов проектного цикла. Такое распределение осуществляется исходя из ранее определенного объема инвестиционных затрат в разрезе отдельных периодов жизненного цикла проекта, видов этих затрат и особенностей их финансирования. Планируемый общий объем поступления инвестиционных ресурсов в разрезе отдельных периодов и по проекту в целом должен быть сбалансирован с проектируемой суммой инвестиционных затрат по нему.

ОПРЕДЕЛЕНИЕ СУММЫ ЧИСТОГО ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА ПО ИНВЕСТИЦИОННОМУ ПРОЕКТУ

Одной из наиболее важных задач финансового управления инвестиционным проектом на стадии его подготовки является определение суммы чистого денежного потока по нему. В современной практике Управления проектами сумма чистою денежного потока признана наиболее полным оценочным показателем эффекта, достигаемого в процессе реализации конкретного инвестиционного проекта. На использовании этого показателя построена вся современ­ная методологическая база расчета эффективности отдельных инвестиционных проектов и инвестиционной программы предприятия в целом.

Это связано с тем, что инвестора, вкладывающего свой капитал в определенный инвестиционный проекту интересует в первую очередь в какие сроки и в каком объеме он может вернуть его в форме реальных денег, а не гипотетической учетной прибыли, размерами которой бухгалтеры могут манипулировать в достаточно широком диапазоне. Только реально поступающие денежные средства в результате реализации инвестиционного проекта могут быть направлены на возвращение полученного кредита, выплату дивидендов акционерам или реинвестированы в последующие инвестиционные проекты предприятия.

Чистый денежный поток по инвестиционному проекту определяется как разность между всеми поступлениями денежных средств в процессе его реализации и всеми видами их расходования. Для того, чтобы очистить денежный поток по инвестиционному проекту от других прямых и косвенных затрат денежных средств предприятия в период его инвестиционной деятельности, данные отдельных статей движения денежных средств формируются на так называемой "приростной основе". Это означает, что каждая позиция движения денежных средств рассматривается по критерию разности сумм при условии реализации инвестиционного проекта и его отсутствии. Эта разность и составляет реальную сумму движения денежных средств по инвестиционному проекту на приростной основе.

Исходными предпосылками прогнозирования денежного потока по инвестиционному проекту являются:

сумма инвестиционных затрат по проекту в разрезе отдельных их элементов, определенная на предшествующем этапе финансовых расчетов;"

схема и источники финансирования проекта, стоимость привлечения и обслуживания капитала по отдельным из этих источников;

план доходов и расходов по операционной деятельности, связанной с реализацией проекта (на эксплуатационной его стадии);

ставки налоговых платежей (налогов, сборов, отчислений), уплачиваемых в процессе реализации проекта;

нормы амортизационных отчислений и используемые методы амортизации;

сведения о других расходах и поступлениях денежных средств, содержащихся в обосновании проекта.

Прогноз расходования и поступления денежных средств по инвестиционному проекту составляется по отдельным периодам проектного цикла (как правило, по годам его реализации) в прогнозируемых ценах. Методологические принципы такого прогнозирования предусматривают структурирование общего денежного потока по проекту в разрезе отдельных видов хозяйственной Деятельности - операционной, инвестиционной и финансовой.

Денежные потоки по операционной деятельности

Поступления денежных средств от реализации продукции.

Прочие поступления денежных средств в процессе операционной деятельности.

Текущие затрать! денежных средств на производство и реализацию продукции. В составе этих затрат учитываются расходы по обслуживанию кредитов, привлекаемых для реализации инвестиционного проекта. Из состава этих затрат исключаются амортизационные отчисления.

4. Налоги и сборы, уплачиваемые за счет доходов (входящие в цену продукции), издержек (входящие в состав себестоимости) и прибыли.

5. Прочие текущие затраты денежных средств по операционной деятельности.

Денежные потоки по инвестиционной деятельности прогнозируются в составе проекта по следующим основным позициям:

Поступления денежных средств от реализации заменяемых основных средств.

Поступления денежных средств от реализации нематериальных активов.

Прочие поступления денежных средств в процессе инвестиционной деятельности

Затраты денежных средств по формированию внеоборотных активов.

Затраты денежных средств по формированию оборотных активов.

Прочие виды инвестиционных затрат по проекту.

Денежные потоки по финансовой деятельности прогнозируются в составе проекта по следующим основным позициям:

1. Привлекаемый из внешних источников акционерный или паевой капитал.

2. Привлекаемые долгосрочные кредиты и займы.

3. Привлекаемые краткосрочные кредиты и займы.

4. Прочие поступления денежных средств в процессе финансовой деятельности (ассигнования из бюджетов и; внебюджетных фондов на безвозвратной основе и т.п.).

5. Погашение основного долга по долгосрочным кредитам и займам.

6. Погашение основного долга по краткосрочным кредитам и займам

7. Прогнозируемые к выплате дивиденды (проценты на паи) собственникам (акционерам) предприятия.

8.Прочие виды денежных платежей по финансовой деятельности.

По результатам прогнозирования денежных потоков по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности определяется чистый денежный поток по инвестиционному проекту в целом (путем его суммирования по отдельным видам деятельности) в разрезе каждого конкретного периода проектного цикла. Приведение итоговой суммы чистого денежного потока по проекту к настоящей стоимости осуществляется в соответствии с методикой дисконтирования (на основе ранее обоснованной единой ставки дисконтирования стоимости).